探路者：持续去库存业绩承压，稳步转型社群生态服务中心

　　长城证券 黄淑妍

　　探路者

　　公司积极布局户外用品、旅游服务以及大体育业务，同时推进三大事业群板块的协同发展，凭借体育及户外行业进入高速发展期的契机，充分挖掘户外、旅游及体育行业的潜力，构建大户外及大体育社群生态圈， 打造流量入口、分销平台、产品经理、供应链和生态支持系统五个层级的社群生态体系， 想象空间巨大， 预测公司 2016-2018 年 EPS 分别为 0.34 元、 0.43 元和 0.51 元，对应 PE 分别为 50X、 40X 和 34X，维持“推荐”的投资评级。

　　上半年营收大幅增长，伴随利润下滑： 公司公告 2016 年上半年业绩预告，预计业绩同向下降，实现营收约 10.87 亿元，同比增长约 61%，实现归属上市公司股东净利润约 9400 万元，同比减少约 24%。 公司上半年营收大幅增长的同时，净利润下滑，主要有两方面原因：一、户外用品板块由于库存优化、调整终端店铺等措施，整体营收同比增长 1%左右， 但同时四家加盟商并表致使零售终端费用大幅上升，导致户外用品板块净利润同比下滑明显；二、由于易游天下并表，旅行服务板块提升了整体营收水平，但由于易游天下处于转型阵痛期，以及绿野中国计划也处于业务拓展期，旅行服务板块负面影响公司上半年的整体净利润。

　　持续执行库存优化政策，加盟商并表影响期间费用： 2016年鞋服消费品行业洗牌形式继续， 公司过去的期货模式无以为继，继续库存优化依然是公司的主要任务之一，今年的清货计划目标是较去年降低25%， 公司将调整期货采购节奏、提升翻单补货及柔性供应链的运营能力，力争今年内调整到一个正常周期。 公司在2015年收购的4家优质加盟商将有助于公司消化库存，改善渠道经营质量，但同时4家加盟商的并表或对期间费用造成一定影响，致使户外板块业绩有所下滑，待今年存货量回到正常水平后户外板块或将恢复企稳至正常水平，为来年业绩回升奠定基础。

　　易游天下并表增厚营收，旅行服务及户外用品初显协同： 旅行服务板块方面，由于去年7月所收购的易游天下并表，使得旅行服务板块上半年营收增厚， 上半年旅行服务业务占总营收比例约37%，公司重心转移的效果显着，旅行服务业务已初步显现出与户外用品业务间的协同效应，但由于易游天下及绿野尚处于业务转型期，短期内未能贡献利润，随旅行服务业务的持续开发拓展，未来或将成为公司转型战略及整体社群生态体系构建的奠基石。

　　业务重心逐步转移， 致力打造社群生态服务中心： 今年公司将工作的重点放在业务的进化突破上， 2016年是公司的进化元年，公司重新梳理整体业务模式，积极推进户外、旅行、体育三大事业群，我们看好公司的整体战略转型方向，搭建平台及完善运营团队为户外产业的爆发夯实基础，为消费者提供个性化及体验式的户外、运动、旅行服务，围绕社群生态打造服务平台，以此适应未来消费者的偏好转变，从传统的产品品牌商发展成为搭建户外运动生态体系的服务商。

　　风险提示： 旅行业务拓展进程不及预期，户外产品去库存化进展不及预期。