QE退出放大流动性黑洞 不缺钱的钱荒或将常态化
|
随着QE逐渐退出引致的跨境资金流向变化，明年中国金融市场的流动性黑洞效应将不亚于今年，不缺钱的“钱荒”冲击或将常态化，基础货币投放可能更多依赖于SLO和SLF等工具。 岁末年关，金融市场再显“狰狞”面孔。尽管央行表示已在公开市场连续三天动用短期流动性调节工具(SLO )，累计向市场注入超过3000亿元流动性，但12月20日上海Shibor各期限品种利率走势并未消停：隔夜利率再度上涨8.1个基点，达3.927%，7天、14天和1个月利率都攀升至7%以上。部分市场人士以“钱荒”再现表达内生焦虑和恐慌。 结合6月“钱荒”和这次以7天期拆借利率领涨的冲击波，都可用“突如其来”来形容。毕竟，从整体市场看，不论是6月还是本次，银行超额准备金率都在2.0%-2.1%的区间高位(银行系统备付金超1.5万亿元)，而11月外汇占款达3979.47亿元，且12月外资流入也较突出，反映市场并不应缺流动性。 但显然，央行的判断是可取的，其放弃逆回购，而用SLO和SLF(常备借贷便利工具)等定向宽松工具进行定点排雷也是合适的。一些市场观点把利率上涨归于4000亿财政存款到期、央行暂停逆回购等，事实上与整体流动性相悖。以财政存款为例，随着商业银行参与国库现金管理，财政存款更多是在不同金融机构间重新配置，不至于对整体流动性产生明显冲击。 那么，市场流动性黑洞之僵局究竟“僵”在哪？辨析国内金融市场不难发现，如果6月“钱荒”是基于银监会年初出台8号文规范影子银行系统，导致银行把大量类信贷表外理财产品进行入表处理；那么，目前银行间市场利率飙升，可信的诠释是市场传闻银监会将出台9号文规范银行同业市场引发的预期反应。事实上，继8号文出台后，银行除把部分理财产品入表外，大量银行理财品种很可能通过三方协议等，借同业代发、买入返售信托受益权等变为同样可在表外勾兑的同业业务。如去年16家上市银行年报显示，同业业务达10.44万亿元，占银行总资产的12.2%，其中买入返售金融资产规模达4.74万亿元，占比高达45.4%。监管银行通过同业业务消化了多少影子银行资产，目前尚无权威数据，但可以肯定规模不在少数，如目前应收款受益权正成为银行一个新的监管规避工具。 作为流动性管理的同业拆借市场，渗入了买入返售信托受益权等久期化品种，无疑使其变成了一个资产久期化的流动性风险配生市场，且银行等为使这些久期化资产符合同业市场风险权重要求，相互进行信用担保增级，实际如同把风险资产的敞口风险隐匿起来，并使整个金融系统产生风险串联。不仅如此，目前不论是影子银行还是同业业务，实际已严重影响了货币政策抉择，因为银行频繁通过同业业务等对资产进行频繁的进表出表，不仅加剧了货币供应量的不稳定性，干扰央行货币决策，而且风险资产眼花缭乱的进出表游戏，弱化了银行系统流动性头寸的流动性属性，即很多通常意义上的流动性拆借工具，实际却是流动性假象和幻觉，其流动性资金背后大都是久期化风险资产，反而成了吸附真实流动性的黑洞。 当然，在此必须指出的是，不论是影子银行系统还是同业业务等，本质上都是基于现行金融压抑政策所衍生出的“猫鼠游戏”，金融机构宁愿冒险扩展影子银行和夹私货的同业业务，实际是对利率管制等金融压抑的突破，是金融机构顺应利率市场化的一种无奈选择。 以利率管制为例，目前银行系统为贯彻决策层明示的金融支持实体经济要求，使大量传统信贷都接近于央行设定的基准贷款利率。而银行在贷款自主定价上的弃权，恰使其陷入了囚徒困境：伴随着人口老龄化下真实储蓄率下降，真实储蓄的稀缺无疑抬高了市场实际利率，而在存款利率上限管制下，银行系统要么在金融脱媒中被逐渐被边缘化，要么冒险高息揽储或变相通过理财产品、同业业务把储蓄客户引入高收益的机构市场，而与此同时，银行向国企等提供无法真实覆盖其风险敞口、甚至金融机构真实负债成本的贷款利率，最终导致银行系统既聚敛了实体经济风险，又基于自身层面派生出更大的风险敞口。 事实上，目前国内流动性黑洞本质上是信用黑洞，就是正常的经济金融活动无法派生出真正的信用创造。一则地方债风险敞口突出，政府财政收入回落，而过去政府和国企投资了大量低效、无效项目，使政府的新增投融资更多是维系存量债务风险敞口不暴露，进而导致新增投资难以产生市场信用，进行贷存款配生；一则目前几乎所有行业都出现产能过剩，使市场有效投资不足，遏制了市场信用创造。这预示着银行系统要管理这些风险，只能把大量能短期流动的资源不断沉淀化，对冲信用黑洞，而大量买入返售、应收款信托权等进入同业市场，必然冻结银行间市场的这一资金池，令同业市场面临冰封窘境。 而在此时点，美联储启动了Q E退出程序。目前银行系统能在同业市场引入买入返售等以维持流动性的微妙平衡，源自今年6月以来日益井喷的外汇占款这一活水源头。而Q E的逐渐退出将会导致跨境资金流向变化，即明年中国国际收支可能会隐现逆差效应。 一方面，美国经济趋强对中国出口和信用创造的刺激呈边际递减态势，这将对中国基于商品贸易顺差带来的外汇占款有所影响；另一方面，Q E退出预示国际金融市场利率将逐渐升水，风险日益升水的中国资产或将成为国际金融机构调整的对象，中国国际收支中的资本和金融项目将进一步收窄，即资本与金融项目的顺差同样对中国信用创造的影响有限。若此，明年中国金融市场的流动性黑洞效应将不亚于今年，不缺钱的“钱荒”冲击或将常态化，基础货币投放可能更多依赖于SLO和SLF等工具。 由此可见，明年对中国而言首先是风险防控年，而有效的风险防控，一是经济金融去杠杆化，即通过去杠杆挤出低效、无效的“僵尸”企业和投资项目，二是通过改革对经济挖潜。仅去杠杆而不挖潜，将影响经济金融动力，无法铲除信用黑洞，存在硬着陆风险；而只挖潜而不推进去杠杆政策，挖潜将被裹夹在近忧的问题中而事倍功半。 (责任编辑：DF069) 相关文章： 最新文章： |