安琪酵母:成本大幅下降 业绩符合预期

　　类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：余春生,陈鹏日期：2017-10-26

　　公司发布三季报,前三季度实现营业收入41.83亿元,同比增长19.47%;实现归属于上市公司股东的净利润约6.12亿元,同比增长59.76%;EPS0.74元;业绩符合预期。

　　净利润快速增长:前三季度净利润同比增长59.76%,业绩增长较快主要是:(1)销售规模扩大,收入保持增长;(2)公司原材料糖蜜价格下降,生产成本降低,带动毛利率上升;(3)规模效应促使期间费用率下降。

　　Q3营收增速放缓:2017 前三季度公司收入增速为19.5%,Q3 单季度收入同比增长13.3%,相较于Q2 增速有所放缓。从全年来看,公司收入端有望延续稳健增长态势,国内市场方面,酵母下游需求烘焙和调味品等行业景气向上,安琪作为国内酵母行业龙头受益最明显,烘焙类原料产品的贡献也将加快。海外市场方面,公司业务布局主要在非洲与东南亚等人口增量最多的地区,当地烘焙类等食品的渗透率不断提升,酵母需求稳步提升。从中长期看,行业下游需求较好,且竞争对手英联马利国内市场收窄,乐斯福国内产能偏小, 公司中长期收入稳健增长仍可持续。

　　毛利率大幅提升:2017 前三季度公司毛利率36.6%,同比大幅提升4.6 个百分点,主要是原材料糖蜜价格下降,同时公司设备改进提升生产效率。2017 前三季度公司期间费用率为19.7%,同比下降0.5 个百分点,其中销售费用率10.69%,同比下降0.18 个百分点,管理费用率7.44%,同比提升0.1 个百分点,财务费用率1.52%,同比下降0.47 个百分点,总体来看,公司费用率稳中略降。

　　受益成本下降:公司前三季度净利润同比大增的一个重要原因就是成本的下降,公司原材料糖蜜平均采购成本从去年900 元/吨降至730 元/吨,带动毛利率上升。糖蜜是生产酵母的主要原料,从糖蜜供给来看,甘蔗主要产地广西种植面积小幅恢复,单产稳步提升,甘蔗总产量增加,从糖蜜下游来看,低端酒和乙醇需求低迷,同时,玉米、木薯价格下跌使甘蔗糖蜜生产吸引力下降,在糖蜜供给增长, 而需求低迷的背景下,预计公司甘蔗糖蜜采购成本仍将处于低位, 即将投产的俄罗斯新产能生产成本更低,公司规模效应不断体现也将有利于成本下降。

　　产能持续释放:公司不断扩产满足需求,俄罗斯2 万吨酵母项目年内投产,赤峰安琪1.5 万吨酵母生产线扩建(0.9 万吨酵母生产线搬迁)正在进行,2019 年埃及二期1.5 万吨产能建设稳步推进,柳州YE 产能将陆续释放,产能陆续投产后将继续巩固国内市场领先地位,为收入增长带来持续动力。

　　投资建议:预计公司2017-2019 年EPS 为1.04 元、1.29 元、1.51 元, 对应PE 分别为27X、21X、18X。国内市场酵母下游需求烘焙和调味品等行业景气向上,海外市场快速增长,糖蜜价格下降带动成本下降,维持“买入”评级。

　　风险提示:海外市场风险;新产能建设不达预期;原料价格波动对公司业绩影响的不确定性;食品安全事件