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　　世茂股份:存量项目处置提升业绩 未来商业禀赋进一步释放

　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：王胜 日期：2016-09-07

　　项目处置产生的投资收益提升半年业绩,报告期内毛利率有所下滑。公司报告期内实现营业收入63.67亿元,同比减少25.32%,低于预期,其中房产销售实现营业收入58.92亿元,同比减少25.34%,上半年公司实现归属于母公司股东净利润13.91亿元,同比增长49.70%。收入下滑的同时归母净利润大增主要是因为出售项目公司股权(旗下持有北京世茂工三)带来的大约11亿的投资收益。报告期内公司毛利率31.38%,比15年同期减少了5.25个百分点,其中住宅地产毛利率由31.74%大幅下降至24.50%,商业地产略有提升,由38.10%上升至40.54%,报告期内房产销售收入结构中住宅地产占比进一步提升至79%,住宅占比的提升叠加住宅毛利的下滑拖累了整体毛利率。

　　报告期内销售面积略有下降,销售额与15年同期持平,未来公司在商业地产的禀赋将逐步释放。16年上半年公司实现合同销售面积46万平米(15年同期为57万平米),其中还包括北京世贸大厦的7.78万平米,合同销售额75亿元,与15年同期持平,销售面积和销售额分别完成全年计划的32.85%和42.37%。根据公司半年报披露的销售情况来看,如果我们把商住类的销售直接归为住宅类销售,公司报告期内实现住宅地产销售面积34万平米,商业地产销售面积12万平米,商业地产占比为26%,公司15年全年销售面积140万平米中商业地产销售面积为18万平米,占比仅为13%,根据公司目前持有的项目类型来看,我们认为未来公司的商业地产销售占比将进一步提升。公司16年上半年通过收购集团内优质商业资产,既解决了同业竞争问题,同时也进一步强化了公司的商业地产禀赋。在对北京世茂工三和北京世茂大厦变现之后,公司目前持有完工的投资性物业92万平米,在建的持有型物业约有100万平米,地处核心位置,未来将贡献稳定的租金收入。公司目前在建+储备面积高达892万平米,确保未来几年销售的持续性。

　　借力资本市场实现低成本融资,非公开发行顺利进行。16年上半年公司通过资本市场募得债务资金55亿元,融资成本在3%-3.38%,成本优势明显,公司于近期又收到了中期票据的接受注册反馈,金额为13亿元。非公开发行股票方面,公司拟募集金额不超过66.7亿元来收购集团内的优质资产,目前正顺利进行中,考虑到公司目前的资产负债率只有60.3%,在行业中处于低位水平,我们认为公司非公开发行获得通过是大概率事件,通过后将进一步优化公司资本结构,确保公司发展所需资金。

　　盈利预测与投资评级:上调16年盈利预测,下调17-18年预测,目标价:8.58元,维持增持评级。公司是国内商业地产龙头,项目分布合理,地理区位佳,同时公司成立保险公司,走“保险+地产”之路,我们看好公司未来的发展,虽然公司上半年收入不及预期,但处置股权带来的投资收益巨大,同时考虑到行业的未来态势,我们上调公司16年的盈利预测,下调公司17-18年的盈利预测,预计16-18年EPS:0.85/0.85/0.91元(原先预测在最新股本摊薄下EPS为:0.77/0.93/1.22元),参考可比公司11倍的PE,给予目标价格:8.58元,维持增持评级。