流动性过剩：自身化解还是外部化解-债市研究

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流动性过剩：自身化解还是外部化解

作者：佚名文章来源：不详点击数：更新时间：2007-8-1 21:43:15

提要流动性过剩已经成为我国宏观经济中的一个突出矛盾和问题，但人们往往看到了流动性过剩带来的问题，对化解流动性过剩的思路也多局限于传统的思路，而这些对目前的我国来说，效果都来得很慢。笔者认为，解决流动性过剩问题的根本途径不是让资金闲置，而是让资金使用起来，往政策需要或预期的方向流动。
　　由于贸易顺差过大或外汇储备增加过快所导致的流动性过剩，曾经出现过两种情况：一种是在流动性过剩的同时，国内需求不振，经济增长期低迷，资产价格也处于低迷状态，只能进行流动性过剩的输出以获得利益，这主要出现在日本，但这并不能完全解决流动性过剩，毕竟能够输出的规模有限。另一种情况是由于本国经济正处于成长阶段，流动性过剩不仅导致信贷和投资扩张，也催促资产价格上涨，而资产价格的上涨、物价的上升以及高经济增长产生的高回报，也吸引境外过剩的流动性进入本国，从而进一步推动流动性过剩，我国目前属于这类情况。
　　流动性过剩的原因与解决途径
　　对于我国的流动性原因，目前有两种认识：一种看法认为主要是贸易顺差或国际收支顺差所导致。由于我国外汇储备超常增加，导致中央银行大量投放基础货币，从而导致货币供应量增加，导致流动性过剩。解决问题的途径是从国际收支平衡入手，缩小贸易和国际收支顺差，减少外汇储备，扩大资金流出规模。目前，政策上主要体现为汇率升值，降低出口退税、进口关税，鼓励进行境外直接投资和境外证券投资。
　　而另一种看法认为，流动性过剩的根本在于我国储蓄长期大于投资。其依据是宏观经济学的理论公式：净储蓄=收入-消费-投资=贸易差额。这个理论认为，我国之所以存在大额贸易顺差，是因为我国储蓄太高。因此，解决问题的途径是如何将储蓄转化为投资或消费，政策调整涉及到投资体制改革，收入分配制度改革，医疗、教育、养老等社会保障制度的改革，以及如何增加农民收入，启动农村投资和消费等。
　　由于流动性过剩的表现形式是基础货币供应量的不断扩大，表现为存款大于贷款的差额不断扩大，或者表现为商业银行在中央银行的超额准备金不断增加。因此，从政策来说，解决问题的思路还可以直接从资金方面入手，比如，提高存款准备金、发行央行票据、发行国债,或者发展企业债、增加上市企业数量和股票发行规模等，以吸收过剩的市场流动性。而不动产价格、股票价格以及物价的上涨，都是吸纳流动性的途径。
　　解决流动性过剩的困惑
　　（一）政策方面的困惑
　　对于流动性过剩，目前的政策选择也存在矛盾：对投资和信贷的控制以及对物价上涨和资产价格上涨的政策抑制就是最突出的表现。物价和资产价格上涨、投资扩张以及银行信贷扩张包括银行上市筹集的资本金增加，一方面直接吸纳流动性过剩，另一方面也是化解流动性过剩的渠道。但宏观政策如果采取紧缩措施，比如提高利率、准备金、抑制资产价格上涨，其结果是：过剩的流动性要么收归中央银行，要么存款于银行，要么就跑到境外。
　　为缓解流动性过剩带来的矛盾，中央银行从2003年起运用发行央行票据来收回流动性。但是央行发行票据时限比较短，一般在2~3年内，这些票据到期后，流动性将再次回到市场。到2007年下半年，中央银行到期的票据就达到14495亿元人民币。中央银行不可能无限期地滚动发行票据，票据到期，市场流动性所带来的经济和金融问题就会再现。根本的问题是外汇储备增加太快而且持续。2003~2006年，我国的外汇储备从过去的年增加数百亿到1000多亿美元扩大年均增加2000亿美元以上，而2007年以后，可能将以年均5000亿~6000亿美元的规模增加。
　　2007年6月29日，全国人大批准发行15500亿元的人民币特别国债，用于购买2000亿美元外汇给外汇投资公司经营，减少市场的人民币供给。期限为10年，利率根据市场利率确定。但这也只能解决今年增加的2000亿美元的外汇储备，对缓解流动性过剩作用有限。
　　（二）市场困惑
　　流动性过剩是全球问题，并非仅仅是中国的问题。到目前为止，全世界有5万多亿美元外汇储备，这些外汇储备都要转化为本币。由外汇储备或流动性过剩导致的资产价格上涨不仅存在于中国，也存在于世界很多国家包括亚洲国家，目前，美国和我国周边地区的股市价格处于上升周期。中国的外汇储备如果不是直接投资于美国，到其他国家投资，无论采取哪种形式，其结果要么支持那些国家的投资和信贷扩张，要么支持美国以及周边地区和国家的资产价格上涨。如果说，中国的资产价格上涨不合理，那么，那些国家的资产价格上涨就合理吗？我们的资金就应该支持其资产价格膨胀吗？
　　从企业竞争力和国家竞争力来说，企业资产价格和资产规模已经成为国际兼并、收购的重要竞争力，金融资产的规模也成为国家金融实力和国家竞争力的象征。从这个意义来说，如果不是出于市场的原因和成本的原因，不必要大规模发行国债购买外汇给外汇投资公司投资。因为投资境外的债券和股票，实际上是提高境外的金融资产价格和金融竞争能力以及金融的兼并、收购能力，降低我国自身的境外收购、兼并和反收购、反兼并能力。
　　换种思路重新认识流动性过剩
　　流动性过剩已经成为我国宏观经济中的一个突出矛盾和问题，但人们往往看到了流动性过剩带来的问题，对化解流动性过剩的思路也多局限于传统的思路，而这些对目前的我国来说，效果都来得很慢。其实，解决这个问题的根本在于对流动性过剩的是非判断。
　　我们应当看到国际经济的总体趋势是从实体经济为主转向金融经济为主，实体经济的竞争力最终表现为金融经济和金融资产的竞争能力。六年前，有人说，花旗银行的利润可以把整个中国银行业的全部资产买下来，但2005年以后，有谁能够买下中国的银行业？这靠的是什么，就是企业上市。因此，流动性过剩（指人民币）的最主要解决途径，应该在境内解决，而不是将过剩的流动性输出。应该大力发展境内的债券市场、股票市场以及各种金融衍生产品，这是中国未来参与国际金融竞争必须具备的条件，金融市场可以吸纳的流动性是巨大的，可以说，如果真的使企业债券市场得到发展，股票市场得到扩大，目前的流动性过剩不是问题。企业和国家竞争力都会很大提高。
　　当流动性出现过剩，资金如果不往股市走，就必然往房地产走，或者必然表现为投资或信贷扩张，或者表现为银行存款增加而贷款减少资金闲置，或者是债券增加，但债券增加的结果仍然表现为投资或信贷的增加。除非完全收回到中央银行，让资金彻底闲置，这是对资金的浪费，需要支付利息而没有收益的浪费。因此，解决流动性过剩问题的根本途径不是让资金闲置，而是让资金使用起来，往政策需要或预期的方向流动。
　　运用结构性政策解决问题
　　换种思路对流动性过剩重新认识之后，我们应当着力于结构性政策解决问题，为此，提出具体政策建议如下：
　　（一）继续发行人民币特别国债，建立特别国债公司
　　特别国债投资于国家需要建设和发展的项目，比如，农村基础设施建设、公路建设、水利的改善、江河的治理和环境的整治、高速公路和大桥的建设、机场和码头的建设等。
　　这些投资分两类：一类是可以收费的，如桥梁和公路等。国家投资，国家收费，费用可以低一些。收回成本以后，不再收费，可以完全交给地方，不再收费。只收很低的维护和保养费用；农村的项目，可以免费几年，等农村经济发展了，适当收费。我们现在很多这类项目让外资做，收入全部给了外资，中国人自己为什么不可以做？
　　另一类是无法直接收费的，如江河的治理、生态环境的改善投资等，这些投资可以采用征收特别税收来进行偿还，一旦收回投资以后，不再征收。治理一个项目，就开征专项税收。


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