泸州老窖

　　中信证券

　　泸州老窖:营销改革效果显现,收入持续高增长

　　一季报业绩符合我们预期。2011年一季度,公司实现营业收入20.71亿元,同比增长42.44%;实现归属于母公司所有者净利润8.96亿元,同比增长31.93%;每股收益0.64元,符合预期。

　　一季度经营情况值得关注的有三点:1)收入持续加速增长,博大酒业表现突出。一季度公司营业收入同比增长42.44%,超出全年增速目标(37.51%)4.93个百分点。分季度看,该增速是去年一季度以来最高水平,且从去年第三季度开始,收入增速连续3个月上升。由于博大酒业业绩良好,少数股东损益同比增长131.61%,可见在盛初咨询的协助下,公司在中低价位酒市场的优势进一步强化。2)毛利率同比略降,柒泉公司助销售费用率显著下降。综合毛利率70.21%,同比下降2.74个百分点,环比上升2.06个百分点;销售费用率3.22%,同比下降2.10个百分点,环比下降2.85个百分点,预计柒泉公司承担了较多销售费用。3)华西证券贡献下降、期权费用计提增加和预收账款维持高位导致净利润增长偏低。一季度华西证券对公司净利润的贡献额为5980.34万元,同比下降3036%;公司从去年2月开始计提期权费用,而今年多计提一个月;预收账款10.40亿元,较上年末略减0.17亿,同比增长41.24%,仍处于历史高位。

　　营销模式创新和销售体系改革成效显著。公司通过吸引经销商参与增发、组建博大酒业和柒泉公司,创立厂商一体化盈利模式。2010年开始,公司领导层主管销售、试点三级销售体系以及直控专卖店建设加速(计划3年建成1000家)。通过上述努力,去年下半年以来公司收入增速连续3个月上升。

　　双品牌运作推动收入规模加速扩张,中低端产品进入良险发展阶段。普通装国窖1573以价为先巩固高端形象,出厂价同比增长27%;特曲系列通过品牌裂变推出多款升级新品、开发窖龄概念产品等举措谋求销售突破。中低端市场由博大酒业进行深度营销,从“薄利多销”进入“量价齐升”的新阶段。

　　风险提示:高端产品升级受阻,白酒消费习惯改变。

　　目标价72.60元,维持“买入”评级。我们预测公司ZOH一13年整体EPS为2.10/2.62/3.27元(假定券商业务每年0.25元EPS),目标价72.60元,对应2012年白酒业务业绩30倍PE,维持“买入”评级。

[NextPage]

海通证券

　　泸州老窖11年1季报点评:白酒业务加速增长略超市场预期

　　近期公司披露2011年1季报,以下是季报点评:

　　公司2011年1季度实现收入20.71亿,EBIT为11.46亿,营业利润12.06亿,净利润8.96亿,分别同比增长42.4%,40.27%,33.4%和31.9%。白酒业务的收入和利润增速均超过了40%,华西证券投资收益同比下降30.4%,使得公司营业利润增速远低于收入增速。

　　股份公司白酒收入增长42.4%,但“柒泉”公司发货量更快。2011年1季度实现销售商品提供劳务收到现金18.29亿,同比增长仅20%,同时预收账款与2010年底基本持平,但应收票据却创历史新高为24.47亿,相比2010年底的17.99亿增长36%,主要在于今年较大客户多采用票据结算方式支付货款所致,鉴于公司的六大“柒泉”销售公司占公司销售额比重高达50%以上,我们认为这是上市公司给予“柒泉”公司一定信用期并帮助其快速发展。

　　糖酒会期间从对各地“柒泉”公司调研情况来看,我们了解到其给经销商发货的速度更快,局部地区超过了50%以上的增速。例如华北片区的重点市场北京,2010年国窖系列酒销售额为2.2亿,但今年1季度已经实现1.5亿左右,估计全年可以做到4个亿左右。今年1季度公司超高端产品“中国品味”销量达150吨,估计大部分在北京实现。

　　中低档酒快速增长拉低综合毛利率但期间费用降低扯平白酒盈利能力。2011年1季度公司实现综合毛利率为70.2%,相比去年同期下降2.7个百分点,主要在于今年销量增长超过均价提高所致,原材料成本大幅上升,同时中低档产品增速明显快于高档酒增速,今年1季度公司主销中低档产品的博大酒业净利润增速超过100%,收入增长估计在60%以上。1Q11消费税率提高0.6个百分点达到7%,但营业费用率下降2.1个百分点为3.2%,管理费用率下降0.3个百分点为4.6%,使得EBIT利润率仅下降0.9个百分点,为55.3%。

　　华西证券收益下降30%拉低公司净利润增速,估计后续几个季度降幅可能更大。2011年1季度华西证券投资收益5980万,贡献EPS约0.043元,鉴于近期证券行业佣金战愈演愈烈,且在华西证券增发扩股之后的摊薄效应,估计今年泸州老窖获取的投资收益不容乐观,但我们认为白酒业务贡献利润占比的提高应有助于市场对其的估值水平。

　　盈利预测:鉴于白酒业务的快速发展和华西证券的风险,我们重新调整了盈利预测,预计公司2011-2012年收入分别为76.31亿,109.6亿和133.75亿,分别同比增长42.1%,44%和22%。假设不考虑华西证券,估计公司2011-2012年EPS为2元、2.93元和3.75元。我们倾向认为华西证券在2011年可贡献投资收益1.76亿(下降50%),则公司EPS分别为2.1元,3.03元和3.75元,当前股价43.6元,2011-2012年动态PE分别为20.8倍和14.4倍,维持“买入”评级。

　　主要风险:

　　宏观经济波动带来高档白酒消费萎靡,泸州老窖特曲系列酒招到地产名酒的猛烈攻势,白酒消费税率受政策上调影响,华西证券投资收益大幅下滑风险。

[NextPage]

海信电器

　　中信证券

　　海信电器10年报点评:产品结构改善致超预期可持续

　　4季度盈利能力大增,业绩超出预期。公司2010年实现营收213亿元,同比增长15.5%,实现归属于上市公司股东的净利润8.3亿元,同比增长67.8%,合每股收益0.96元,远超市场一致预期(0.78元)和我们的预期(0.88元)。超预期主要来源于4季度收入增长较为平稳(同比+l0.5%),盈利能力出现大幅提升,单季度毛利率上升至20.8%(+4.4%),净利率6.4%(+2.9%)。

　　偏重LED电视战略得当,零售额市占率保持稳定。虽然海信2010年零售量市占率(中怡康)下滑了2个百分点至14.9%,但零售额市占率较为稳定(仅下滑0.6个百分点至14.1%)。主要源于公司准确判断LED背光的液晶电视将主导国内市场趋势,并在内资品牌中最大力度推出LED电视产品。预计海信今年将继续增强LED电视的优势,并密切关注3D电视和智能电视发展。

　　产品结构改善和模组自制支撑盈利能力。公司LED电视销量占比2010年全年达20%,由于盈利能力较高,占比提升支撑公司毛利率在市场竞争激烈的2010年仅下降1.7%至17.3%。预计2011年1季度LED电视销量占比约40%,年底将达75%,3D电视占比预计年底还将显著提升,继续支撑盈利能力。同时公司在内资企业中最早建设模组生产线,目前自制比例约4成,预计年底将提升至6成,模组自制比例提升有助降低生产成本。

　　费用控制有成效,现金流健康。全年期间费用率下降3.2个百分点,主要由销售费用率下滑所致(一3%),由于公司加快产品销售的账款结算,贴现增加提升财务费用率(+0.1%),但减少销售费用,产品质量提升同时降低了保修费的计提。全年经营性现金流量5.6亿元,同比增长53.2%,保持健康。

　　风险因素:市场竞争加剧;平板电视增长变慢;日本地震致部件短缺。

　　盈利预测、估值及投资评级:由于产品结构改善和成本控制能力强,公司2010年4季度的盈利能力较高,全年业绩远超预期。近期竞争环境没有发生大的变化,较高的盈利能力在今年1季度可望持续,且海信较强的经营能力可望保障全年业绩增长。我们上调海信电器2011/2012/2013年EPS预测至1.17/1.38/1.61元,增长率分别为22%、18%和17%,给予公司相对2011年巧倍的估值,目标价17.55元,维持“增持”的投资评级。

[NextPage]

东海证券

　　海信电器:销售费用下降带动净利润同比增长68%

　　营业收入增长得益于公司出口收入大增。报告期内公司主营业务国内收入为156.82亿元,同比增长9.61%,而出口收入为40.91亿元,同比增长47.09%。

　　毛利率同比下降1.68个百分点。报告期内公司毛利率为17.34%,同比下降1.68个百分点。下降的原因主要有两个:一是2010年全年原材料采购均价较2009年全年有一定程度的上涨;二是出口收入大增拉低了综合毛利率水平(出口产品毛利率为4.57%,同比下降0.08个百分点)。

　　净利润大增得益于销售费用率的下降。报告期内,公司期间费用率为12.61%,同比下降3.2个百分点。其中下降最多的是销售费用率,2010年公司销售费用是22.6亿元,同比下降10%,销售费用率为10.63%,同比下降了3.01个百分点。销售费用率下降的原因主要是公司销售支持费用大幅下降。公司推进“产品样机管理体系项目”、“改善销售结构、优化费用投入项目”,持续提升渠道样机占用的管理水平,一方面提升终端布样水平,提升品牌形象,另一方面合理控制样机占用,减少不必要的损失;公司不断推出高端产品,持续改善销售结构,合理优化费用投入,提升费用投入产出比,实现了产品销售结构持续改善,费用投入同步优化的良性发展。

　　第四季度净利润大增缘于毛利率的提升。2010年第四季度公司综合毛利率为20.8%,同比提升了4.42个百分点。毛利率上涨的原因主要是第四季度产品主要原材料——液晶面板的均价较上年同期有较大幅度的下降。以32英寸液晶面板为例,2010年第四季度采购均价不足160美元,而2009年第四季度采购均价在200美元以上。

　　公司2011年第一季度净利润同比增长50%以上的原因可能是公司综合毛利率的提高,我们认为综合毛利率提高的原因主要是液晶面板价格较2010年第一季度有较大幅度的下降。我们仍以32英寸液晶面板为例,2010年第一季度液晶面板出货均价为210美元左右,而2011年4月液晶面板的出货价已经降到了140美元左右。

　　对公司的总体判断:近几年液晶电视销量增长迅猛,2010年内销量已经达到3346万台,同比增长37.68%,不过增长速度已经逐年放缓(2009年内销量同比增长87.16%),我们认为随着基数的逐渐增大,未来液晶电视销量增幅将进一步放缓。公司再希望以行业销量的快速增长取得较好盈利水平将会比较困难。因此我们认为公司未来净利润将呈现平稳增长态势。不过未来可能有三种情况可以使公司净利润大幅增长:一是LED电视销量大幅增长;二是液晶面板价格持续走低;三是公司规模效应显现,费用率进一步下降。建议投资者密切关注以上三种情况的变化。

　　预计公司2011年-2013年的EPS分别为1.15元、1.33元和1.51元,对应动态市盈率分别为13倍、12倍和10倍,鉴于公司估值较低,我们给予公司“增持”的投资评级。

[NextPage]

中南传媒

　　海通证券

　　中南传媒10年报点评:各项业务增长良好,新媒体布局进一步完善

　　2010年业绩概况:

　　中南传媒4月16日发布2010年年报。公司实现收入47.6亿元,同比增18%;归属于母公司净利润5.93亿元,同比增24%;扣除非经常性损益净利润5.76亿,同比增24%。实现摊薄后EPS 为0.33元,业绩符合市场和我们的预期。同时,公司拟每10股派现金红利0.6元(含税)。

　　简评和投资建议:

　　公司在 2009年40个亿的销售收入基础上,全年收入实现18%的增长,出版、发行、报媒、印刷和物资业务增速分别为12%、14%、32%、10%和18%。作为“多介质,全流程”的全国第二大出版集团,公司进一步巩固了自身的优势和影响力。全年共出版图书7357种,同比增长21.9%。湖南新华书店教材教辅销售突破26亿元,一般图书销售过6亿元、文化用品销售达到2亿元,均创历史最好成绩。潇湘晨报全年完成广告收入4.5亿元,增长37%,单日最高广告收入突破500万元。湖南天闻新华印务有限公司商业印刷业务收入也首次突破2亿元大关。同时,公司数媒布局全面展开,公司与电信运营商、终端厂商、芯片商等纷纷达成战略合作,中南(国家级)数字出版基地获批组建,中南E 库建设启动。

　　我们认为,我国出版产业先前承担了过多的宣传舆论职责,而在产业化、市场化方面有一定差距,但公司是出版发行A股中有齐全的产业链和丰富的传媒介质,且治理良好、经营优异的标的之一。公司在传统出版发行业务上沉淀了较大的优势,而在体制改革、产业化管理运营、布局新媒体业务上又先行一步,不仅符合国家把文化作为战略性产业来培养的大方向,也是新闻出版总署和中宣部塑造大型“出版航母”的理想标的。

　　我们认为公司长期的投资逻辑在于:(1)国家产业政策的支持,无论是国家还是地方,大的产业环境还是对公司具体的扶持,政策的保驾护航可起到事半功倍的效果;(2)文化体制改革中,产业化、市场化的因素会增强,管理水平提升带来较大的业绩改善空间,不考虑收购的情况下,我们预测公司2011-2013年的EPS 分别为0.41元,0.48元和0.57元,对应年增速分别为24%、16%和18%。当前股价11.35元,对应2011-2013年PE 为28倍、24倍和20倍。考虑到公司通过管理水平提升有改善业绩的空间,政策支持力度大,首次给予“增持”评级。

　　主要风险:

　　数字出版对传统纸媒冲击;教材出版与发行制度的政策风险。

[NextPage]

第一创业证券

　　中南传媒2010年年报点评:湖南全媒体巨头迈向全国

　　要点:

　　中南传媒公布了2010年年报 2010年公司实现营业收入47.63亿元,同比增长17.5%;归属于上市公司股东的净利润为5.94亿元,较上年同期增长23.8%。按最新总股本计算,每股收益为0.33元,每股净资产为3.91元。分配方案为拟向全体股东每10股派发现金0.6元(含税)。

　　出版收入稳步增长 2010年出版业务收入13.95亿元,同比增长12.20%,其中教材教辅出版收入为10.63亿元,同比增长11.8%。一般图书出版收入为2.49亿元,同比增长16.59%。教材教辅出版业务收入占比76.20%,一般图书的出版收入占17.87%。公司的古典名著、科普图书、作文图书、艺术收藏图书位居全国细分市场第一,音乐、医学类图书排名第三。

　　一般图书发行收入大增 发行板块主营业务收入为33.84亿元,同比增长14.41%,教材教辅发行业务收入占81.07%,一般图书的发行业务收入占14.51%。教材教辅的发行收入为30.18亿元,同比增长10.06%,其中湖南新华书店全年实现教材教辅销售突破26亿元。公司争取有关学科配套光盘进入用书目录,增加教材代印业务,在教材代理上取得新突破。一般图书销售收入为4.91亿元,比上期增长32.34%,湘版一般图书成功进入10多个省份的政府采购项目。自主研发的天闻点读笔投入市场,5个月销量超过12万支,销售额近5000万元,使文化用品销售比上期增长67.05%。

　　潇湘晨报广告收入突飞猛进 潇湘晨报传媒经营有限公司全年完成广告收入4.5亿元,比上年增长37%,远超全国报业广告收入的平均增幅。

　　湖南潇湘晨报经营有限公司独家买断《潇湘晨报》等报刊的经营性业务,按照授权经营业务的年度广告收入(有效刊发部分)17%的比例向潇湘晨报社支付采编运营及品牌推广等费用。

　　新媒体布局全面推进 红网2010年实现收入2053万元,连续八年实现赢利。在数字出版方面依托公司丰富的图书内容资源,公司组建天闻数媒科技(北京)有限公司,与湖南联通、华为技术达成战略合作,参与中国联通湖南阅读基地的运营。公司与日本角川集团战略合作落地,组建了广州天闻角川动漫公司。公司与拓维信息合资成立了北京掌上红网文化传播股份有限公司。名师网实现改版上线。

　　净利润增长高于收入增长归功于费用率和营业外收入 公司2010年的毛利率为40.48%,比上年略下降0.54个百分点,但费用率同时下降,使得销售费用和管理费用的增幅低于收入增幅。此外营业外收入的增长也为净利润增幅贡献了4.7个百分点的增幅,主要是增值税返还比上年增加了2557万元。

　　湖南传媒巨头迈向全国 公司是A股上市的传媒类企业中规模较大的企业,业务涵盖了出版、发行、印刷、报纸、互联网等多种媒体业务,在湖南保持绝对优势地位的同时,未来将向全国范围扩展,公司制定了以“跨区域、跨行业、跨国界”运营为主要目标的发展战略,未来公司将加速整合省内优质出版传媒资源,同时推进跨地区发展。一方面,通过跨省并购和战略联合,大力拓展外省业务;另一方面,凭借“湘版”教材的优势,扩大教材教辅在外省的销售收入,教材教辅销售区域已经扩大到30个省。公司期末有62.24亿元的净现金,为未来的跨省跨媒体扩张提供了丰富的财务资源。

　　盈利预测 我们预计2011年到2013年的每股收益将分别为0.40元、0.46元、0.54元,对应目前股价的市盈率分别为29、24、21倍。给予“审慎推荐”评级。