云内动力：排放升级和黄标车淘汰促业绩高成长

　　排放升级利于公司产品升级和盈利提升。商用车国IV 排放标准将于2015 年1 月1 日开始正式强制实施，不满足新排放标准商用车将不能上市销售。我们预计2015 年商用车销量约450 万辆，其中轻卡约225 万辆，占比50%(2014 年商用车销量约375 万辆，其中轻卡约165 万辆)。公司为国内前五的轻卡发动机供应商(最大的国IV 排放标准轻卡发动机供应商)，市场占有率约5%。公司国IV 发动机自今年Q4 以来有质的飞跃，至11 月底销量已突破1.8 万台，预计今年可完成突破2.2 万台。我们预计公司2015 年发动机总销量约28 万台，轻卡用发动机约11 万台(占比40%)，其中国IV 排放标准发动机约6 万台(占比约55%)。根据我们市场调研了解的情况，国IV 排放标准发动机较国III 发动机售价提高20%以上，毛利率也有所提高。国IV 发动机带来的销量增长和占比的显着提高将较大的提升公司盈利水平。

　　黄标车淘汰有利于发动机销量增长和盈利提升。国务院和国家环保局等部委要求2016 年底前完成约1300 万辆黄标车的淘汰任务，年均需要淘汰约650 万辆。根据我们的测算，黄标车中轻卡占比约38%，即年均需要淘汰轻卡约247 万辆。即使完成率仅能达50%的水平，每年也能拉动轻卡销量增长约75%(假设所有淘汰轻卡100%购买新车条件下)。

　　国企改革和募资项目投产将有利于公司中长期发展。公司是昆明市重点国有企业，其国企改革值得期待。募资用于LNG 发动机和国IV标准以上清洁柴油机研发等均将有利于公司中长期发展。

　　投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价8.00 元。我们预计公司2014 年-2016 年的收入增速分别为-2.0%、21.7%、29.1%，净利润增速分别为4.3%、49.1%、65.1%；维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为8.00 元，相当于2015 年27 倍的动态市盈率。

　　风险提示：国内经济下滑超预期；黄标车淘汰力度低于预期。