⊙李季先

针对券商研究报告在基金管理公司等机构投资者投资中所暴露出来的副作用，证监会主席郭树清在为中国证券投资基金业协会揭牌时明确表示，基金管理公司要重视分析研究，下大力气提高研究能力，不能完全依赖外部的研究报告，更不能靠小道消息、盲目跟风。中国证监会和中国证券业协会近日对外公开发布的《关于基金从业人员投资证券投资基金有关事项的规定》、《发布证券研究报告执业规范》和《证券分析师执业行为准则》，则更进一步提供了将基金从业人员与基金份额持有人利益捆绑起来，从机制上强化研报质量的思路。

与一般投资者感受到的部分研报不靠谱以及“先忽悠投资者上砧板后忽悠割肉”的现象相比，监管部门对基金管理公司使用券商研报的态度要相对客观和克制得多，仅要求基金管理公司不要完全依赖券商研报。但郭主席的话还是从侧面点破了一个存在基金业已久的“潜规则”：由于基金从业人员与基金份额持有人间利益捆绑机制缺失，部分基金管理公司一边靠小道消息投资或盲目跟风投机，一边又拿着连自己都不甚相信的券商研报做业绩不佳的“挡箭牌”，做着旱涝保收的“抽头式”财富管理生意，基金份额持有人成了最大的“冤大头”。

从产品设计到投研决策，基金管理业早已到了需要根本改变的时候了，而确立利益捆绑替代机制、摈弃将研报作为脱责“挡箭牌”的保守思维则是重中之重。从这个意义上说，《关于基金从业人员投资证券投资基金有关事项的规定》的出台，可谓正当其时。毕竟，“尽信书则不如无书”的道理，身为专业财富管理的基金管理公司岂有不懂之理？正如业内一家大型基金公司的基金经理所言，各大基金公司都拥有自己的研究团队，公司内部研究员基本已能覆盖所有行业，在重点行业上还会安排两到三名熟悉行业和上市公司基本情况、从事过卖方研究的资深研究员；而券商分析师有些像是卖方研究员的助手，主要担负搜集涉及产业和公司经营的敏感信息的职责，其提供的研报仅供基金投研决策参考而已。

不过，由于缺少相应的利益约束机制，基金公司对研报的需求没有随着基金自身研发力量的增强而减少，除了个别已步入“第三方研报——自力研究佐证——综合分析投研决策”良性循环基金公司外，研究力量愈强的基金公司，对研报的需求反而愈大。个中道理一点就穿：为洗脱将来投资业绩不佳的管理责任。尤其在市况不佳、基金普遍亏损的情况下，第三方研报预判不准，当然是这些基金管理公司业绩不佳再合适不过的“挡箭牌”。

来自基金业的一份数据显示，在基金投研决策中，券商研报的决策占比系数尽管一般只占不到三分之一，但由于基金业绩与从业者个体收益的利益联系不紧密，多数基金管理公司为了推卸责任，更喜欢打着第三方研报的幌子顺势投资，甚少将第三方研报仅视为佐证而按照自身调研数据或风险偏好作出独立投资决定，即使明明知道相关研报可能存在问题。根本问题就在于，没有利益捆绑机制，对基金管理公司而言，不信研报，又能信什么？基金投资出了问题，又如何向基金份额持有人或基金持有人大会解释？

事实上，跟风投资(新股询价时高报价或高价炒新)也好，完全仰赖研报进行财富管理也罢，都只是表象；通过一种刚性约束机制或利益安排，让基金管理者的利益与基金份额持有人利益挂钩然后在此基础上理性投资，才是解决基金管理公司依法尽责的硬道理。幸运的是，《关于基金从业人员投资证券投资基金有关事项的规定》提供了这种可能。譬如，基金从业人员投资新规鼓励基金管理公司针对高级管理人员、基金投资和研究部门负责人、基金经理等购买本公司管理的或者本人管理的基金份额事宜做出相应的制度安排，以实现基金从业人员与基金份额持有人的利益一致；鼓励基金从业人员购买基金，通过定期定额或其他方式长期投资；并要求基金从业人员持有基金份额的期限不得少于6个月，高级管理人员、基金投资和研究部门负责人持有本公司管理的基金份额及基金经理持有本人管理的基金份额的期限不得少于一年等。

当然，作为立法配套，除了上述制度措施和利益捆绑机制外，笔者还想补充一点，为防止基金管理公司滥用研报、保护基金持有人利益、平衡基金持有人和管理人间的法律关系，相关职能部门还须尽快制定基金投研工作规范细则、完善基金管理费提取办法、基金投资重大失误追责制度等配套法律法规，譬如按照国际惯例采用浮动管理费制，通过立法改变基金管理公司旱涝保收的“抽头式”收益方式，并在重大投资失误发生时，要求基金管理者承担份额赔偿责任等等。

(作者系万商天勤律师事务所合伙人)