沪指延续弱势，再度失守2700点，仅软件股表现活跃之外，盘面毫无亮点，白酒、医药等大消费板块成杀跌主力军，股市有风险，投资需谨慎。文中提及个股仅供参考，不做买卖建议。

　　五粮液:业绩略超预期,二次创业前景光明

　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：朱会振,李光歌日期：2018-09-06

　　业绩总结:公司发布2018年中期报告,上半年实现收入214.2亿元,同比+37.1%,归母净利润71.1亿元,同比+43%;其中18Q2实现收入75.2亿元,同比+37.3%,归母净利润21.4亿元,同比+55.2%。业绩略超之前公告预期。

　　淡季控货挺价,批价稳步上升,系列酒发力。1、公司计划全年投放2万吨五粮液系列,预计上半年实际发货量已达1.1万吨(Q1大概发货6000吨)。公司从6月下旬开始暂缓接受订单,有效消化渠道库存,目前经销商手中库存较低,终端实际动销健康。淡季终端需求依旧旺盛,公司批价稳步上涨,较低点时不足800元升至目前830元附近,相比较拿货成本789元,渠道利润已有明显改善,经销商积极性和信心高涨。公司预期理想渠道利润为10%-15%(即860元以上)考虑到目前普五与茅台拉开的价差,未来批价仍有进一步上涨空间。新品五粮液量价齐升,交杯、1618、低度等系列放量增长,“缘定晶生”等高端新品共同构建五粮液“1+3”产品体系,五粮液将享高端白酒需求扩容红利,保持较高速增长。2、系列酒品牌“三聚焦”原则加速落地,品牌清理有序推进。系列酒通过去年的产品体系调整(130个品牌梳理至49个),有效聚焦“4+4”产品策略,打造五粮醇、五粮春等核心大单品,全年冲击百亿目标在望。3、公司H1预收款44.2亿元,环比减少13.5元,主要系公司6月暂停打款消化部分预收款。

　　营销突破,混改激发活力,二次创业情景光明。1、营销系统坚持“强品牌、拓渠道、拉动销”的发展思路,营销工作取得新突破:1)品牌宣传显成效。公司通过品鉴会、广告宣传等活动有效培养核心消费群体,提升五粮液品牌力;2)百城千县万店工程稳步推进,与过去相比公司加强了终端门店陈列和与消费者互动,推动传统营销向现代化终端营销转型;3)商家结构优化。公司持续实施“优质投放”策略,将有限资源往核心市场倾斜,进一步优化商家结构。同时公司定增4月落地,实现管理层与经销商利益的一致绑定,内外齐心,改革攻坚,二次创业情景光明。

　　毛利率上行,消费税恢复正常,费用管控盈利水平提升。1、基于提价和产品结构优化,公司H1毛利率同比提升1.2pp至72.8%。2、消费税23.6亿,同比+132%,主要是因为去年5.1后白酒消费税税基提升,目前消费税率11%属于正常水平。3、销售费用率、管理费用率为10.1%、5.51%,同比下降3.8pp、1.4pp,公司严控费用高效投放,内部管理效率优化,整体运营质量提升。公司H1净利率34.8%,同比提升1.6pp,盈利能力改善。

　　盈利预测与评级。公司改革红利释放,业绩处于上升期,基于公司优质产能带来的放量能力,故调整盈利预测,预计18-20年公司收入分别为391亿元、488亿元、587亿元,三年复合增速24.8%;18-20年EPS分别为3.47元、4.43元、5.48元,对应PE分别为19X、15X、12X,维持“买入”评级。

　　风险提示:白酒行业景气下行,销售或不及预期。