弱势中渐现转机

　　8月份海外市场基本上延续了7月份的下跌格局。从资产周期运行规律"财货政策转向-流动性释放-经济复苏-通胀、房价上涨-政策退出-经济衰退"看，海外市场调整仍会比较漫长。对国内市场而言，经济内因仍是最重要因素，中央项目投资增速下滑至2 年内新低，投资冲动受到明显压制；从财政资金方面看，除地方债稳步发行，企业债和中期票据大规模发行基本落空，逆周期项目的缺失压制市场。

　　经济运行：同步指标继续回落。当前关注的首个经济变量仍然是通胀，从当前市场的一致预期看，8 月份通胀在6%左右的水平，9 月份通胀将继续回落至5.7%，随后四季度和明年一季度回落至3~4%水平，按此预测，通胀对当前市场的压力正在减缓，从时间上看，是1:6的关系。从PMI 看，预计未来两个季度会有所回升，但是整体仍将处于低位运行的态势；出口低点出现在2012 年1~2 月份的概率较大；今年10 月份前后有可能出现地产投资增速明显下滑。

　　市场判断：9 月份依然是等待期，市场应在2500附近完成筑底，看好四季度的反弹。其主导因素是经济继续回落，在9月份投资者需要确定通胀的拐点，PMI 指数的低点，以及在9~10 月份由于出口和投资回落造成一定的就业压力，从而带来政策氛围的一定转变，这是市场最终能在今年四季度到明年一季度上涨的经济面支撑因素。就市场本身而言，其最初转变可能是资金层面的变化或是极端悲观预期的改善：人民币升值、RQFII 推进，以及多部委舆论对融资平台的正面报道部分缓解资产质量担忧。

　　风格定位：风格转换的可能性。9月份的配置逻辑将是如何进行结构性调仓，为四季度行情做好准备。在风格展望上，我们判断可以逐步等待风格转换的到来，这主要是基于四个可能的驱动因素：一是政策预期的好转；二是新增资金入场；三是过大的估值差距得到修复；四是投资产业链的微观景气程度出现回升。我们猜测9月后期以后的风格转换可能分成三步：第一步，估值修复，资金环境回暖和政策预期向好促使投资者将会倾向于寻找估值最低、悲观预期释放最为充分的行业；第二步，景气回升，行情的持续性还是要看周期品的微观景气，预计在四季度初期伴随着工业品的产销量、价格趋势向好，相应的行业会有阶段性表现；第三步，布局2012，在市场指数有所回升，场内交易活跃之后，进一步关注估值中枢转移到2012 年、经营模式清晰、业绩增长确定的个股。

　　板块配置：估值虽有底，业绩仍有变。股价动量方面关注"反转效应+业绩拐点"组合，目前纺织化纤、通讯、旅游在股价反转和业绩回升条件上较为明显；估值水平原材料、科技板块下降，多数板块跌破上轮低点，目前动态PE 低于2010 年7 月低点，近期除交运板块估值略有修复外其余板块均下降；业绩预期方面靠近资源企业增速及经营质量较好，接近需求企业较差，反映出金融侵蚀工业，上游侵蚀下游的特征，预计偏消费和科技类的白酒、品牌服饰，旅游、通讯、金融、医药将进一步上调；机构配置方面消费渐弱，金融走强，从我们跟踪的机构配置观点预期变化来看，目前券商研究机构的配置观点为金融>科技>消费>资源能源>设备制造>原材料>交运。

　　9月份超配农业(行业整合扩大龙头企业优势，海外流动性宽松推动农产品价格上行)、通信(数据业务的超预期增长表明行业景气已经迎来拐点)、医药(负面因素基本释放，行业增速前低后高)、水利建筑(水利建设资金有实质性投入)和公用环保(进入节能环保产业政策密集期，未来成为关注焦点)；基于低估值、业绩增长确定和未来市场情绪转暖的可能性，标配银行、房地产和汽车。10月份逢低增加主要周期性品种如石油石化、机械、基础化工、钢铁等配置，等待四季度的风格转换。(中信证券)