创新股份半年报点评：打造世界级湿法隔膜航母
事件：
公司2018H实现营收5.12亿元，同比下降6.47%；归属于上市公司股东的净利润为0.42亿元，同比下降35.67%。
截至目前，公司已对上海恩捷完成交割过户，新增股份已于2018年8月15日上市。2018年上半年，上海恩捷营业收入为4.63亿元，净利润为2.21亿元。
观点：
原创新股份烟标及特种纸业务持续低迷，未来业绩增长主要依靠上海恩捷湿法隔膜业务。
原创新股份业务：BOPP烟膜、BOPP平膜、无菌包装营收同比增长3.01%、0.17%、4.29%；烟标、特种纸受降价及行业政策影响，营收同比下滑22.53%、15.38%。其中，烟标业务尽管受降价影响，营收下滑，但毛利率提升至47.41%，同比上涨11.87%。
上海恩捷隔膜业务：2018H，锂电池隔膜业务实现营收4.63亿元，尽管锂电池产业链材料价格下行压力巨大，公司隔膜业务实现净利润2.21亿元，净利率高达48%。未来隔膜业务为公司盈利核心增长点。
上海恩捷重视隔膜研发，技术革新带来显著成本优势。公司收购标的上海恩捷为国内湿法隔膜龙头，恩捷近三年研发投入占营收比例分别为5.35%、3.91%、4.59%。高研发投入保证了公司隔膜领域技术及成本上的优势，具体体现在以下几个方面：
1)自行进行产线设计，并持续进行调试改良，公司单位产能投资额仅需2.16元/平方米，为行业均值的56%；
2)具有较强配方开发能力。恩捷通过自主研发实现涂覆浆料替代外部采购，极大降低隔膜涂覆成本；
3)改造工艺流程，提升辅料利用率。近三年，公司生产过程中天然气、水、白油耗用量年均降幅为20%-30%；
4)改善隔膜良品率为降本的主要路径。公司2017年隔膜综合良品率为78%，高于行业平均水平约10pct。
积极布局新增产能，成就国际湿法隔膜航母。乘用车动力电池未来13年CAGR为33%，维持高速增长的态势。三元凭借高能量密度的特性逐渐成为乘用车动力电池的主流产品，受此影响，湿法隔膜需求占比逐年提升。公司为国内湿法隔膜龙头，2018H出货1.5亿平米，稳居国内第一。面对巨大的市场空间，公司积极进行湿法隔膜新增产能的布局，未来规划湿法隔膜产能高达28亿平米。至2020年，公司确认可达产产能为13.2亿平米，远高于旭化成、SK集团、东丽、星源材质、湖南中锂等行业平均产能5.52亿平米。湿法隔膜国际航母雏形初现。随着新增产能释放，公司营收定会有大幅增长。
结论：
公司为湿法隔膜领域龙头，具有较强技术储备，成本优势明显。随着新增产能的释放，公司盈利能力会有大幅增长。预计公司2018年-2020年营业收入分别为26.54亿元、33.12亿元和44.53亿元，归母净利润分别为6.68亿元、8.34亿元和11.82亿元，EPS分别为1.41元、1.76元和2.49元，对应PE分别为27.94倍、22.38倍和15.78倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：新能源汽车增速不及预期，隔膜价格下跌超出预期。(东兴证券)
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