承德露露:稳中有变,期待创新突破

　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：刘舒畅 日期：2016-05-16

　　报告要点

　　事件描述

　　我们近期参加了公司举行的股东大会,并与管理层进行了交流。现阶段我们的主要观点如下:

　　事件评论

　　旺季以产定销,销售季节性因素较强:由于产品原有定位的延续性,露露销售具有典型的季节性特征(15Q1收入占全年46%),春节旺季以产定销,阶段性供不应求,导致16Q1收入仅增长0.69%,存在潜在产能缺口;但从全年来看,产销相对平衡,整体库存较低,旺季产能利用率达到极致,未来打破平衡,或许需要改变目前的营销策略与产品定位。因此,如何“拉长旺季,做好淡季”对提高整体生产效率及潜在产能利用率至关重要。公司今年会启动搬迁工作,实现产能扩容,提高整体生产效益,但预计明年旺季产能仍然较紧,同时明年春节时间提前会进一步加大生产难度。

　　16Q1毛利率达到阶段高点,未来毛利率有望保持平稳:16Q1是公司原材料价格最低的时候,因此Q1毛利率达到历史高点47.37%,马口铁价格二季度上涨较多。公司近几年不断实现对原材料控制,解决后顾之忧,库存的杏仁能保证一年的产能。我们认为由于公司对成本端的良好控制,未来毛利率有望保持平稳,同时由于目前公司杏仁露产品市占率达到约90%,成本转嫁能力较强。

　　稳中有变,期待创新突破:近年来软饮料创新层出不穷,新产品生命周期明显压缩,而露露仍保持一种常青藤的姿态,但明显固守城池。而近期我们也能在公司看到一些积极因素:1)公司近三年处于阵痛期与纠结期,在收入与利润两方权衡,导致裹足不前,但公司账上现金充足(近15亿元),资产较轻,这也为公司后续破局之举留有充足力量。2)产品与品牌老化一直是公司发展的桎梏,但近期公司在产品包装与营销渠道进行了尝试性创新,未来会推出六连装以及利乐包产品,产品形态更年轻化与便捷化;同时,由于公司产品单瓶定价不超过3元,价格多年未变,产品内在升级需求急迫,未来有望推出复合型蛋白饮品;营销渠道方面,公司迎合新消费人群,试水电商渠道,今年一月份单月销售额突破一千万,同时微信、微博等均有涉足。我们预计公司2016/2017年EPS分别为0.67/0.70元,给予“增持”评级。

　　风险提示:原材料价格波动;销售不达预期;行业竞争加剧。