国投电力:低估值水电蓝筹 海内外扩张促成长

　　类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：刘晓宁,叶旭晨,王璐日期：2017-12-20

　　A股稀缺大水电龙头,推进雅砻江中游电站建设,水电资产规模将持续扩张。公司主要从事电力行业投资与管理,截至三季度末公司已投产控股装机3162万kW,其中水电1672万kW,占比52.9%。公司控股的雅砻江水电位于我国第三大水电基地,雅砻江流域可开发装机约3000万kW,目前已投产1470万kW。公司已完成下游电站建设,中游两河口、杨房沟电站建设持续推进中,预计将于十四五初期开始投产。中游电站配套外送电通道已纳入规划,公司主业资产及盈利规模有长期发展空间。

　　火电机组结构优质,盈利能力有望持续改善。截至三季度末公司控股火电1375.6万kW,占比43.5%。公司火电资产中百万机组占比接近50%,无30万kW以下机组,火电机组结构优质,具有供电煤耗低、发电效率高的优势。受高煤价及发电效率低的影响,今年上半年公司火电资产整体亏损。随着用电需求回暖,以及预期煤价下行、煤电联动将提升上网电价,公司火电业务盈利能力有望持续改善。

　　扩张海内外新能源项目,打造综合电力平台。公司在云南等地合计投产控股风电、光伏等新能源114.4万kW,致力于打造水火并济、风光互补的综合电力平台。2017年上半年公司控股子公司雅砻江水电收购取得会理中电建大桥新能源、冕宁中电建大桥新能源51%、60%的股权,扩张国内新能源装机规模。2016年公司完成收购英国红石能源100%和新加坡雷斯塔利公司42.1%的股权收购,直接或间接参与投建英国海上风电、印尼火电项目等境外业务,加快海外项目布局。

　　获三峡集团举牌,凸显投资价值。16年12月至17年3月,长江电力及三峡资本、长电资本等关联方累计增持公司5%股权。受水电同行业公司举牌,体现对公司未来发展前景的看好,公司投资价值进一步凸显。

　　盈利预测与评级:综合考虑煤价、电力需求回暖、市场交易电量增加等多重因素,我们维持预测17~19年归母净利润分别为36.79、39.91和43.86亿元。EPS分别为0.54、0.59和0.65元/股,对应当前股价PE分别为14、13和11倍。我们认为,雅砻江为公司带来持续稳定现金流,战略投资赣能股份、布局售电市场,战略转型进入海上风电领域,联手跨国集团进入海外投资。当前公司PE及PB(1.7倍)估值低于行业平均水平(可比公司17年平均PE15倍,PB高于2倍),我们看好公司中长期火电资产重估及水电资产的确定成长,强调“增持”评级。

　　风险提示:火电业务继续恶化;雅砻江中游建设进度放缓;来水偏枯。