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　　华润双鹤:收入增速超预期 大输液反转趋势明确

　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：朱国广,周平日期：2017-10-27

　　事件:公司发布2017年三季报,实现营业收入47.6亿(+15%)、归母净利润7.2亿(+21%)、扣非后归母净利润7.0亿(+23%);2017Q3单季度实现16.8亿(+29%)、归母净利润2.0亿(+21%)、扣非后归母净利润2.0亿(+19%)。

　　收入增速超预期,大输液反转趋势明确。从单季度收入来看,公司收入增速持续提升,2017Q1-Q3的单季度收入增速分别为4%、11%、29%。其中输液业务的单季度收入增速分别为-2%、9%、34%,单季度收入增速提升一方面是因为2016年输液收入结构调整导致Q1-Q3单季度收入逐步下降而基数偏低,但更重要的原因在于输液产品结构转型效果显现,低毛利的普通输液产品价格保持稳定不再承接低价订单,高毛利的软袋和BFS产品快速放量;产品结构调整还使得输液业务的毛利率提升6.16pp至44.66%。非输液业务的单季度收入增速分别为4%、11%、29%,慢病、专科等业务都实现了快速增长,一方面是因为营销力度加大,销售费用同比增长39%,另一方面也是因为匹伐他汀、珂立苏等品种持续快速放量。从盈利能力来看,输液业务和专科业务的毛利率分别提升6.16pp和10.47pp,使得综合毛利率提升4.40pp至57.30%。销售费率提升4.64pp至26.61%,管理费率下降1.63pp至10.21%,期间费率提升3pp至36.68%,净利率提升0.95pp至15.89%。

　　匹伐他汀进入医保,未来市场空间广阔。他汀类药物是主要的降脂药,2015年样本医院的他汀类药物市场销售额约为27亿元,预计终端销售额超过100亿,同比增速为7%。匹伐他汀上市以来保持高速增长,市占率从2010年的0.2%增长到目前的5%左右。考虑到匹伐他汀疗效明显,是服用剂量小且目前唯一未见增加新发糖尿病的他汀类药物,未来市占率有望至少达到他汀类药物市场的20%,估计终端销售额不低于20亿。华润双鹤作为首仿药有望占据75%的市场份额,按照50%的出厂价测算,未来市场空间不低于7.5亿元。

　　慢病平台内生外延持续增长,儿科药政策受益明显。在慢性病领域,公司重点布局高血压、高血脂、糖尿病等大病种。我国慢性病患者人数超过2.6亿,且随着老龄化进程加快将持续扩大,慢性病治疗药物具有广阔的市场前景。在儿科药领域,二胎政策全面放开将带来新生儿数量显著提升,市场持续扩容;国家出台了从注册审评到招标采购等利好政策,珂立苏等儿科药产品快速增长。

　　盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.99元、1.15元、1.33元,PE分别为23倍、20倍、17倍。维持“买入”评级。