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货币市场利率主导央行选择调控工具
作者：佚名 文章来源：不详 点击数： 更新时间：2007-4-4 22:33:21
    吴晓灵在《国际收支双顺差下的中国货币政策》一文中指出，由于目前被动大量投放基础货币，当前央行收回过多的流动性与宏观经济运行状况没有必然联系。到底是动用存款准备金率还是公开市场操作回收流动性，央行考虑的因素主要是货币市场利率。
　　央行在操作工具的选择上具体看哪个货币市场利率呢？目前来看，7天加权回购利率、二级市场央票利率和一级市场央票发行利率，都是央行可以考虑的货币市场利率。由于Shibor利率刚建立不久，并且其走势大致与7天加权回购利率相同，因此可以暂不考虑Shibor。 
 
　　回购利率受新股发行影响大 

　　由于IPO开闸，大盘股的发行直接导致货币市场利率波动较前几年大，央行不太可能依据7天加权回购利率来决定是否提高存款准备金率。

　　事实上，在央行2006年7月21日宣布存款准备金率上调的当天，大秦铁路网上申购冻结逾4000亿，7天加权回购利率处于上升之中。然而从2007年1月5日上调存款准备金率来看，当时的7天回购利率急速下降，已经突破2%的水平。央行提高存款准备金率的时点选择与当时的回购利率情况并无太大的关系，主要也是因为新股发行对回购利率的影响更加直接。

　　央票利差成重要依据 

　　如果央行回收流动性的操作工具仅考虑货币市场利率的话，央票利差成重要依据。从一、二级市场央票利差来看，我们发现2006年三次存款准备金率的提升正好处在二级市场央票收益率低于一级市场央票收益率的时期。

　　实际上，央票发行利率大都受到央行利率调控的影响，特别是从2006年9月开始，基本都维持在2.8%左右的水平；而从2006年3月开始，央票投标采取了报备制度，央行对于一级市场央票的投标利率有了更大的控制力。而二级市场1年期央票收益率则反映了市场流动性状况，由于2006年紧缩预期始终存在，在市场流动性充裕的情况下，市场各机构大多愿意持有短期品种以规避风险。因此二级市场央票利率走势能够较好地反映市场流动性充裕的情况。

　　2007年存款准备金率的提升虽然没有表现出2006年存款准备金率提升的特征，但是我们认为2007年存款准备金率的提升属于预调。如果央行在年初没有提高存款准备金率，在巨额外汇占款和大量债券到期以及年底被压抑的需求必然在年初得到释放，届时二级市场的1年期央票利率必然低于一级市场，只不过央行在存款准备金率的提升上更加老练。

　　2007年的债券市场依然处于流动性相对充裕而政策相对紧缩的阶段，因此我们仍然可以通过一、二级市场利差的状况来判断央行可能的货币政策操作。
 
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