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　　花园生物(300401):2016年公司业绩迎来拐点

　　维生素D3价格下跌及胆固醇停产导致净利润大幅下滑。公司维生素D3系列产品收入占主营业务收入的比例超过90%,维生素D3销售价格及其主要原材料胆固醇、羊毛脂采购价格的波动对公司业绩影响巨大。2015年以来,维生素D3的价格呈现单边下行态势,尤其是第三季度VD3产品售价明显下跌,同时,为配合首发募投项目(羊毛脂项目)的建设,公司胆固醇车间自2014年下半年以来停产,使得公司维生素D3产品使用进口原料生产,采购成本高于自产成本,导致产品成本较上年同期上升。受以上因素影响,2015年公司饲料级维生素D3油和D3粉毛利率分别下降31.31个百分点和25.73个百分点至35.57%和33.91%,导致公司净利润同比出现大幅下滑。

　　IPO募投项目投产,贡献增量利润空间。公司IPO募投项目--“羊毛脂综合利用项目”和“年产100吨饲料级25-羟基维生素D3项目”于2015年12月建成投产。羊毛脂综合利用项目使NF级胆固醇产能由80吨扩大到200吨,同时增加了副产品羊毛醇、羊毛酸、羊毛酸异丙酯等羊毛脂衍生品,公司每年生产维生素D3约消耗胆固醇100吨,剩余的100吨可用于外销,公司已与帝斯曼签订10年期长协,每年采购量约为胆固醇产能的30%,也即60吨,有力保证了公司产品的销路。2015年12月,“羊毛脂综合利用项目”、“年产100吨饲料级25-羟基维生素D3项目”分别实现销售收入460.81万元和902.34万元,实现净利润87.52万元和170.46万元,做到了投产即盈利,2016年将贡献增量利润空间。

　　非公开增发延伸下游产业链。公司近期发布《非公开发行A股股票预案(修订稿)》,拟向控股股东浙江祥云科技及其他4名投资者发行不超过5000万股,募集资金总额不超过4.6亿元,扣除发行费用后将用于核心预混料项目、年产4000吨环保杀鼠剂项目、花园生物研发中心项目,其中控股股东祥云科技将以现金不低于1.5亿元认购本次非公开发行股份。核心预混料项目建设周期18个月,预计达产后年均销售收入4.26亿,年均利润总额8600万元,灭鼠剂项目建设周期为12个月,预计达产后年均销售收入1.88亿,年均利润总额7000万。目前,该事项尚需中国证监会核准,存在一定的不确定性。

　　2016年公司业绩迎来拐点。公司是全球维生素D3行业龙头企业,规模优势及成本优势明显,拥有一定定价权,未来公司将依托储备项目逐渐向产业链下游延伸,打造维生素D3产业链一体化平台。目前胆固醇车间已经复产,维生素D3价格止跌小涨,基本面改善迹象明显,募投项目已于2015年12月投产,2016年公司业绩将迎来拐点。

　　盈利预测及评级:我们预计公司2016-2018年的营业收入分别达到3.14亿元、4.25亿元和5.66亿元,同比增长107.86%、35.21%和33.30%,归母净利润分别达到5483万元、7557万元和1.08亿元,同比增长354.06%、37.83%和42.43%,按照公司最新股本1.81亿股计算,2016-2018年EPS分别达到0.30元、0.42元和0.59元,对应2016年01月26日收盘价(27.69元/股)的动态PE分别为92倍、66倍和47倍,维持“增持”评级。信达证券