15 年上半年收入 4.65 亿，同比增长 7%，归母净利 4585 万，同比增长 11%，EPS 为 0.29 元。单二季度收入 2.8 亿，同比增 6%，净利润 3500 万，同比增 15%。预计 1-9 月利润增长 5-25%。

　　简评

　　区域乳企稳定增长 乳饮料及珠三角地区发力

　　公司是广东省的龙头乳企，在当地有良好的品牌和渠道基础。上半年收入增长主要珠三角地区拉动，珠三角收入 3.3 亿同比增14%，但珠三角以外的广东地区收入 1.3 亿下滑 7%，广东外收入增长快但基数很小。分产品看，乳饮料 1.4 亿增长 23%，是主要增长点，液体乳 1.4 亿基本持平，花式奶 1.8 亿增长 4%。

　　毛利率和期间费率双提 但成本下降受益更明显

　　乳业今年整体受益成本下降，全国原奶均价目前同比下滑约15%，公司上半年毛利率 35%，同比提高 4.3 个点，原奶自给率达到 25%。另外乳饮料占比提升也提高综合毛利率水平，乳饮料毛利率为 43%，显着高于液体乳的 29%。费用方面，广告、运费和薪酬的提升使销售费率提高 3.7 个点，管理费率提高 0.7 个点。但综合看毛利率提升更明显，净利率提高 0.3 个点接近 10%。

　　盈利预测：公司是广东乳业龙头，在当地拥有较强的品牌和渠道优势，拥有完善的冷链物流送奶上户体系和门店基础。未来随着产能逐步达产，继续深耕广东逐步辐射省外将带来稳定增长。公司也是广东农垦唯一的上市平台，强大的股东背景也会帮助上市公司快速成长。预测 15-16 年 EPS 为 0.6、0.71 元，首次覆盖给予增持评级。

　　中信建投 黄付生,吕昌