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准确把握应对人民币升值压力的关键点

2010-10-25 8:51:06  文章来源:不详  作者:佚名
关键词:外汇评论
核心提示: 关于人民币汇率问题的讨论,始终存在四个误区。应对人民币升值压力,应考虑多种有效可行的化解之道。近期,一些国家纷纷采取单边货币行动,引发了一场国际货币之争。比如,日本多次干预外汇市场,并在美国实施

  关于人民币汇率问题的讨论,始终存在四个误区。应对人民币升值压力,应考虑多种有效可行的化解之道。

  近期,一些国家纷纷采取单边货币行动,引发了一场国际货币之争。比如,日本多次干预外汇市场,并在美国实施数量宽松政策之前,重拾零利率,以遏制日元升值。韩国和巴西同样释放出可能采取行动的信号。

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  世界各国通过货币竞相贬值,期望达到促进出口和经济复苏的目的。而市场上担忧情绪已经涌现,不少人担心上世纪30年代那场各国竞相通过将本国货币贬值最终导致大萧条的货币战争会在今天重演,全球经济复苏的局面可能会从此走向深渊。

  在此过程中,人民币何去何从?

  关于人民币汇率问题的四个误区

  我认为,关于人民币汇率问题的讨论,始终存在四个误区:

  1。把找寻人民币的合理价值当作汇率问题的关键。

  人民币在自由市场中的价格究竟应是多少,讨论声此起彼伏,却从未达成共识。比如,人民币低估的声音不绝于耳。2005年汇改之初,瑞银集团经济师安德森将人民币价值被低估的幅度定为20%,哈佛大学经济学教授弗兰克尔则估算接近40%。

  同样也有部分学者运用不同汇率模型,证明人民币价值不存在被低估。高盛在2010年3月16日的月评中得出“金砖四国货币都已高于其合理价值”的实证结论。

  故而,围绕着人民币是否被低估,其合理范围究竟是多少的讨论看似永无止境。而IMF报告指出,如果仅对检验人民币真实价值的模型进行细小改变,评估结果的差异就可高达40个百分点。加之这一问题的判断和争论常常带有强烈的政治色彩,如此有关人民币高估或低估的争辩意义不大。

  2。以对美元双边汇率判断人民币是否升值。

  在货币多元化的国际经济体系中,“名义有效汇率”及在此基础上除去价格指数影响的“实际有效汇率”,可以更全面地观察某种货币的状况、该货币在国际贸易和金融领域的总体地位。中国从2005年7月实行有管理的浮动汇率制度到国际金融危机的三年间,观察有效汇率、对美双边汇率与出口贸易、出口结构调整、贸易平衡之间的关系,不难发现,放开汇率管制的,有效汇率与之相关性更强,更能体现人民币的整体水平,人民币是否升值,应重视一篮子货币的情况,而非对美元的双边汇率。

  从2005年7月到金融危机的三年间,人民币对美元持续升值并没有带来有效汇率的大幅提高,人民币的实际有效汇率与名义有效汇率均保持在比较稳定的水平。究其原因,主要是由于美元在全球外汇市场上大幅贬值,人民币兑美元的升值幅度与其他一些主要货币兑美元的升幅大致相当,抵消了对美元升值的影响。金融危机以来,人民币停止浮动,让人产生人民币汇率稳定的假象,对美双边汇率持续保持在6.83水平,却带来了有效汇率的近几年最高升值速度。

  3。对美双边汇率升值会导致出口下滑。

  2005年7月-2008年7月的三年间,人民币对美元升值幅度高达15.7%,中国出口一直保持较高增速,高新技术产品的出口平均增速达到29.1%,而鞋类、玩具类产品出口同样没有受到对美汇率升值的影响,平均出口增长速度分别高达17.4%和11.1%。相反,2008年8月至汇改重启,人民币对美元汇率稳定在6.83水平,但大部分商品的出口增速却由于金融危机的到来、进口国的经济衰退而大幅下滑。可以推断,人民币对美元升值会导致出口下滑的普遍忧虑是多余的,经验数据显示两者不具有明显的相关性,而出口量的增减与进口国的经济形势及实际有效汇率关联似乎更为密切。

  4。认为固定汇率优于浮动汇率。

  中国曾享受过固定汇率制度带来的好处,然而,对于开放的中国经济来讲,若因此认为固定汇率制度优于浮动汇率制度则是一个误区。首先,与美元挂钩的固定汇率制度,并不利于抵御国际外汇市场美元强烈浮动等类情况带来的冲击。从亚洲金融危机的经验来看,出口严重受挫时,为保持固定汇率,中国将不得不采用出口退税政策,从而增加了财政负担。

  另外,按“不可能三角”理论,在资本管制逐步放开的中国,若实行固定汇率则中央银行必须放弃货币政策的自主权。伴随着近期人民币国际化日益深入,采用浮动的汇率政策才是决策层明智的选择。

  寻找应对人民币升值压力的化解之道

  我认为应对人民币升值压力,应考虑有效的化解之道。

  1. 美元走弱空间有限,人民币升值无需太急。

  目前来看,美国经济仍然面临深度疲软的国内需求和居高不下的失业率的困扰。9月份,美国失业率上升至9.6%;工业生产下降了0.2%;产能利用率下降到74.7%。同时,制造业作为推动美国经济的复苏的动力,势头有所放缓。另外,美国政府曾一度希望通过出口改善国内经济,但效果也不理想。目前,美国政府的财政赤字占GDP比重已经很好,财政刺激政策的空间十分有限。因此,美联储选择通过量化宽松的货币政策是帮助经济早日摆脱阴霾的唯一的选择。

  虽然量化宽松的货币政策有助于美国经济恢复,避免其“二次探底”,但由于目前美国经济的问题是结构性,如低储蓄率,高杠杆消费等,因此仅仅依靠宽松货币刺激是不够的。此外,由于目前市场反应将好于2009年初期,量化工具的使用很可能导致通胀预期上升及长期国债溢价,这样使美联储达不到想要的效果。

  我认为,未来为美元会持续疲软,但贬值空间有限,而欧洲经济前景不及美国,欧元的上升空间也有限。现在,面对新一轮量化宽松政策或会出台,欧洲内部矛盾重重。而日本经济疲软,强势日元难以持续。

  综上所述,笔者认为,美元近期虽然仍将保持弱势,但对主要货币显著贬值空间已经很小。人民币目前还是主要盯住美元,故此对美元升值步伐也无需太急。

  2。让人民币汇率真正浮动起来

  对于人民币汇率的讨论应该淡化国际政治因素,慢慢地让市场力量来决定汇率,才能形成一个有效并有弹性的汇率形成机制。如果单从经济学的角度来分析,人民币目前具备升值空间,有几点原因:

  一是在发达经济体复苏疲软的情况下,中国出口表现依然强劲,贸易盈余高于预期。9月份中国贸易顺差或达170亿美元,全年贸易顺差可达1700亿美元, 大大高于年初预计的1000亿美元。二是近期数据显示中国经济强劲,国内需求旺盛,经济硬着陆的忧虑减轻;三是人民币资本项目自由化正在加快;四是人民币对非美元货币的贬值。

  因此,我认为在国内外形势有利的情况下,预计近期人民币兑美元会温和升值,年底达到6.5-6.6之间。如果明年以上情况出现逆转,人民币也可贬值,以使人民币汇率真正浮动以来。

  此外,中国已经在放松资本管制、实现人民币自由化方面取得了诸多重要进展,为人民币可兑换及国际化创造了条件,也更加突出一个日益灵活和市场化的汇率制度的重要性。

  因此,我认为,在汇率制度调整方面,我们无需抱有强烈的“浮动恐惧”,或谈升值而色变。短期来看,人民币确实面临升值压力,但有弹性的人民币汇率制度安排的时机已经成熟。

  目前不应纠结于人民币汇率是否处在合理水平或一次性升值多少等问题,而应更注重参考一篮子货币并公布权重,短期通过将人民币与一篮子货币挂钩来稳定市场预期,中长期则增加汇率灵活性从而建立浮动的汇率制度。

  同时采用加息等手段更加自主地实施货币政策,这是化解和应对可能的“货币战争”威胁的最好对策。

  3。强化独立自主的货币政策,主要以对付通胀和资产价格泡沫。

  我认为央行应继续收紧货币政策,如上调存款利率,直到负利率消失。上周决策层选择加息,可以起到一石四鸟的作用:

  一是缓解通货膨胀压力。9月份,CPI又创年内新高,同比增长达到3.6%,其中食品价格同比上涨8%,非食品价格同比上涨1.4%。PPI同比增长4.3%。央行提前在统计局数据公布之前掌握了高通胀的事实,选择此时加息,有利于减缓短期通胀压力。

  但我认为,未来通胀的风险依然存在。考虑非食品价格,官方PMI中购进价格指数近两个月累计上涨约15%,预示PPI可能有上行压力。尽管确切的传导机制并不清楚,并且时间滞后等不确定性,但由于上涨的工资、调高的公用品价格、更为强劲的需求,无疑将增加2011年非食品价格的风险。另外,由于近期美元贬值导致国际大宗商品价格上涨,输入型通胀的压力也将有所增加。

  二是遏制资产泡沫抬头。9月份,房地产数据十分强劲,价格和销售都出现较大上涨。70个大中城市房屋销售价格有所抬头,环比上涨0.5%。商品房销售面积同比增长16.6%,销售额增长35.2%。数据并没有显现房地产调控政策的效果,加息可能是出于打压资产泡沫的考虑。

  9月末10月初,国家有关部委为遏制部分城市房价过快上涨,已经相继出台了部分措施。新措施的推出彰显了决策层打压高房价的决心,但鉴于强劲的潜在需求,新措施对经济活动的影响并不大。本次措施提及到房产税,但并未涉及更多细节,我认为,这意味着年内引入房地产税的可能性并不大,加息是遏制房地产和股市泡沫的最好手段。

  三是有利于人民币升值放缓。由于资产泡沫打压下热钱流入减少,人民币升值步伐可能有所放缓。加息对于资本流入有两方面影响。一方面,利率上升会导致更多的资本流入银行,而另一方面,利率提升会通过打压资产价格上涨而防止过度热钱流入。这两个结果比较来看,我认为,第二个影响更大。因此,加息可能会使得热钱流入有所限制,人民币升值有望放缓。

  四是有利于还富于民。2009年中国银行金融机构实现税后利润6684亿元;一方面国有银行资产大幅膨胀,利润年年攀升;另一方面,自今年2月份以来,中国CPI再次超过1年期存款利率,进入了负利率时代,这也是近十年以来,中国三次进入负利率时代。面对较高的物价水平,负利率的出现,使得居民的存款必然蒙受损失,储户的钱无形中被转移到国有企业和国有银行。而如果负利率情况仍然持续,那么伴随着居民储蓄额的持续增长,将有更多的居民收入损失。

  因此,我认为在适当的时机选择非对称加息,提高居民存款利率,能够真正做到还富于民。

  证券首席经济学家沈建光)

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