2015 年中报低于预期。外部交通改善+景区项目升级与扩张将全面推进 “大峨眉旅游区”建设，下半年国企改革仍有预期。

　　投资要点：

　　中报低于市场预期，维持增持。①营收增长保持稳定，但一季度票价减半致毛利出现下滑、员工薪酬增加等导致净利增速放缓。②受益成绵乐高铁开通及大小环线升级改造，大峨眉景区客流保持高速增长。③景区智慧旅游服务体系加速建设，同时向外拓展旅游产业链。④国企改革预期仍在，预计下半年有望成为公司重要看点。基于公司上半年净利增速放缓，下调2015-17 年EPS 为0.41/0.52/0.60 元(-0.06/0.06/0.07 元)，下调目标价为16.4 元，对应2015 年40xPE。

　　业绩摘要：2015 上半年营收4.68 亿元/+10.77%，归母净利0.55 亿元/+1.92%，EPS0.10 元，低于市场预期。净利增速大幅收窄主要源于①一季度票价减半带来主营业务成本同比上升14.4%；②员工薪酬增加等带来管理费用同增13.2%，借款增加导致财务费用同增110.1%。

　　成绵乐高铁开通改善外部交通环境，“大峨眉旅游区”持续推进。①成绵乐高铁2014 年底开通，配合景区一季度门票半价举措，上半年景区接待游客量达148 万人次/+27%，带来门票及索道收入3.25 亿元/+12.7%，宾馆酒店服务收入+15.8%。②“大峨眉旅游区”建设步伐加快：金顶索道升级将提升运营效率；西环线洪金旅游快速通道建设加快，柳江古镇将主打药师佛文化、健康养生并与主景区优势互补。

　　完善智慧景区服务体系，同时延伸旅游产业链，国企改革预期仍在。①智慧旅游服务体系不断完善，识途网已完成与酒店端口的对接，各智慧化旅游项目也加速落地。②公司对峨眉雪芽项目将实行统一集中管理，旅游文化中心项目加速培育，未来将创造利润新增长点。③国企改革预期仍在：公司实际控制人已变更为峨眉山管委会，实现对口管理；未来在整体经营机制上将进一步向市场化靠拢。

　　风险提示：景区突发事件等影响客流；交通改善效果不及预期。

　　国泰君安 许娟娟,陈均峰,王毅成