阳泉煤业：整体上市仍是未来看点

　　中投证券研报认为，阳泉煤业公司是A股市场上的无烟煤龙头企业。公司总部位于全国六大无烟煤矿区之一的阳泉矿区，公司无烟煤产量约为2200万吨，居上市公司首位，远高于其他无烟煤上市公司。公司综合煤价未来有望持续上涨。公司洗选产品为洗块煤、喷粉煤和洗末煤。受益于无烟块煤的稀缺性与需求刚性，洗块煤价格长期看涨；喷粉煤价短期承压，但未来有望随钢铁盈利改善而重回上涨轨迹；洗末煤则充分受益于重点合同电煤的涨价。

　　公司上半年自产煤1648万吨 (+14.8%)，收购集团原煤1524万吨 (+36.7%)，使得公司销量上升至2964万吨(+15.9%)。而在价格方面，二季度阳泉各煤种均进行了调价，洗混煤均价下跌2%，而洗块煤和喷粉煤因2011年下半年上涨较多，2012上半年降价后均价仍取得了16.6%和0.5%的同比上涨，因此公司综合煤价仍上涨了1.22%至533元/吨， 价量齐增使得公司煤炭收入增长了17.36%。不过，公司上半年营业成本控制欠佳， 吨煤成本上升至425元/吨 (+6.9%)，煤炭营业成本增加了23.9%，使公司煤炭毛利率下降至20.2%，也因此使得公司上半年煤炭业务毛利贡献减少了0.95亿元。

　　营业税金和管理费用上升进一步拖累业绩。公司贸易业务主要贡献收入(上半年177亿元，+52%)，因毛利率低，对公司毛利贡献有限。相反，随着贸易业务收入扩大， 公司承担营业税金(主要是国贸关税等)相应增加了1.23亿元，同时，公司职工薪酬和贸易规模的增长也增加了管理费用2.34亿元，拖累了公司中期业绩。

　　小煤矿整合是公司看点之一。2010年公司积极参与山西小煤矿整合，其整合主体国阳天泰 (控股51%)先后收购山西翼城河寨煤业 (60万吨)和中卫青洼煤业 (60万吨)各49%股权，平定县周边12座小煤矿 (整合为4座，合计产能270万吨)100%股权，以及宁武榆树坡煤业 (设计产能120万吨)51%股权。上述小矿合计产能510万吨，较公司目前产能增加18.5%。

　　公司自有平舒煤业二期投产、新景矿产能复核与整合矿的大规模投产促公司未来三年煤炭权益产量和业绩内生增长稳定。平舒煤业二期 (200万吨)预计在2013年投产，新景矿已具备750万吨生产能力，正在申请产能复核。负责山西资源整合的国阳天泰(51%)共整合了约548万吨权益产能，今年能释放部分产量，不过产量的大规模释放需等到2013年。预测2012-2014年公司煤炭权益产量为2810万吨、3027万吨和3223万吨，产量内生增长稳健。

　　公司产量和业绩高增长的关键在于阳煤集团煤炭资产在未来的整体上市预期，期待信达股权问题的破冰。除上市公司外，集团还拥有2762万吨的生产产能，其中注入条件成熟、注入价值较大的是五矿(770万吨)和新元矿 (一期300万吨已投产，二期300万吨在建)。而随着山西省国资委对煤企整体上市的推进，集团资产注入的主要障碍--信达股权问题也有望在未来得到解决。

　　中投证券研报认为，仅考虑内生增长，预测公司2012-2014年EPS为0.99元、1.14元和1.30元。集团公司的信达股权问题若能在未来解决，将能为集团可能的资产注入提供想象空间，因此维持对公司的“推荐”评级。(中投证券)