汤臣倍健:收入保持快增 销售费用维持高水平

　　2011年一季度,公司实现营业收入1.3亿元,同比增长52.58%;实现营业利润4826万元,同比增长25.11%;实现归属母公司净利润4095万元,同比增长25.32%;实现每股收益0.75元。

　　一季度收入同比增长较快,但增速低于去年全年收入增长水平;毛利率变化不大。公司在2010年增加了5700余家销售终端,相比2009年增长78%,我们认为有一部分销售终端目前还处在培育期阶段,没能够完全放量。预计年内部分终端将逐步走出培育期并有望并贡献更多业绩,且随着年内开拓更多的销售终端,收入增速有望回升。当期综合毛利率为63.78%,同比提升0.9个百分点,变化不大。

　　加大营销力度,销售费用同比大幅增长。2010年一季度公司产生销售费用967万元,7月份成功签约姚明作为形象代言人后,逐步加强了营销力度,大幅增加了品牌推广费的投入,下半年品牌推广费共投入了3411万元,占全年投入的86.38%。2011年一季度,公司延续了2010年的营销思路,加大营销力度,产生3162万元的销售费用,同比增长226.93%,环比增长2.51%,整体水平与2010年四季度差不多。为配合以姚明为核心的新的品牌形象的推广,不断提升公司的品牌力优势,公司已经为2011年制定了明确的年度推广方案,将延续2010年底的品牌推广计划及相关媒体推广安排,适度加大全年品牌推广费投入比例,预计2011年全年品牌推广费投入将保持均衡。

　　净利润增幅低于收入增幅。一季度公司净利润同比增长25.32%,增速显著低于收入增速,主要原因是当期销售费用增幅较大影响了当期净利润增长水平。我们认为,尽管公司今年在品牌推广费的投放水平整体上要明显高于去年,但是随着销售终端数量的增加以及品牌宣传效果逐渐得以体现,产品销量的增长将逐渐对冲销售费用增长所带来的不利影响,净利润增速有望逐步回升。

　　盈利预测:我们认为公司正处于快速发展阶段,随着公司营销渠道的不断拓展以及品牌战略的深入实施,公司作为膳食营养补充剂细分行业龙头的地位将得到持续的巩固。我们预计公司2011-2013年的EPS分别是2.85、4.04、5.96元,以截止2011年4月22日收盘价110.01元计算,对应的动态PE分别是39X、27X、18X,维持"增持"的投资评级。

　　风险提示:(1)食品安全风险;(2)原材料价格上升的风险。(天相投顾)