五粮液:转变增长方式,期待中档酒突破

　　1.事件:

　　报告期内,公司实现营业收入62.45亿元,同比增长39%;营业利润28.45亿元,同比增长36.8%;实现净利润20.81亿元,同比增长36.7%,EPS0.548元。

　　2.我们的分析与判断。

　　(一)、毛利率和费用率双降,销售净利率同比持平。

　　一季度收入同比上升39.0%,产品销量增加和原辅材料成本、人工成本等价格上涨因素引起成本同比提升57.9%。公司毛利率同比下降4.1%至65.8%。公司今年提出加大产品结构的调整,明确腰部战略思路,应该是产品结构的调整导致毛利率下降。公司10年1月提高五粮液出厂价40元,提价幅度在8.53%,一季度五粮液的销量增长应该在25%左右。

　　营业费用率同比下降1.6%至6.2%,管理费用率同比下降1.0%至6.9%;主营业务税金及附加率同比下降0.6%至7.49%,销售净利率同比微降0.6%至33.3%。预收账款环比上升5.5亿元达到76.6亿元。

　　(二)、2011年销量增长20%以上,五粮液存在提价预期。

　　五粮液单品10年生产形势大好,超额完成任务,11年一季度产量不低于20%,全年不低于20%,总销量增长不低于20%,加大六和液、五粮醇、五粮春增长,销量增长会大于20%。公司今年一月上调中端指导价至889元,出厂价尚未上调,仍维持在509元,参考茅台和国窖1573的提价行为,公司上调出厂价的预期明显。

　　(三)、转变增长方式,打造中间品牌。

　　五粮液的市场策略是“做精做强超高端,做活做大中价位品牌,做实做稳低端酒”,希望其中一个中价位产品产量走出五万吨。今年加大六和液、五粮醇、五粮春增长,销量增长会大于20%。对于五粮液来说,明确腰部战略思路,中价位酒已成为调整产品结构的核心举措,进一步,五粮液才能够形成良性循环。

　　3.投资建议。

　　公司全年销量增长20%,吨酒价格上涨5%,11年收入增速有望达到25%。预计2011和2012年EPS 为1.50和1.93元,对应市盈率分别为21.2和16.4倍,维持推荐评级。 (银河证券 郭怡娴 董俊)