收购畅元国讯，布局业绩增长新驱动。( 1)数字版权行业大爆发： 我国数字出版产业 2006 年-2014 年复合增长率达到41.32%，行业规模达到 3387.7 亿元；而近年我国版权保护利好政策频出， 2008-2014 年我国着作权登记总量复合增长率达到41.78%， 2014 年为 121.61 万件，市场规模在 4.3 亿元以上； 目前官方版权保护技术 DCI 体系的逐步产业化为数字版权保护打开新局面，高速增长可期。( 2)股权+现金收购畅元国讯： 公司拟以 23.64 元/股向交易对方发行 4360 万股，以及支付现金 1.07 亿元，总对价 11.38 亿元，收购北京畅元国讯科技有限公司 100%股权； 同时拟以不低于 33.77 元/股发行股份募集配套资金不超过 10亿元。( 3)畅元国讯为数字版权服务先锋： 其核心业务为基于DCI 体系开展数字版权综合服务、版权交易及 IP 孵化；手握标准，是数字版权保护国标制定者，背靠政府，服务中国版权保护中心，独家为 DCI 提供运营支撑，技术和资源优势显着，未来将迎业绩爆发期，安妮股份可依靠“版权家+艺百家”切入“ IP”产业链。

　　畅元国讯为版权行业“全能选手”，与竞争对手相比多领域优势明显。( 1)视觉中国： 拥有海量图片资源和成熟的交易渠道，但其版权内容多采用 B 端授权，缺少版权保护，其针对原创设计师的版权保护凭证“时间戳” 可间接证明作品版权所属；( 2)光一科技： 推动数字音像版权保护项目，但目前仍处于技术开发阶段；( 3)猪八戒： 众包服务平台，提供专利、商标、版权办理及交易业务，其版权相关业务主要是传统版权认证的 O2O 模式转换，价格相对较高，办理时间仍较长；( 4)其他数字版权内容与交易平台： 在数字内容资源和分销渠道上优势显着，但多专注于某一专业领域，且仍未有针对小微型作品的版权交易平台。

　　商务信息用纸综合供应商龙头，股权结构稳定。( 1 主业承压积极转型： 公司逐步退出亏损业务领域，如湖南、杭州、西安等子公司相关业务， 同时收购微梦想、畅元国讯、桎影数码等积极寻求转型；( 2)股权结构稳定： 安妮股份控股股东和实际控制人为林旭曦和张杰，二者为夫妻关系，合计持股占比 38.37%。

　　行业低迷经营承压，主业不佳逐步剥离。( 1) 造纸行业产能过剩，公司传统主业承压： 造纸企业经营压力较大， 落后产能淘汰速度较缓慢， 国内造纸龙头主营业务仍旧不佳，纷纷选择转型其他领域，另辟业务新增长点。( 2)剥离不良资产，轻装大步前进： 公司 2014 年亏损 9204.57 万元。 2014 年下半年以来，公司调整造纸主业，剥离亏损公司，布局互联网产业，在 2015 年前三季度实现主业扭亏为盈，归母净利润 850.65 万元。随着业务调整和不良资产剥离，传统业务拖累减少， 未来预计将企稳。

　　互联网布局稳步推进，外延动作不断。( 1)互联网营销： 收购微信微博自媒体公司微梦想 51%股权， 切入移动营销领域；( 2)VR 内容： 公司 6 月增资影桎数码，持股比例增至 10%，其主业为 VR 内容设计制作，未来应用领域广阔；( 3)互联网彩票： 公司旗下“中大奖彩票”平台 2013 年底上线，目前注册用户 30 万，活跃用户 1 万， 2014 年营收 2088.24 万，净利润 946 万，待未来互联网彩票行业调整完毕，政策放开后，有望继续快速发展。( 4)引入战投： 与方略资本合作， 后者为公司在并购、融资、资源导入等方面提供咨询顾问服务，同时实际控制人向方略资本与千合资本转让 3.08%股份，绑定利益，未来持续外延可期。

　　投资建议： 安妮股份主业筑底持稳，互联网布局稳步推进，此次收购标的畅元国讯进军空间广阔的数字版权市场，覆盖全产业链，其独有的强大的技术、平台实力有望保证业绩高增长。由于并购后业绩实现尚存在不确定性，暂不考虑畅元国讯并表影响的基础上，预计公司 2015-2017 年净利润为 1204、 1958、 2511万，对应 EPS(不考虑此次定增摊薄)0.06、 0.10、 0.13，对应 PE为 471、 290、 226，若假设畅元国讯业绩 2017 年实现全年并表并达到业绩承诺，则公司 2017 年归母净利润预计达到 1.55 亿。 EPS(考虑定增摊薄)为 0.58，对应 PE 为 50.32。考虑到公司持续推进互联网领域布局，业绩、估值提升可期，维持“买入”。

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