围海股份:立足主业,强化“产业+资本”双驱发展模式

　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：陆玲玲 日期：2016-03-30

　　投资要点:

　　公司2015年净利润同比下滑37.97%,4Q15下滑14.38%,略好于我们预期。15年全年公司实现营收18.97亿元,同比增长3.50%;实现净利润6327万元,同比下滑37.97%。4Q15公司实现营收6.5亿元,同比下滑8.7%;实现净利润4343万元,同比下滑14.38%,全年净利润降幅较前三季收窄23.3个百分点。

　　毛利率、净利率下降致使公司ROIC下滑2.83个百分点。受宏观经济波动影响,水利市场竞争日趋激烈,行业整体利润进一步受到挤压,占营收63%以上的海堤工程毛利率下滑4.41%,营收占比14.5%的河道工程毛利率下滑1.51%,致使公司毛利率下滑2.38个百分点至15.52%,净利率下滑2.65个百分点至3.39%,毛利率、净利率的下降致使公司ROIC下滑了2.83个百分点至2.27%。项目配套融资需求提升使得公司财务费用提升60%。2015年投标、履约保证金增加致使公司短期借款增加4.55亿元,BT、PPP项目建设所需资金增多造成公司长期借款增加4.45亿元,融资需求提升导致财务费用支出6714万元,同比增加60%。

　　垫付款回收致使经营性现金流转正,收现比下降9.4个百分点。公司经营性现金流净额9556万元,同比多流入1.1亿,其中经营性现金同比少流入4100万,同比少流出1.51亿,主要是本年度垫付款回收较上年增加所致;公司收现比下滑9.4个百分点至63.3%,现金流回款仍需加强。

　　在手订单充足,加码PPP业务拓展。公司15年签订重大合同合计42亿元,同比增长126%,订单储备充足。其中“宁波杭州湾新区建塘江两侧围涂建设移交工程”中标金额28.6亿,创公司单体项目合同额承接历年之最。公司近几年积极拓展PPP项目,目前已经公告2个重大PPP合同,金额总计9.07亿元,与象保开发区、山东文登、丽水等7个地方政府签订PPP合作框架协议,公司有望借助上市公司平台和优秀的投融资,工程管理能力,逐步向PPP平台型公司发展。

　　1)强化“产业+资本”的双驱动发展模式,整合优质资源,切入新兴产业布局。公司以1000万元投资宁波银盈成长成为LP,银盈成长投资规模为1.5亿,主要投资方向为大文化与娱乐产业、大健康、环保和新能源等领域。此次投资将加强公司的投资能力,为公司未来拓宽投资渠道,推动公司外延式发展。2)高管二级市场增持5亿,定增25亿大股东加关联人拿70%,大股东、高管和投资者利益高度绑定。实际控制人和公司高管通过二级市场合计增持占公司总股本的8.33%,主动调高定增发行价28%至7.92元/股,大股东和关联人合计持有70%,充分体现了股东和员工对公司未来发展的信心,发行对象之一是公司董事长女婿,其目前为乐卓网络的创始人,乐卓网络是一家致力于移动互联网文化娱乐的新兴公司,目前已在新三板挂牌。3)BT项目进入回购期。公司有17.9亿长期应收款,主要为BT应收款,未来逐步进入回购期,有望每年贡献4000-5000万投资收益,公司业绩拐点已现。

　　维持盈利预测:我们预计公司16-18年净利润分别为1.12亿/1.68亿/2.52亿,对应增速为77%/50%/50%,PE为65X/42X/28X,维持增持评级。