科华生物：异动点评：龙头公司的复兴，维持“买入”

　　科华生物

　　事件： 2015.9.7-9，公司股价累计上涨接近 23%。

　　点评：我们认为 IVD 行业整体已经进入模式探索快速推进期，医疗机构在医改过程中的利润中心的转移，给上游 IVD 行业(包括制造企业、流通企业、服务企业)的产业格局带来极大的影响，同时也蕴藏着极大的机会，我们看好在龙头企业在资源整合过程中，发挥已有渠道、资源优势，在产业链条拓展、产品升级方面做得积极探索。 2015.9.7 我们发布研报《科华生物：新战略布局加速，“仪器+试剂+服务”打造 IVD 新龙头》，认为科华生物作为传统 IVD 龙头企业，在战投方源资本引入后，在自身产品升级、外延并购拓展有望加速，逐步打造“仪器+试剂+服务”的平台企业，同时重塑 IVD 产业价值，提升龙头企业长期投资价值。维持“买入”。

　　新战略布局加速：引入战投，新业务链条、外延式并购有望加速，新科华起步。 2015 年公司通过非公开发行引入新战投(第一大股东)方源资本，目前持股达到 18.7%，为公司业务布局开启了新的篇章，我们认为随着公司海外并购(技术)、新业务链条拓展，公司业务架构有望呈现新的格局。

　　产品升级加速： 和 TGS 签署备忘录，加速布局新业务(化学发光仪器)。 2015.8.20，公司与 Bouty、Altergon Italia、 Salvatore Cincotti 先生签署《投资备忘录》，就科华收购 Bouty 的全资子公司Technogenetics S.r.l.( TGS) 100%股权及 Altergon 所持有的诊断业务资产事宜达成初步意向，该拟收购标的是从事 IVD 试剂及全自动化学发光仪器的研发、生产和销售公司，在 ToRCH 和自体免疫疾病诊断方面具备优势，且在欧盟主要国家具备成熟的销售网络。本次公司拟收购的标的拥有全自动化学发光仪器研发、生产和销售体系，未来有助于帮助公司迅速切入国内的化学发光市场，为业绩带来重要的增长点。

　　产业链拓展： 和康圣环球签署战略合作框架协议，加速下游服务拓展，短期利好 PCR 检测试剂放量。2015.9.7，公司与康圣环球(北京)医学技术有限公司签订战略合作框架协议，通过打包医院检验科、共建区域性检验中心、共建实验室等方式，渐进涉足第三方检验服务领域，借助康圣环球覆盖全国 31个省市的 3500 家医院资源， 我们认为短期可以直接促进 PCR 血筛收入，同时借助共建实验室快速切入下游服务领域，发挥“仪器+试剂+服务”集成优势，提升长期投资价值。

　　传统业务恢复： 2016 年海外业务短期因素消除+招标陆续启动，确保诊断试剂业务恢复性增长

　　海外业务影响因素属短期极端情况，我们认为 2016 年初海外业务有望恢复到之前正常的销售。 国内生化、免疫领域竞争激烈，作为公司业务的增量市场， 2012-14 年海外业务保持 100%以上的复合增速，成为公司传统业务增长的亮点。 公司目前主要海外业务集中于非洲，占海外销售总额超过50%，主要产品为 HIV 金标检测，与海外竞争对手相比，公司在质量和价格上具有明显优势。 2015上半年由于原材料供应商出现违约问题，导致出口业务产生下滑，原料供应涉及到替换原料的重新评估审核， 我们认为这种情况属于短期极端情况， 预计今年末明年初完成原材料供应商的变更后，出口业务有望保持 30%以上高增长。

　　血筛鼓励性政策逐步落地，随着招标陆续进行，公司血筛业务有望迎来快速增长。 我们预计公司诊断试剂中，核酸血筛业务占比达 30%左右(生化+免疫占比达到 70%左右)， 在生化、免疫进入价格战的激烈竞争中，核酸血筛业务的政策利好有望促进该业务快速增长。 2015.2，国家卫计委发布《关于做好血站核酸检测工作的通知》，提出血筛要基本覆盖全国的政策， 2015H1 因为招标进程较慢、各地血液中心实验室升级改造进程影响，公司血筛业务增速较慢，我们认为随着下半年各地招标的陆续进行、血液中心实验室升级改造的完成，公司血筛业务有望保持快速增长。

　　怎能如此止步？“仪器+试剂+服务”，新业务链条布局有望持续。 我们认为传统 IVD 领域产业的整合以及渠道价值的变现提升，是我国 IVD 行业必经的成长道路。科华生物作为 IVD 最早上市的龙头企业，在生化、免疫(酶免)等领域在行业内处于领先地位，有明显的渠道、成本、品牌优势，公司在拓展 IVD 新领域(化学发光)提升盈利能力的提升，在业务链条拓展方面也积极布局， 2015.9.7 与国内第三方医检龙头康圣环球(特检)合作，快速切入下游服务领域，形成“仪器+试剂+服务”完整产业链布局，我们认为公司与康圣环球的合作是公司业务链条拓展的开始，未来 3 年在新业务模式的拓展方面有望持续。

　　核心观点：上半年招标延后和原材料供应商违约，导致业绩达到低点，这并不能改变方源资本引入后公司战略规划带来长远价值提升的趋势。传统业务方面， 2012-14 年 CAGR8.79%，净利率 24.6%，盈利能力在 IVD 行业内排名前列，扣除偶然因素导致原料供应问题，海外业务在质量和价格上占领极大优势，未来仍将保持稳健增长；新业务方面，积极推动海外并购，收获高水准化学发光产品，“试剂+仪器+服务”新业务模式拓展，均为公司长期投资价值增力。

　　投资建议：我们认为因为短期极端因素导致 2015 年公司业绩处于低点，后续催化因素包括海外供应商因素消除、招标推进、新业务链条拓展、并购推进， 2016 年开始公司业绩有望获得恢复性增长，考虑公司战略布局的加速推进，首次覆盖，给予“买入”评级。 不考虑并购因素的影响，我们预计 2015-17 年公司收入12.3、 13.99、 15.2 亿元， YOY1.0%、 13.7%、 8.8%，归属母公司净利润 2.78、 3.04、 3.27 亿元， YOY-4.79%、9.4%、 7.52%，对应 EPS0.54/0.59/0/64 元，给予 2016 年 40-45PE，目标价 24-27 元。前期大幅调整+这两天的反弹， 股价整体仍然处于相对底部区域，我们认为公司作为 IVD 龙头企业，利用其渠道、成本、品牌优势，在新业务模式拓展方面有望持续推进，可以给予一定的溢价。

　　风险提示：海外并购不达预期风险，出口业务不达预期风险

　　齐鲁证券 孙建