上海机场:商业变现能力再上一台阶,中期价值显著

　　类别：公司研究机构：国金证券股份有限公司研究员：苏宝亮日期：2018-07-24

　　上海机场免税新协议落地,我们测算2019年上海机场免税业绩增量为17.0亿,新协议共将提供净利润增量192.5亿:我国主要枢纽机场进入流量变现阶段,商业租赁收入高速增长。其中又以免税租赁收入为主要来源,上海机场免税新协议保底销售提成总额为410亿,提成率提高至42.5%。2022年前,T1航站楼尚未包含至新协议中,保底销售额预计高于实际销售额,新协议条款略超预期。新合同期内上海机场预计实际提成收入为526.2亿,将大幅增厚公司业绩,上海机场商业变现能力更上一台阶。

　　起降架次增速短期不会有较大幅度回升,旅客吞吐量增速稍有回暖,国际线成为亮点:5月上海机场时刻处罚取消,但由于空域和空管保障资源等因素限制,客运加班、包机数量较少,上海机场起降架次增速依然维持低位,5月/6月,分别同增仅2.4%/3.7%。同时上海机场航空需求旺盛,客座率提高,并且宽体机占比提升1.5pct,旅客吞吐量增速与飞机起降架次增速出现剪刀差。另外上海机场定位国际复合枢纽,积极完善国际航线网络,依靠国际航线更高的收费标准,航空业务收入仍将保持稳步增长态势。

　　投资收益是上海机场利润重要来源,仍会稳定贡献业绩:德高动量受益经营规模不断扩大,将逐步打开业绩增长空间,我们测算卫星厅投产,德高动量将增厚公司投资收益约1.7亿。浦东航空油料受益油价稳步上涨和机场业务量提升,录得快速的净利润增长和更高的净利率。我们认为由于采购原油与实际销售时的时间差,油价上涨时,采取市场调节价的外线航班航油销售差价提高,是油料公司利润近年快速提高的主要原因,预计将继续提供稳定的投资收益。

　　投资建议

　　上海机场2017年以来股价表现良好,上涨幅度已超过130%,估值水平不断提升,目前对应2018年PE估值已达27倍。不过我们认为上海机场中期仍然具有成长空间,投资价值显著。中期旅客吞吐量将达到1亿人次,同时免税业务持续高增长,净利润有望达到80亿。我们预测公司2018-2020年EPS为2.27/3.01/3.20元,对应PE为27/21/19。通过DCF和PE估值,给予目标价76.5元,对应目前股价超过20%空间,维持“买入”评级。

　　风险

　　新建卫星厅成本增量超预期,免税新协议低于预期,突发性事件影响。