7月1日，周一。蔡东豪一篇专栏提及规模逾6000亿美元的挪威基金。他指出，这个全球最大主权基金的资产管理模式，似被动型指数基金多于战绩取决于基金经理眼光的主动型基金。然而，统计显示，挪威基金长期跑赢大市，而“挪威模式”的致胜关键，在于强迫投资者严守纪律，沽出昂贵股票╱资产、买入便宜股票╱资产，使组合分配回归原先定下的目标水平，周而复始风雨无间地作出“再平衡”。

挪威基金战绩骄人可否完全归功于再平衡，有待专家论证，但不难看到的是，管理方选择不理会股票╱资产升跌背后是否有合理因素支持，比重升穿目标水平便减持、跌穿即增持，机械性地调整股票╱资产配置，而统计又显示，挪威基金在一定的时间框架内，确能稳定地跑赢可比较基准。

这是一个有趣且值得深入研究的课题，但老毕感兴趣的并非rebalancing 这一“必杀技”，而是被动的管理模式结合主动的投资抉择，由此而生的所谓“聪明beta”（smart beta，又称advanced beta）投资策略，到底有多聪明？

集被动与主动于一身

独立调查发现，依赖基金经理眼光的主动型基金，十之八九无法跑赢大市，被动地追踪基准且收费便宜的指数基金，受欢迎程度因而大增。越来越多投资者认同，既然八成以上主动型基金战绩乏善足陈，何不直接买入指数基金？ 不过，话得说回头，主动型基金投资者管理费虽付得“冤枉”，但指数基金不求有功但求无过，岂非亦有点儿不思进取？在主动与被动以外，是否还有第三个选择？

以挪威基金为例，其管理模式虽近似指数基金，但通过rebalancing，卖出“昂贵”买入“便宜”的股票╱资产，策略本身便带有明显“价值”倾向。换句话说，以此法建立并定期调整投资组合，尽管足以消除投资决定中的主观情感成分，但有两点值得注意：第一，由于投资策略带有明显的“价值”取向，挪威基金在投资决定上，实则百分百主动。第二，这个管理方式被动、投资决定主动的模式，在严守纪律之余能否取得跑赢大市的效果，取决于基金侧重的元素所能提供的“因素溢价”，是否经得起时间和市场环境的考验。

这等于说，挪威基金或其他集被动与主动于一身的投资策略，真正“附加值”并非来自模式本身，而是出于基金在设计上着力追求的“因素溢价”，是否足以让其持续不断地享受胜于指数和主动型基金的回报。

Smart beta基金追随者

Smart beta基金应运而生，正是由于投资者一方面对主动型基金心灰意冷，另一方面却不甘于仅能取得与指数看齐的回报，盼望在主动与被动以外，有第三条路可供选择。

正如前述，Smart beta基金管理方式被动，那是由于“聪明beta”大都仿照所谓的Smart beta指数规划投资组合，基金经理毋须大伤脑筋选股。然而，Smart beta基金追踪的指数，并不跟随传统按市值分配股票权重的准则，这个行内称为“另类权重方案”的组合特色，由于涉及指数设计者本身的期望和假设，基金追随哪一个Smart beta 指数，同样带有相当主观性。

市场上比较盛行的“聪明beta”基金，主要追踪数类非传统指数，包括按市账率、市盈率、现金流等估值指标决定权重的“以基本因素决定权重指数”、按股票波动性定取舍的“低波动指数”、按夏普比率作筛选准则的“最高夏普比率指数”，以及市值大小权重划一的“等值权重指数”等。

显而易见，这些指数的权重方案虽各自不同，但俱反映设计者试图通过有系统地侧重某些因素，利用市场并非如教科书所说般有效这个事实，追求设计者心目中的因素溢价。金融海啸以来，投资者对smart beta基金兴趣大增，今年首季净流入这类基金的钱达150亿美元，较去年同期大增45.3％【图】。过去三年累计，“聪明beta”基金合共吸引816亿美元资金净流入，当中多达662亿美元（超过八成）被交易所买卖基金（ETF）吸去。

Smart beta基金有多smart，必须由时间来证明。然而，可以肯定的是，基金尤其ETF供应商，在这种追逐“聪明beta”的趋势下，已成为不折不扣的大赢家！

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