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　　永清环保:短期看超净排放 长期看土壤修复与环评咨询

　　类别：公司研究 机构：财富证券有限责任公司 研究员：邹建军 日期：2016-09-07

　　事件:我们近期对公司进行了实地调研,就公司中期业绩、未来经营思路等与管理层进行了沟通交流。

　　投资要点

　　大治理气业务收入增长迅猛,2016年上半年业绩将近翻番。公司业务包括大气治理、土壤污染修复(含环境药剂销售)、新能源发电(包括垃圾发电和光热发电等新能源领域)、环评咨询服务等,业务模式包括EPC、BOT等。

　　2016年上半年公司实现营收6.43亿元,同比增长82.31%,归母净利润5722.14万元,同比增长81.37%。分业务看,大气治理领域业务实现营业收入4.47亿元,占总营业收入的70%,同比增长81%,主要受益于大气超低排放业务的全面爆发;新能源领域,垃圾发电新余项目实现收入1400万元,清洁能源发电EPC实现营业收入8276万元,占总营业收入的15%,去年同期无收入;土壤治理业务实现收入4169万元,同比降低30%,与邵阳等项目进展不及预期相关;环评咨询业务实现营业收入1376万元,目前体量较小但增长迅速,同比增长128%。

　　公司上半年销售毛利率、净利率分别为20.13%、9.40%,均略高于去年同期的19.78%、8.51%。公司三费率8.47%,与去年同期8.39%基本持平,其中,管理费率7.02%比去年高出0.87个百分点,主要因为新增子公司费用及研发费用增加;财务费率-1.1%,低于去年同期的-0.46%,主要由于公司对竹埠港项目征拆服务收取服务费518.86万元。公司整体费用率控制良好。

　　预计大气治理业务近两年将保持高速增长,未来重点布局土壤修复和环评咨询。公司大气治理业务目前主要是火电超净排放,上半年订单9个亿元,比较充足,预计“十三五”期间,中小锅炉超净排放有望接棒火电超净排放助力公司大气业务持续健康发展。另外公司首次进军VOCs治理领域,与中包联签署战略合作协议,并与景昌上海成功签订第一单业务。

　　未来公司将重点布局土壤修复业务和环评业务,土壤修复方面公司已经形成了从研发、设计、修复药剂生产到工程施工的完整产业链,拥有重金属治理和有机物治理能力。重金属治理采用的固化稳定化技术一直走在全国前列,自产对药剂相比国外至少便宜30%,此外公司上半年在耕地治理方面获得突破,于今年四月份成功中标长沙市望城区重金属污染耕地修复项目。有机物治理方面,公司自身拥有热脱附和化学氧化技术储备,且2015年收购的美国IST拥有较强有机物治理技术并有1000余个成功治理案例,公司已组建起土壤修复领域内顶尖团队。随着“土十条”及后续配套政策的陆续推出,土壤修复千亿市场有望在“十三五”期间爆发,公司上半年签订1.5亿土壤修复订单,预计下半年有更多大订单(PPP模式)释放。

　　获得环评甲级资质,期待“环评”+“治理”协同效果。环保部于2015年3月颁布《全国环保系统环评机构脱钩工作方案》,规定“红顶中介”分三批脱钩,第一批环保部直属单位的8家2015年底完成;第二批西部省级及中、东部地区各级环保部门所属的环评机构2016年6月底前完成;第三批西部地区市县级环评机构2016年年底完成。目前,第二批机构脱钩已顺利完成,下半年将有带三批150家机构陆续脱钩,“红顶中介”完全退出后将释放超过50%的市场份空间。2015年9月,环保部颁布新的环评资质管理办法,大幅提高甲级和乙级环评机构所需的环评师必备人数要求(对甲乙两资质的环评工程师数量要求增加50%),资质壁垒的提升将凸显甲级资质的价值,且随着资质标准的提升,不能满足新资质条件的环评机构逐步被注销,市场集中度将逐步上升。目前全国共981家环评机构,较年初的1125家减少了约150家(其中乙级资质减少142家),其中甲级资质180家,甲级资质占比由16%提升至18%,整合效果初现。“红顶中介”脱钩及环评政策趋严,为民营环评企业带来发展良机。

　　公司于今年8月份获得环评甲级资质,是湖南省唯一一家甲级环评机构,也是新版环评资质管理办法实施以来第一家获批机构,公司已形成环保全产业链布局,能够充分利用环评前端咨询业务与后续治理业务之间的协同效应,有利于公司后续获取治理订单。目前公司环评业务范围也由湖南省拓展至全国,在北京设立环评分公司,并中标西藏林芝地区克劳龙河流域水电项目。预计未来3~5年公司环评业务将保持高速发展。

　　垃圾发电运营业务逐步释放业绩,清洁能源发电EPC业务发展迅速。公司垃圾发电业务逐渐释放业绩,上半年新余600吨/日项目已并网发电,衡阳一期1000吨/日的项目已于7月份完成试运行,下半年将开始贡献利润,长沙5100吨/日(公司持股10%)项目预计17年初投入运营。公司制定了未来日处理生活垃圾1万吨的目标,将为公司带来持续稳定的收益。清洁能源发电方面,公司与深圳爱能森成立永清爱能森合资公司,主要承接新能源EPC工程建设,公司在上半年取得7.3亿元《达茂旗100MW风力项目成套设备采购和技术服务合同》大额风电订单,同时签订7540怀化光伏项目,新能源EPC业务成为公司新的利润增长点。

　　股权激励到位,成立并购基金内生外延协同发展。公司于2015年10月对主要核心员工进行了股权激励,拟以5.88元/股(除权除息后)的价格向249名核心人员授予不超过319万元,行权条件为以2014年度扣非经净利润为基准, 2015/2016/2017年扣非净利润增长率不低于50%/125%/210%,相当于环比增速

　　分别为50%/50%/38%,高速增长的业绩目标反映公司管理层对未来发展充满信心。另外,公司于2016年3月份宣布与长沙思诚投资、深圳榛果投资共同出资成立环保产业基金,规模15个亿,投资于节能环保及新能源领域的优质项目,有利于实现公司环保行业并购整合和产业链延伸。

　　盈利预测与投资评级。公司传统大气业务近两年将继续保持快速发展,后续中小锅炉有望接替维持高位运行,土壤修复、环评业务未来数年都将处于高景气阶段,我们看好公司在土壤修复的竞争实及环评业务的发展前景,预计公司2016/2017年营业收入分别为15.80/20.21亿元,净利润分别为1.63/2.22亿元,对应EPS 0.25/0.34元。我们认为2017年以后公司仍有望保持快速增长,给予公司2017年40-45倍PE,合理估值区间为13.73-15.44元。目前公司股价14.51元,处于合理价值区间内,考虑公司业绩存在超预期的可能,我们维持对公司“谨慎推荐”评级。

　　风险提示。土壤修复进展不及预期、中小锅炉超净排放进展不及预期。