泸州老窖：中报点评：第二季度收入下滑，下半年有望恢复性增长

　　泸州老窖

　　第二季度去年基数较高，单季度收入下滑

　　公司上半年实现收入36.96 亿元，同比增长1.62%，实现净利润10.21亿元，同比增长6.58%，EPS0.728 元。其中第二季度实现收入17.87 亿元，同比减少13.75%，净利润4.81 亿元，同比增长3.34%，主要是因为去年二季度基数相对较高，预计下半年恢复性增长。

　　公司上半年销售商品、提供劳务收到现金16.93 亿元，同比减少65.03%，经营性净现金流为-12.34 亿元，去年同期为11.77 亿元。公司现金流减少的原因：(1)销售商品收到的银行承兑汇票增加影响所致，公司期末应收票据28.54 亿元，较期初增加13.97 亿元。(2)公司预收款项10.85 亿元，较年初减少了12.26 亿元，主要是预收泸州老窖柒泉营销华北、西南、华中三公司的货款减少共同影响所致。

　　上半年毛利率52.67%，较去年同期提升2.39 个百分点，主要是由于中高档酒销售收入占比由去年同期38.10%提升至45.32%。上半年期间费用率15.30%，较去年同期上升5.33 个百分点，主要是广告费用大幅增长导致销售费用率提升5.19 个百分点。上半年净利率28.68%，较去年同期上升0.93个百分点，这是因为主要是报告期内公司参股12.99%的华西证券的利润增长带来的投资收益所致。

　　中高档酒今年恢复性增长，期待新管理层新政策的效果

　　1、公司中高档酒呈恢复性增长。公司从去年调整库存，效果良好，今年上半年国窖、窖龄以及特曲销售情况较好，且目前五粮液出厂价提高659元，一批价随之回升至610-620 元，有利于老窖动销，预计到年底中高档酒占比有望从去年30%提升至45%-50%。2、期待新管理层新政策的效果。新董事长和总经理上台后，推出清理产品线，严控价格体系等措施，发展思路较为清晰，利于长期发展，期待其效果。

　　盈利预测：我们预计公司15-17 年EPS 为1.18/1.37/1.56 元，对应PE21/18/16 倍，合理估值28 元，维持买入评级

　　风险提示：销售不达预期

　　广发证券 王永锋,卢文琳