中国动力:增资收购陕柴重齿,公司业绩有望增厚

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：黎韬扬日期：2018-06-15

　　增资陕柴、重齿后大幅改善负债情况,有望增厚公司业绩

　　陕柴重工与重齿公司此前为中船重工集团公司旗下另一家上市公司中国重工资产,由于2015年业绩出现亏损,2016年中国重工将其剥离。中国动力通过现金、债转股等方式对陕柴重工和重齿公司增资,有助于改善这两家公司的资本结构,减轻财务负担,改善经营业绩。从上市公司角度来看,有利于公司进一步完善动力体系构架,推动动力装备与传动装备的产业链整合,减少同业竞争,增厚上市公司利润。

　　陕柴重工是中、高速大功率船用柴油机专业制造和柴油发电机组成套企业,是海军舰船动力科研生产定点基地。产品主要应用于军船主机、民船主辅机、核应急发电机组、陆用电站、海洋工程等领域,其中柴油机和铸件综合生产能力局行业领先地位。现金收购陕柴重工后,将有助于降低陕柴重工财务费用,减少中国动力中高速柴油机板块的同业竞争,公司预计陕柴重工2018年、2019年归母所有者净利润将达到分别达到2亿元(2018年归母净利润包含预计转让股权所带来的净利润1亿元)和1.5亿元。

　　重齿公司的主营业务为各类齿轮传动装置的生产和销售。主要产品包括风电增速箱、舰船齿轮箱、民船齿轮箱及海洋工程平台、建材、火电、冶金齿轮箱、新能源齿轮箱及轨道交通及高端工业齿轮箱等。在高精度硬齿面齿轮设计制造、高低速重载齿轮传动装置设计制造等方面始终保持国内领先,并达到与欧美发达国家同等水平。此次增资前,重齿公司资产负债率较高,达到98%以上,由于其财务成本过高、计提较大资产减值损失等原因,重齿公司过去三年均处于亏损状态。预计增资后,负债情况将得到改善,净利润将扭亏为盈,公司预计2018年重齿净利润为1.4亿元,2019年预计为2.4亿元。

　　燃气轮机技术打破垄断,国产替代助推市场进入高速增长期

　　广瀚动力承接703所核心燃气蒸汽动力业务,具有明显的技术优势和壁垒。广瀚动力的燃气轮机在军品和民品均已经实现技术突破和产业化。军品方面,广瀚动力是我国海军大中型舰艇燃气动力装置和蒸汽动力装置的主要供货单位。民品方面,此前广瀚动力在燃气轮机驱动压缩机组方面打破国外技术垄断,实现30MW燃气轮机国产化,已获得天然气运输项目的批量订单。近期,公司的燃气轮机产品又在海工平台上实现应用,将进一步打开民品市场空间,随着海工平台新造市场的逐步回暖,市场需求会逐步提升。同时,公司拟对燃气轮机上下游产业链进行整合投资,拟出资1.9亿元,向江苏永瀚特种合金技术有限公司进行股权投资,江苏永瀚主要产品方向为燃气轮机所需的高温热端部件精密铸造,是燃气轮机的上游产业,预计将与公司燃气轮机业务产生协同作用。我们认为,中国动力旗下广瀚动力生产的燃气轮机在价格、维修方面与国外相比具有竞争力,且目前已经有样机投入使用,将会逐步替代进口设备,国产化进程将加快。中国动力燃气轮机板块业绩将进入高速增长期。

　　全电动力顺应行业发展,未来市场空间广阔

　　综合电力推进具有布置灵活、节省燃料等特点,适合作为军用舰船的推进系统,未来舰船的推进系统将向综合电力推进发展。同时,国内军用及民用船舶对船舶信息化、智能化的要求持续提高,将对综合电力推进系统产生巨大的市场需求。公司所属子公司上海推进、长海电推是国内电力推进系统领域的领先企业,依靠中船重工集团下属712所在推进系统核心组件方面的技术优势,实现单轴推进功率20MW以下的舰船电力系统产品全部国产化。在拥有技术优势的基础上,公司市占率优势明显,军品领域占绝对垄断地位,市占率达到90%以上,民品领域也到达70%以上。我们认为,全电动力作为未来船舶动力的主要发展方向,目前已率先在海巡船、海警船、公务船、科考船等3000吨级民船领域实现应用,随着技术的不断成熟将逐步扩展到大中型舰船。同时,随着经济性的不断提高,民品将继续存在较大增长空间,未来公司全电动力板块有望达到年20%以上的增速。

　　受益于海上浮动核电站建设,2019年核动力业绩或将加速增长

　　首座海洋核动力平台示范工程预计将在2019年完成,未来将批量生产40座海洋核动力平台,市场规模将达到1000亿元,预计2019年起海洋核动力平台将进入批量化生产高峰期。中国动力旗下海王核能是较早开始从事民用核电设备业务的业内领先厂商,具有核级阀门民用核安全设计许可证和制造资质、欧盟CE、美国API600和API6D等资质公司已经参与中船重工首座海洋核动力平台建设,主要负责设计、管线、阀门、检测设备、防护设备以及维修等方面的业务,公司承担系统占海洋核动力平台造价的15%左右。我们认为,凭借中船重工集团母公司的资源优势,未来海王核能在海上核动力平台动力装备方面将占据市场主要领导者甚至垄断者地位。2019年海洋核动力平台实现批量生产后,将会显著拉动公司海洋核动力业务发展。

　　柴油机类型全覆盖,整合后市场影响力大幅提升

　　随着新造船市场的回暖,公司柴油机业务有望在2019年开始加速增长。新造船市场经过了近10年的萧条期,从2017年开始触底回升,新接订单开始加快增长,2018年一季度,新接订单量同比更是大增180%,今年以来的新接订单一般排期在2019-2021年,预计总装制造厂营业收入将在2019年左右开始出现增长。虽然这批订单价格仍然处于低位,总装厂商利润率依旧没有摆脱盈利难的困境,但这批订单利好国内配套企业,主要原因是由于订单价格较低,或将促使总装厂更多的选择国内配套厂商的设备。因此,随着动力系统国产化替代的进程加快,这批订单将有效拉动公司柴油机业务在2019年开始加速增长。

　　在能力建设方面,公司拟加大对中国船柴的工资,以优化调整青岛厂区布局与工艺流程,满足宜昌厂区100万马力船用低速柴油机总装能力迁移至青岛厂区的需求,并形成双燃料低速柴油机的研发和总装能力;改造升级大连厂区生产线,提高船用低速柴油机总装生产的效率和质量。同时,西南研究院的成立将进一步增强公司在柴油机核心零部件的研发和生产能力,提高柴油机业务的核心竞争力和产业附加值。

　　盈利预测与投资评级:注入资产业有望增厚业绩,核心板块国产替代空间广阔,维持增持评级

　　我们认为,公司是国内覆盖各类船用陆用动力系统的领先企业,此次资产注入后公司动力体系将进一步完善,较强业绩预期有望增厚公司业绩。未来有望在全电动力推进系统、燃气蒸汽动力和海洋核动力等业务板块实现快速增长。柴油动力与化学动力等传统优势业务将借助平台整合优势,保持稳步扩张。营业收入预计将呈现稳健增长态势,随着各业务板块整合完成,规模和协同效应逐渐显现,公司产品毛利率或稳步提升。预计公司2018年至2020年归母净利润分别为13.14亿元、16.29亿元、20.06亿元,同比增长分别为13.81%、16.29%、20.06%,相应18年至20年EPS分别为0.79、0.89、1.06元,对应当前股价PE分别为24.16倍、21.45倍、18.01倍。若考虑本次注入和增资的资产,则2018-2020年归母净利润分别为15.16亿元、18.51亿元、23.06亿元,同比增长分别为26.13%、22.07%、24.60%,相应18年至20年EPS分别为0.87、1.07、1.33元,对应当前股价PE分别为21.83倍、17.89倍、14.35倍。