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下半年股市还有希望上涨吗?下半年A股走势分析

2021/6/28  文章来源:互联网  作者:佚名
文章简介:再过2天,今年上半年就将过去了,下周四将迎来建党百年大庆。也有人担心利好兑现后市场见顶。为此,中泰总量团队周末讨论会就下半年我国的利率走势及财政政策展开讨论,分析中美货币政策的走向、财政支出的节奏对资本市场的影响。下半年及长期利率走向如何看中泰宏观首席陈兴认为,下半年利率或将呈现“先上后下”的走势,短期利率上行的风险更大

再过2天,今年上半年就将过去了,下周四将迎来建党百年大庆。也有人担心利好兑现后市场见顶。为此,中泰总量团队周末讨论会就下半年我国的利率走势及财政政策展开讨论,分析中美货币政策的走向、财政支出的节奏对资本市场的影响。


下半年a股走势分析


下半年及长期利率走向如何看


中泰宏观首席陈兴认为,下半年利率或将呈现“先上后下”的走势,短期利率上行的风险更大,而待调整后下行趋势更为顺畅。对于大类资产配置而言,债市优势或较为突出,权益市场存在结构性机会,而商品市场受价格下行拖累,表现不如上半年。


不论是从经济增长还是通胀的角度来看,下半年国内环境都有利于利率水平的下行。首先,经济增长的压力将逐渐显现。疫情以来,全球经济循环最为突出的两个方面就是美国的消费和中国的出口,美国个人消费支出疫情过后的经济增长中贡献远远超过私人投资,净出口和政府支出,与之对应的就是我国出口的高景气。而我国去年下半年出口增速12个百分点之中,超过4个百分点都是对美出口所拉动。


随着美国补贴退潮、通胀高企令居民实际收入受损和消费结构转变三大因素的变化,美国消费对我国出口的拉动力量会趋于减弱。虽然国内消费和制造业投资增速会有恢复,但内生动力不如补贴刺激下的外生动力强劲。


其次,从通胀来看,国内下半年的态势要比上半年缓和很多。全球疫情见顶回落以及国内“保供稳价”的举措使得大宗商品定价逻辑重回需求主导。而偏弱的经济恢复态势意味着大多数工业品价格不具备持续上涨的基础,加上基数效应给PPI增速造成的压力下半年也趋于缓解,本轮PPI增速向CPI增速传导效率也并不高,下半年通胀压力有所减轻。但我们还需注意到短期因素的扰动。目前还有两方面风险事实上难以消除:一是美国货币政策趋于转向,虽然我国债市收益率根本上来说由国内环境决定,但也会受到外部环境变化的干扰,上一次TAPER时期我国的利率水平就被牵引上移;二是下半年财政集中融资带来的供给冲击,所以短期利率上行风险更大。


中泰政策研究首席杨畅阐述了长债利率或缓慢向下的理由:对于长债利率的判断,还是依托对基本面的判断。经济仍在修复,但动能趋弱,未来可能出现下行的压力。从生产端来看,已经逼近正常状态;从需求端来看,投资环比增速有所放缓;消费具有一定韧性;出口延续性可能面临压力。


中泰固定收益首席周岳认为,上半年利率债市场有两个特征:一是利率低波动。10Y国债收益率基本围绕中枢3.17%±10BP波动。低波动源于三个因素:从基本面看,“新常态”后减速降档,经济周期波动减弱;货币政策逐渐由总量型转为结构性,风格从大开大合转为微调预调;资金方面,政策利率的锚定作用不断上升。


二是资金面成主导。从上半年收益率的几个波段来看,每个阶段主要期限国债收益率变动方向均一致,但短债变动幅度明显大于长端,表明基本面影响钝化,资金面才是上半年利率走势的主导因素。


货币信用环境方面,经济恢复不均衡、基础不稳固,货币政策收紧可能性较低,但稳杠杆和控地产制约宽松空间,货币政策预计“不紧不松”。年内信用收缩最快的时点已接近尾声,三季度社融增速预计继续小幅回落,四季度有望企稳。


综合资金利率中枢和当前10Y国债收益率水平看,利差保护性较强,收益率向上调整空间有限。但是,年内基本面大幅走弱倒逼货币政策转向宽松的可能性较低,因此熊牛拐点的迹象还不明显。下半年“经济复苏放缓,货币政策稳健,紧信用趋缓”的环境下,收益率预计延续区间震荡态势。


中泰固收分析师肖雨认为,紧信用压力明显缓和。1-5月份社融增速大幅回落,一方面受去年同期高基数影响,另一方面信用环境确实明显收缩。不同于2017年-2018年的去杠杆,今年在“稳杠杆”基调下,社融回落主要源于结构性因素。相比去年同期,人民币贷款基本持平,同比少增的分项主要是信托贷款、企业债和政府债等。考虑到固定资产投资仍在恢复,贷款需求指数处于较高水平,同时名义贷款利率面临上升压力,实体内生融资需求并未显著下滑。基于主要分项的跟踪预测,判断年内信用收缩最快的时点接近尾声,尽管三季度社融增速继续小幅回落,但四季度有望企稳。


中泰金融工程首席唐军认为, 下半年国债利率上下空间都不大。因为我国国债最大的持有人是商业银行,从商业银行的负债成本的变化来看其对国债配置需求的变化,或许能提供一个新视角。银行间的资金利率、对金融机构间资金空转套利的监管力度、资管新规禁止理财资金池模式等,都会影响商业银行配置国债的资金成本。


分别来看,银行间的资金利率主要是央行调控下的结果,下半年央行的货币松紧大概率保持较稳定。根据中泰时钟构建的资金空力度的指标,对金融机构间资金空转套利的监管力度自2020年4月份以来明显趋严,目前仍处于较严的状态,不利于国债利率下行。而资管新规对理财资金池模式的取缔也会抬升理财资金的成本。比如在资金池模式下,银行可以滚动发行7天、15天等短期限、低成本的产品,通过期限错配,配置一定比例的长期国债。而且在资金池的模式下,大资金池总要留出一部分资金应对滚动发行的流动性风险,这部分钱往往会成为隔夜资金的出借方,给中小金融机构提供了廉价的资金,利于他们加杠杆配置利率债。


李迅雷发表了与上述稍有不同的观点:曾在2017年专门研究过利率与经济增长的关系。发现美国、日本、欧洲和印度的10年期国债收益率跟其名义GDP增速都是比较接近的,尤其是美国,10年期国债收益率和名义GDP增速基本在一条线上。而中国的10年期国债的收益率长期看非常稳定,2017年的时候约为3.6-3.7%,远低于中国名义GDP增速,如今经济增速已经明显回落,但10年期国债的收益率仍保持在3.17%附近双向波动。


这说明中国的长期利率水平实际上是偏低的。之所以大家都在抱怨融资贵,是因为我国的市场经济还不成熟,信用环境有待改善,有信用背书的,如央企的融资成本就非常低。


长期利率长期偏低是导致国内资产价格偏贵、形成“刚性泡沫”的主要原因。如国内房价无论从租售比还是从房价收入比的角度看,都远高于国际水平。同样,很多含H股的A股的股价基本上也比其H股贵一倍左右甚至更多,而香港市场的利率水平比内地要低得多。


那么,是什么原因导致国内长期利率水平一直偏低呢?利率是资金的价格,受资金的供需关系影响。国内的资金供给规模还是非常巨大,为了稳增长,央行、财政部、四大行、国企执行或参与逆周期政策一直不断,故过去20年的M2的增速大大超过名义GDP增速。


除了政策因素外,还有一个原因是2000年以后居民储蓄率的上行,这与居民降低消费率,大规模配置住宅等房地产相关。居民储蓄率的最低点是1999年,从1999年的27.63%上升到2010年的42.1%,增加了14.5个百分点。尽管到2018年我国的居民储蓄率已经降至34.8%,但仍远高于发达国家的普遍水平。


假设各项前提条件不变,随着经济增速下行,利率下行确实是大趋势。但随着今后人口老龄化背景下,居民储蓄率的不断下行,消费占比增加而投资占比下降,通胀率有所回升,则名义利率会否有所上升呢?



 


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