银行业:信贷结构有望改善 估值修复仍将持续

　　新增贷款超预期。十一月新增人民币贷款8530 亿元,同比去年增长2280 亿元,月末人民币贷款余额同比增长13.4%。十一月新增人民币存款6710 亿元,同比增加1240 亿元,月末人民币存款余额同比增长9.6%。月末M2 同比增速从十月的12.6%下滑至12.3%。十一月新增社会融资总量达到1.15 万亿元,其中新增信托融资和未贴现银行承兑汇票持续收缩。

　　基本面仍然疲弱。尽管十一月信贷总量超预期,信贷结构仍然不理想。十一月新增居民中长期贷款从前十个月的24%和十月的21%进一步下滑至21%,十一月新增企业中长期贷款从前十个月的38%和十月的41%下滑至34%。然而,票据贴现的占比却由前十个月的14^%和十月的21%上升至28%。这意味着实体经济的有效贷款投放仍然疲弱。

　　主要原因在于降息只能部分改善信贷需求,却难以有效提振贷款供给。如果存量债务的利息费用的下降难以扭转企业的信用风险,银行惜贷情绪将会进一步加剧。因此未来我们认为政府一方面需要通过财政政策来提振中长期贷款需求,另一方面也需要通过数量宽松来增加信贷供给。

　　板块估值修复持续。中资银行股自4 月央行启动定向宽松以来反弹25%,跑赢国企指数13 个点。我们在今年七月上调板块评级至超配,展望未来,我们认为板块估值修复力度将进一步增强。推荐的逻辑与七月相比,相似点在于:首先,我们仍然处于一个经济增速持续下滑,刺激政策不断推出的阶段。正如我们反复强调的,这是银行股投资的最佳阶段,既能实现绝对收益又能实现相对收益;其次,板块估值仍具吸引力。银行板块目前对应0.8 倍2015 年PB,远低于2008 年以来历史平均1.11 倍的PB 水平。推荐的逻辑与七月相比,不同点在于:首先,刺激政策的力度已经从今年4 月至10 月的定向宽松转向11 月的全面宽松,未来我们预期还会有全面降准和贷存比放松等政策推出。其次,从AH 溢价来看,七月港股银行较A 股银行平均溢价10%,而现在平均折价10%,因此估值吸引力进一步上升。鉴于目前绝大部分基金的银行仓位仍不足10%,远低于银行在国企指数中的40%的标配,我们认为未来板块估值修复力度将进一步增强。

　　交行和重农是首选标的。基于国企改革前景和估值具备吸引力,我们推荐交行;基于融资能力较强和县域业务潜力,我们推荐重庆农商行。(申银万国)