中国银河证券基金研究中心 胡立峰

　　5月27日，证监会公布了《证券投资基金管理公司公平交易制度指导意见》（修订稿），并向社会公开征求意见。这是今年基金行业制度建设的重要内容之一，也是不断丰富和完善我国基金监管体系的重要环节之一。强化基金管理公司合规管理，把保护投资者合法权益落到实处，这是基金业的生命线，也是基金业能否持续健康发展的根本，任何机构和个人，都不能触犯“老鼠仓”、非公平交易和各种形式的利益输送这三条底线。基金管理公司公平交易制度的贯彻执行是落实三条底线的的重要制度安排。基金管理公司的公平交易问题一直为社会所关注。2008年3月，证监会发布了《证券投资基金管理公司公平交易制度指导意见》，对基金管理公司投资决策和交易执行的内部控制、交易监控和分析评估、报告和披露等进行了指导和规范。三年来，法规实施效果良好，但也存在规定较为原则、量化控制指标不足、信息披露不严格的问题，因此有必要对运行3年的公平交易制度做个修订。5月27日的修订稿的主要特点可以概括为加强量化指标控制、增加公开信息披露。

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　　提出明确的量化控制指标，更具可操作性。有些监管规定往往由于条文较为原则，在行业发展中，给各方留有较大的操作空间。一方面被监管方由于规定较为原则，在实践中较难具体贯彻落实，另一方面监管方也由于规定较为原则与含糊而难以监管。指导意见修订稿提出了量化控制指标，明确不同投资组合同向交易价差的控制目标和要求，规范不同投资组合的同日反向交易行为，进一步规范公平交易的信息披露。

　　目前基金管理公司对不同投资组合之间的同向交易价差进行了分析与控制，但原来规定较为原则，并未明确同向交易价差的控制目标和要求，量化标准的缺乏导致法规的操作性受到影响。此次修改主要是确定在我国证券市场交易、登记体制下，公平交易的“无价差原则”，也即“在某一时期内，同一公司管理的所有投资组合买卖相同证券的整体价差应趋于零。这个规定就把基金管理公司管理的不同投资组合之间的同向公平交易基本解决了。目前基金管理公司均建立中央交易室制度，所有的投资组合交易均由中央交易室集中处理。这个规定将推动中央交易室建立一整套较为复杂的日常交易监控体系，推动中央交易室运用许多交易手段来确保整体价差趋于零。“在某一时间内”是可以定义为当日、过去2日、过去3日、过去4日、过去5日、过去N日，在系统里面可以自定义由计算机自动计算。

　　规范不同组合之间的同日反向交易。同日反向交易起源于《基金黑幕》中所描述的对倒。2001年2月，监管部门下发了《关于规范证券投资基金运作中证券交易行为的通知》，加强了对于基金涉嫌违法违规和异常交易行为的监管。此后，基金管理公司不同基金之间的同日反向交易采取了比较严格的控制措施，基金行业的行为趋向严格规范。但是近年来随着基金管理公司开拓了非公募业务，形成了社保基金受托资产管理、企业年金和专户受托管理的三大业务，这三大业务的投资组合也要纳入公平交易监管的范畴。截止2010年底，根据有关部门的统计，基金管理公司管理资产大约3万亿元，其中公募基金占比82%，社保基金理事会委托资产占比10%，企业年金占比4%，专户受托管理占比4%。因此不仅不同公募基金之间，公募基金与非公募投资组合之间也需要加强对反向交易的监控。指导意见一个亮点是，对大额同日反向交易，如果报告期内所有投资组合参与的交易所公开竞价同日交易成交较少的单边交易量超过该证券当日成交量的5%，应说明该类交易的次数及原因，利用公开信息披露来约束基金管理公司行为。5%是一个具体量化指标，对于基金管理公司参与流动性较差的股票是一个较为严格的约束，限制基金管理公司凭借资金优势对一些市值较小股票的交易与投资，要求基金管理公司充分关注投资对象的流动性风险。

　　加强投资研究运作管理，推动基金管理公司内部公平运作。指导意见对于基金管理公司的内部控制又提出一些具体要求：首先规定“投资决策委员会和投资总监等管理机构和人员不得对投资组合经理在授权范围内的投资活动进行干预，加强了对于基金管理公司投资决策委员会和投资总监等“骑墙者”的管理。其次规定了基金管理公司应建立投资组合投资信息的管理与保密制度，不同投资组合经理之间的重大非公开投资信息应相互隔离，杜绝不同投资组合经理之间的“共谋”行为。不少基金管理公司投资总监往往兼任重要基金的基金经理，投资总监做为公司投资活动的主要管理者，掌握大量的其他投资组合投资信息。我们也建议，在条件成熟时，投资总监岗位转变为纯粹的管理职能，以体现专业与管理分离的原则。

　　此次修订稿也进一步规范公平交易的信息披露，要求在投资组合定期报告中，披露基金管理公司整体公平交易制度执行情况，以及大额同日反向交易的次数及原因，同时也要求在投资组合年报中，披露公平交易制度和控制方法，以及当年度同向交易价差专项分析。引入基金评价机构对公平交易展开公开评价。为了督促基金管理公司切实提高信息披露质量，要求基金评价机构在开展基金评价业务时，将公平交易制度的完善程度、执行情况和信息披露作为评价内容之一。阳光是最佳的防腐剂。中国基金业的三大支柱是组合投资、强制托管和公开信息披露，由于这三大支柱，相对于其他金融行业，基金行业整体的投资运作风险是可控的，整体的资产安全是有保障的，整体的系统性问题是较少的。这其中公开信息披露起到了非常重要的作用。需要指出的是，这并不意味着基金可以规避系统性的市场风险。正如2008年股市大暴跌，同样基金的净值也较大幅度损失。但基金行业市场风险以外的其他运作风险整体是可控的，也是不错的。

　　《指导意见》也要求基金评价机构，通过公开、独立和客观的基金评价，对已经披露的基金管理公司公平交易制度执行情况进行研究分析、评价解读，把不同基金管理公司放到同一标准进行比较分析，以便给投资者、市场和社会一个公正评价的结果。

　　公平交易制度的贯彻落实有利于推动基金行业建立优质投资文化。基金对市场的引领作用，不是体现在市场趋势和波段交易的引领上，而是体现在优质投资文化的引领上。当前我国证券市场的核心是上市公司的问题，迫切需要基金管理公司、证券公司、保险公司等主要的机构投资者共同努力建立投资评价机制来约束上市公司。目前基金管理公司管理的公募和非公募投资组合合计持有大约1.8万亿股票，剔除第一大股东等战略投资者持股外，目前A股实际流通市值大约是8万亿到9万亿，基金管理公司的1.8万亿持股市值对股市起到非常大的作用。因此推动基金管理公司建立优质投资管理文化，更多地关注上市公司基本面，更多的关注上市公司的收益与分红，以此促进全社会投资理念的成熟与完善，彻底扭转我国股市炒作氛围，净化股市的社会环境。