经济强还是弱？

--1-2月经济数据点评

3月15日1-2月的经济数据发布，可谓创史上最强之年，尤其是制造业增加值成为亮点，显示企业开工生产积极。

但数据仍引发一定的担忧，因为客观来看（剔除2020年疫情扰动的基数效应，仅与2019年相比），基建和制造业投资增速小幅下滑，略低于预期。

经济究竟是强还是弱？

我们认为，15日A股走势依旧分化，钢铁、交运、采掘、建筑装饰、银行等顺周期板块稳健上涨，而高估值板块继续下探，已经给出了答案。

实际上，固定投资小幅下滑与专项债发放较晚有关，两会公布的财政赤字力度超预期，预计今年基建投资会小幅增长。而制造业投资在强劲内外需共振下，有望快速恢复。

一、工业超预期。

制造业拉动下，工业增加值超预期增长，是本次经济数据的亮点，意味着需求旺盛企业开工积极，未来将进一步带动工业生产的加快。

1-2月份，规模以上工业增加值同比实际增长35.1%（预期增31.3%）；比2019年均增8.1%，较2019年（5.3%）上升2.8个百分点，为近年来同期较高水平。

其中，制造业增加值同比增速大幅上升至39.5%，相比2019年年均增速8.4%，成为主要的提振因素。

中游制造业生产修复明显。1-2月份，41个大类行业中有40个行业增加值保持同比增长，中游生产最为景气，通用设备制造业增长62.4%，专用设备制造业增长59.2%，汽车制造业增长70.9%，电气机械和器材制造业增长69.4%。

二、固定投资可能是“假摔”，房地产投资稳健给力

固定资产投资不及预期，主要是受基建和制造业投资小幅下滑影响。1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长35.0%，低于预期（38.11%）；两年平均增速为1.7%，不及2019年同期。基建投资和制造业投资两年平均降1.6%和3.4%，均小幅下滑。

我们认为这是短暂现象，未来这两项都会继续增长。

基建投资未来有望小幅增长、承托经济。1-2月下滑与提前批专项债下达较晚有关。但今年财政赤字率拟按超预期的3.2%左右安排。由于今年两会公布的财政力度超预期，预计未来仍然会小幅增长，因为财政赤字主要支持基建项目，优先支持在建工程。此外今年，安排地方专项债3.65万亿，较2019年增加1.5万亿，增速（以2019年为基数测算）高于2018和2019年。

制造业投资有望快速恢复。由于出口保持强劲，产能利用率高企，企业将继续扩大资本开支。

同时，房地产投资保持着高位稳健，显着超预期，显示地产韧性。1-2月房地产开发投资增长38.3%，两年平均增长7.6%。

三、消费略超预期，且作为后周期部门，未来增速仍有上行空间。

1-2月社会消费品零售总额69737亿元，同比增33.8%，预期增31.7%，两年平均增速为3.2%。

消费结构持续改善，可选消费商品增速明显。数据显示，升级类商品增速比较高，通讯器材类、体育娱乐用品类商品同比增速分别为53.1%、45.6%，两年平均增速均为18.2%，汽车类两年平均增速为5.58%，金银珠宝类为3.91%。

消费潜力尚未完全释放，未来有进一步修复空间。限额以上消费品零售额同比增速为42.9%，表现要好于社零整体增速，反映了中小规模的批零、餐饮企业修复速度更慢。餐饮收入同比增长68.9%，两年平均下降2.0%。还是受到疫情影响，尚未完全恢复。随着疫苗接种规模上升，以餐饮消费为代表的线下服务消费将充分释放。

四、牛市未结束，调整是风格切换的储备，超预期的经济数据是盈利驱动行情的有力验证。

近期市场调整，15日创业板指跌4.09%，2月18日以来跌22%。主要受到美债收益率上升的影响，对利率更敏感的高估值抱团股大幅回调。

在此背景下，调整将带来风格的切换。过去仅靠估值拉动的行情不再，只有业绩超预期，才能抵消估值的压缩。随着经济复苏势头进一步明确，新一轮经济扩张周期开启，上市公司盈利仍在加速修复，2021年A股盈利驱动将逐步替代估值驱动，优质公司的盈利驱动会更为明显。