爱尔眼科:各大区收入和毛利率均稳步提升,实现平衡可持续的高速发展

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：孙建 日期：2016-04-05

　　事件:3月29日爱尔眼科公布年报和一季报盈利预测,公司2015年收入31.66亿元,同比增31.79%,归母净利润4.28亿元,同比增38.44%,拟10派3元,2016年1季度归母净利润预计1.14-1.23亿元,同比增30%-40%。

　　产、学、研同步发展,形成全国领先的眼科临床和学术平台,是实现收入和利润快速增长的根本原因。

　　2015年爱尔眼科旗下医院实现手术量32万人次,同期广州中山大学中山眼科中心、上海复旦大学附属眼耳鼻喉科医院年手术量在5万例左右,首都医科大学附属北京同仁医院大约1.5万人次,爱尔眼科在手术量上已经领先于这些全国知名眼科一样。在产业领先的同时也在学术上积极向这几家医院看起。近年来,公司不断完善了以爱尔眼科学院、眼视光学院、眼科研究所、视光研究所以及中心实验室组成的医教研平台,医教研一体化优势逐步彰显特别是2015年3项国家自然科学基金项目成功立项,实现了公司承担国家级项目零的突破,标志着公司在科研能力与水平上迈上了新的台阶。同时公司不断招募在全国范围内具有影响力的眼科专家,旗下已经有唐仕波、杨智宽、喻长泰、林丁,郭海科、王铮等多位重量级专家,依托这些专家,2015发表SCI论文10篇。未来“产学研”平台的良性循环机制,将使得爱尔眼科的品牌和医疗能力得到持续的提升。

　　依托具有核心竞争力的医疗能力和学术能力,爱尔眼科在全国各个大区积极拓展,并且在各个大区都实现了收入和毛利率的提升。爱尔眼科依托母公司和产业基金在2015年在全国范围内新设和收购了10家眼科医院。其中收购了香港眼科行业的领先机构亚洲医疗集团100%股权,公司由此快速切入香港医疗市场,实现了海外发展的第一步。同时通过亚洲医疗集团与深圳爱尔眼科医院的有机联动,有助于加快提升公司在华南和香港的品牌知名度和市场占有率,为今后成功加快海外布局打下坚实基础,进一步增强公司核心竞争力和国际影响力。在数量扩张的同时,爱尔眼科在全国各大区的收入和毛利率都获得了提升,为平稳可持续的高速增长提供了坚实的基础。

　　盈利预测:预计2016-2018年销售收入为41.09亿元,54.25亿元,70.52亿元;归属母公司股东净利润6.13亿元,8.53亿元,11.51亿元;对应EPS为0.62、0.87和1.17元。目前股价对应2016-2018预测市盈率分别为48倍、34倍和26倍。

　　投资建议:我们估计2015年上市公司并表的60家医院中有15家收入超过5000万元的成熟医院,还有25家左右盈亏平衡或微利的医院,还有20家左右的医院尚在亏损,基于爱尔眼科大部分医院尚在快速发展期或者是将步入快速发展期,我们认为爱尔眼科能够在未来五年维持收入35%左右复合增长率以及净利润40%左右的复合增长率。公司净利润增速高于营业收入增速除了来源于前期新建或并购的医院进入盈利周期。还有一个因素是规模扩张的协同效应带来的公司盈利能力增强,主要体现为毛利率提升和管理费用率的下降。

　　医疗服务行业有一个非常稀缺的特点就是壁垒自我强化性。我们认为爱尔眼科通过长期的积累在规模上已经实现全国领先,近几年在学院建设、科研投入和专家引进上也有了长足的进步,总而言之,“爱尔”的品牌影响力和医疗能力已经通过量变的积累实现了质变,对于经营活动产生了直观的帮助。随着时间的积累,形成强者恒强的竞争格局。综合考虑,我们给予60X2016PE,目标价37.2元,维持“增持”评级。

　　风险提示:眼科医疗服务行业增速不达预期风险,部分省级医院成熟进度不达预期,分级诊疗网络建设不达预期。

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