零售行业：通胀背景下首选超市股 荐5股

　　2010年前三季度，全国累计实现社会消费品零售总额为111028.50亿元，同比增长18.30%，增速比2010年一季度和半年度分别提高0.4%、0.1%。其中9月单月实现社销总额为13537.00亿元，同比增长18.84%，增速环比8月提高0.36%。剔除物价因素后，9月社销总额实际增速为15.38%。行业增长稳健，四季度为传统零售旺季，如果四季度通货膨胀进一步上行，则行业增速将进一步加快。

　　在商品零售中，9月限额以上企业商品零售额5155.6亿元，同比增长31.90%，增速环比8月提升3.8%。同时，限额以上企业商品零售额占社销总额比例也稳步上扬，9月该值达到38.1%，创近年新高。这表明行业集中度不断提升，限额以上企业增长更加强劲。

　　另据商务部统计数据，2010年9月千家重点核心商业企业(3000家重点零售企业的简称)零售额同比增长18.80%，增速同比提高8.2%，环比提高0.5%。分业态看，百货业、超市、专业店9月销售额同比增速分别为21.6%、17.0%、16.8%，增速分别同比提高10.1%、12.6%、1.30%。除专业店业态环比8月下降4.6%外，百货和超市业态增速环比均有所上升，分别上升3.2%和0.6%。分商品类别看，9月食品类、服装类、鞋帽类、金银珠宝、汽车类商品零售额同比增速分别为18.4%、19.9%、18.5%、34.8%、25.7%。

　　据工信部和中华全国商业信息中心统计数据，9月份消费品零售市场进入季节性销售旺季，由于2010年中秋节在9月，而上年在10月，受其影响，9月销售快速增长，百家大型零售企业零售额同比增速为25.4%，比上年加快了8.5%；且这一增速仅次于6月增速，是今年下半年以来的最高增速。百家大型零售企业2010年前三季度零售额累计同比增速达到22.3%，高于上年同期9.1%，继续保持平稳较快增长。

　　我们认为行业持续向好的主要原因包括：一是温和通胀推高了行业增速，温和通胀不仅带来了零售业的物价上涨(P)，也将在一定程度上刺激居民的购买欲望(Q)。二是随着经济的逐步好转，居民的收入预期指数、消费者信心指数、企业家信心指数均不断提高。三是随着国家调结构、促消费的各项政策不断推进、落实，家电、家居、数码、汽车等产品销量良好。

　　因而，我们维持观点：经济增长、消费升级、政策促进将成为推动2010年商业零售企业景气提升的“三驾马车”。维持2010年社销总额增速为19.29%的预测。

　　首推超市股

　　从历史PE和PB看，与大盘相比，商业零售业平均享有50%以上的估值溢价。在目前情况下，我们认为商业股的合理估值水平在2011年25-30倍PE左右。我们重点跟踪的商业零售公司以2010 年为基期的未来2年CAGR为29.27%，剔除非经常性损益后的主业CAGR在30%以上。重点公司2010-2012年动态PE分别为38、29、23倍，估值水平处于相对高位。此外，重点零售公司与大盘的历史估值水平相比较，零售公司估值平均水平是大盘的1.49 倍，最高值为1.92倍，最低值为1.07倍。2010年11月5日，该比值为1.86倍，接近历史高端值。但在中国经济结构转型、消费崛起和消费升级大背景下，我们长期看好中国零售业的成长和发展，且考虑到行业增长的稳健性和确定性，我们维持行业“强于大市”评级。

　　四季度为零售业的传统旺季，在经济增长、消费升级、政策促进三因素共同促进下，行业仍将维持景气高位运行，预计社销增速维持在18%-20%。如果四季度物价水平进一步上涨，温和通胀将更加利于行业景气。

　　在通胀背景下，本月首推超市板块，主要逻辑和原因：

　　1、在全球和国内流动性仍很充裕的背景下，我们认为通货膨胀仍将持续。由于CPI的构成主要为日用消费品，而超市主要销售日用消费品(生鲜、食杂、日化用品等)，因此，超市销售的商品结构与CPI构成吻合度最高。通胀将使得超市企业面临“量价齐升”格局，一方面老百姓买涨不买跌的心理将推高Q，另一方面超市企业能够将涨价因素P顺利传导至终端消费者(因为均为日用必需消费品)，因此通胀将推高超市企业同店销售额增速(SSS)。此外，通胀一定程度上将推高超市企业毛利率(因为总有部分库存商品能够受益通胀，终端售价涨幅更大)。

　　2、步步高、人人乐等基本质地比较优良的民营超市企业经过2010年一年的滞涨基本消化了估值压力，下跌空间非常有限，安全边际较高。与大部分百货公司相比(2011年PE在27-30倍左右)，步步高、人人乐、武汉中百等公司的2011年PE在25-27倍左右，其估值水平处于合理区间的下限，在年度估值切换行情中，估值更具吸引力。因上述公司流动性较差，且未来均有股价催化因素，我们认为现在是建仓的较好时机。

　　具体公司选择上，我们重点推荐人人乐、步步高、武汉中百、华联综超，关注新华都。 (中信证券 赵雪芹 胡维波)