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路网分流导致车流量下滑7.5%,业务结构变化拉低毛利率约6个百分点。公司上半年路费收入为14.03亿元,同比下降1.73%,车流量约为1280万辆,同比下滑7.5%。下滑的主要原因在于银三角撤站、路网分流及绿通新政等因素,尤其是济广高速鹰瑞段对公司南北向核心路产形成明显的分流威胁。公司上半年工程收入快速扩张至5.15亿元,占总收入26%,较去年同期上涨7.5个百分点,而路费收入占比则下滑7个百分点。由于工程收入营业利润率仅为6.5%,大幅低于路费收入65%的毛利率,公司上半年整体毛利率仅49.6%,同比下滑约6个百分点。 资本开支高峰到来,成本压力逐步显现。公司目前新建及改扩建工程有彭湖二期、昌奉高速、奉铜高速、昌樟高速等项目,资金需求约达150亿元,剔除目前已投资的37亿元后,未来资金需求仍达113亿元,因此未来2-3年内资金压力较大。我们认为大量资本开支对公司影响主要有两方面:短期内公司面临一定的融资和资金周转压力,从而使短期借款快速上升。上半年公司短期借款增速达564%,财务费用同比增长26%,增幅均较为明显;项目建成转固定资产后,折旧及财务费用将大幅上升,公司未来将面临较大的成本压力。昌奉高速预计今年年底通车,成本压力将于明年逐步体现。 维持盈利预测和"增持"评级。上半年公司获得约1.52亿财政补助,对2011年业绩影响约为0.06元,我们对公司2011-2013年的盈利预测分别为0.56、0.49、0.48元(2012、2013年未考虑财政补贴),对应目前股价PE分别为7.39X、8.45X及8.6X;考虑到公司未来将面临较大的折旧及财务费用,我们对公司维持增持评级。(申银万国 周萌) |
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