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　　今世缘:国缘放量带动毛利率提升 上半年业绩稳健增长

　　类别：公司研究机构：太平洋证券股份有限公司研究员：太平洋研究所日期：2017-08-01

　　国缘放量增长,带动毛利率稳步提升。

　　2017 年上半年,公司实现营收18.04 亿,同比增长17.24%。主要是因为公司特A 类产品(即含税出厂指导价在100 元以上产品,主要是国缘系列)增长速度较快。公司按照含税出产价由高到低将产品分为特A 类、A 类、B 类、C 类和大曲类,近几年,公司特A 类产品占比持续提升,由2012 年的约60%提升至目前约75%;同时,随着公司产品结构的持续升级,公司销售毛利率也持续提升,2017 年上半年,公司销售毛利率为70.68%,同比提升0.92pcts。

　　费用率下降,进一步提升净利率。

　　2017 年上半年,公司净利率为35.99%,同比提升1.50 pcts;实现净利润6.49 亿,同比增长22.35%。除了毛利率提升之外,费用率下降也是主要原因。上半年,公司销售费用率为11.73%,同比降低0.38pcts,主要是因为二季度的费用投入较少。但是由于公司很多销售费用投入和确认都是发生在四季度,考虑公司省内下沉以及省外扩展都需要费用投入,我们预计全年费用率将较去年维持稳定。管理费用率方面,2017 年上半年为4.60%,同比降低2 pcts,主要是因为本期折旧费减少,以及税金转计入税金及附加科目导致。

　　省内消费升级+市占率提升,公司增长有保障。

　　目前,公司在江苏省内实现的营收占公司整体收入的 95%左右,省内市场对公司至关重要,而公司在省内市占率仅约10%。具体而言,苏北地区主要是地产酒主导,省内品牌市占率近75%。公司收入最大的部分也来自于苏北地区,公司产品在苏北地区的消费基础牢固,未来有望持续受益于消费升级。而苏南地区白酒品牌较为分散,目前呈现出苏酒、川酒和徽酒三足鼎立的格局,地产酒仍有较大的提升空间。而且苏南地区的消费能力强,次高端白酒的消费需求更大,未来随着公司省内持续深耕,苏南市场有望实现较快发展。

　　盈利评级与预测

　　公司是江苏白酒龙头企业,拥有“国缘”、“今世缘”和“高沟”三个著名品牌。其中“国缘”定位中国中高度白酒创领者,成为公司业绩增长的驱动力;“今世缘”定位喜庆缘分酒,通过差异化的竞争打造竞争壁垒。未来,随着江苏省消费升级促进以及市场深耕下市占率的提升,公司业绩有望维持稳定增长。我们预测2017/18/19 年EPS 分别为0.71/0.81/0.92 元,目标价18.5 元,维持“增持”评级。

　　风险提示:

　　次高端白酒行业增长放缓,江苏省内竞争加剧。