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不少朋友认为货币市场收益率维持稳定意味着银行间系统的资金面非常充裕。如果这样的判断是正确的，那么中长债的上升一定程度上存在超调;在资金面的带动下，收益率将存在趋势向下的波段。 对此，我们持有相对立的判断。首先，就资金面而言。熟悉安信分析思路的朋友知道，我们认为债券市场收益率的趋势取决于银行系统资金面的变化;而银行系统资金面取决于基于实体经济、中央银行和商业银行资产负债的调整行为。 展望短期的资金面，在信贷增长相对恢复，以及央行流动性回笼的压力下，资金面已经由年初的充裕逐渐向紧张过渡。如果沿着经济周期的思路展望中期的资金面，在贸易顺差趋势收窄的背景下，同时叠加央行在通胀压力趋势上升通道中对流动性的回笼的影响，商业银行资金面的发展必然偏向负面。也正是基于这样的判断，我们给出了对未来收益率走势的预判，详细分析请参见《跨越收益率的周期》一文。 其次，就货币市场资产而言，我们并不认为它可以作为反映广义资金面的指标(这里的广义资金面，是指我们通常所说的影响国债这种标的资产的资金面)。 在上周五的北京宏观培训班中，我们通过检视横断面的证据分析了货币市场资产的变化规律。这里将主要结论列举如下：第一，货币市场资产随着标的资产的变化而变化，也就是说它同样会受到广义资金面的影响;但同时，在上述的趋势中，它有着自身相对估值的变化，数据分析告诉我们的事实是，这样相对估值变化的主要影响因素是通胀预期。 说的更为简洁些，我们认为在通胀预期上升的背景下，与标的资产相比，货币市场资产将展现出调整幅度偏小，甚至出现相反调整的趋势。这个结论的意义在于，货币市场资产的收益率是在通胀预期条件下资产配置的结果，不能用这个结果去反推影响标的资产的资金面;否则，会发生方向性的偏误。 以目前而言，我们虽然在货币市场感受到资金配置的力量，但观察债券市场的一级市场招标情况，各个期限段均出现招标利率下行幅度收窄甚至上行，以及认购倍数下降的现象。这清楚的反映了货币市场资金面充裕是一定条件下资产配置的结果，而并不可以代表广义资金面的整体趋势。 宏观经济：食品价格有加速上涨迹象 对于粮食价格，10月份环比上涨约1.85%。观察商务部粮食价格的更长时间序列，我们可以排除季节性因素的影响，而倾向于认为粮食价格或许已经进入一个涨幅上升的通道。 对于猪肉价格，10月下旬环比涨幅突然加快，统计局数据显示10月末猪肉周环比上涨0.8%。 对于蔬菜价格，10月份并没有出现历年的季节性回调走势。 |
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