华泰股份:造纸底部弱向上,化工继续延伸产业链

　　事件：公司发布2015年一季报。

　　简评

　　公司2015Q1收入22.10亿,同比下降0.94%;营业利润0.19亿,同比明显增37.41%;净利润0.25亿,同比增3.16%;毛利率方面,2015Q1为14.72%,同比略降0.38个百分点,环比明显提高3.78个百分点。 2015Q1总营业收入略有下滑,我们认为仍主要是造纸下滑的拖累。公司造纸板块主营新闻纸、铜版纸、文化纸等(2014年三者在营业总收入中的占比分别为35.15%、21.30%、19.82%)。虽然一季度造纸行业整体已处于底部回升的阶段,但受电子媒介的替代,新闻纸、铜版纸等回升幅度弱于生活用纸等。

　　因缺少公司的具体纸张品类价格明细数据,故从行业层面补充分析佐证: (1)3月铜版纸市场,因下游尚有库存消化且部分业者返市较晚,市场需求启动缓慢,交投略逊于2014年同期。供给方面,个别于元宵节后复产,主流厂家均维持正常排产。但3月初金东纸业、山东东升纸业及山东玉龙造纸厂均探市提涨100元/吨左右,中旬山东晨鸣纸业报涨50-100元/吨。因下游接盘能力有限,市场以盘整收尾,月均价稳于5513元/吨左右,同比微幅下跌0.03%。 (2)3月文化纸中的双胶纸市场,受刚需支撑,市场出货尚稳。月初,东莞玖龙纸业提涨100元/吨,下游陆续跟进50元/吨左右。山东天和纸业、冠军纸业、恒联纸业、滕州博闻纸业等上调纸价50-100元/吨。中旬,山东方源纸业报涨200元/吨,银河纸业上调银光纸价100元/吨。上游阔叶浆价上行提升纸厂提涨意愿,实际成交依然视客户订单而定,市场全面上行尚缺乏需求支撑。 化工板块,我们预计收入仍有个位数的增长。公司将向下游继续延伸产业链条,发展附加值高的精细化工产品;同时成本端,因东营地区拥有丰富的盐矿资源,公司继续深化合作,用盐成本也将低于同行业。

　　公司其他财务指标上,三费齐降,其中,销售费用额下降10.20%、管理费用额下降8.77%、财务费用额下降5.03%。公司的“双增双节、降本增效”,继续发挥实效。此外,3月底应收账款16.73亿,较上年底增9.46%;存货14.96亿,较上年底增7.21%。

　　投资建议:鉴于公司所处于的新闻纸、铜版纸等领域回升幅度依然较弱,公司未来发展战略也是新增产能谨慎,重点在调整产品结构、提升产品档次、产品种类更加丰富;而化工板块则是在不断延长产业链,构建一个化工原料、合成材料、精细化工相互衔接的闭合循环产业链。

　　我们对公司2015全年净利初步假设增加20%左右,对应EPS 0.06元,对应PE 102倍;当前PB仅有1.2倍。未来业绩的弹性能否显著体现,关键还是看需求能否带来公司新闻纸、铜版纸等传统产品价格的明显提升,但毕竟造纸已处于底部向上的阶段;而化工板块则是产业链的延伸带来的产品品类与毛利率的双重驱动。公司的集团资产雄厚,2014年在中国企业500强中的排名上升至276位。首次覆盖,给予增持评级。

　　中信建投证券