香雪制药:业绩低于预期,长期看好公司发展

　　类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱国广 日期：2016-03-30

　　事件:公司发布2015年年报,2015年公司实现营业收入14.6亿元,归属于上市公司股东净利润1.8亿元,同比增速分别为-3.9%和-9.9%。

　　核心品种销售低于预期,新销售模式充满期待。2015年整个医药经济增速下滑明显,预计2015年医药工业产值增幅约12%,同比2014年增幅下降4个百分点。2015年公司实现营收14.6亿元,归属于上市公司股东净利润1.8亿元,同比增速分别为-3.9%、-9.9%。公司收入和业绩不及预期主要原因是受OTC渠道竞争加剧等因素的影响,导致公司核心品种抗病毒口服液和板蓝根颗粒的销售出现了一定程度的下滑,营业收入分别同比下降22.19%和36.59%,毛利率分别下降2%、5.8%,拖累公司整体业绩。橘红系列产品仍然保持两位数的增长速度,增速达到25%,主要受益于广东地区医院的中标价有所提高。在公司销售系统整体改革之后,销售由传统代理模式发展成为直销模式,传统核心品种有望强势崛起,未来可实现较高速的增长。

　　中药饮片业务外延扩张收效明显,持续加强源头饮片资源掌控能力。2015年,公司中药饮片业务保持稳定的增长,实现营业收入4亿元,同比增长15.4%,毛利率同比增长1.9%,增长主要得益于收购亳州沪谯药业以及沪谯药业对渠道的持续整合。公司未来长期将中药饮片作为主营业务,是公司外延收购的核心所在。公司近期将出资3.6亿元收购湖北天济中药饮片有限公司55%股权,进一步巩固公司在中药饮片的领域的优势,每年给公司带来不低于2500万业绩贡献。由于国家近年对饮片源头质量的把控愈发严格,对源头资源整合为公司巩固主营业务提供原材料保障,也为未来布局中药配方颗粒市场提供充足的资源储备。公司将继续坚持以中药为主营,未来还将进一步在上游进行资源整合。

　　海外拓展与新药研发收获颇丰。2015年,公司抗病毒口服液获得加拿大卫生署核发的天然健康产品证书,获得在加拿大市场销售的准入,是公司拓展海外市场的重要突破。公司精准医疗平台积极推进,公司与458医院合作开展的特异性T细胞过继免疫治疗实体肿瘤项目已完成I期临床,试验结果较为理想。同时,公司积极推进TCR-T细胞治疗研究工作,TCR-T技术未来发展前景光明,是未来抗肿瘤新技术的重大补充,公司TCR-T技术与国际接轨,是公司在精准医疗领域的战略布局。预计今年下半年将有选择地将精准医疗平台商业化。

　　业绩预测与估值:由于公司布局的精准医疗平台技术超前,暂不考虑其未来盈利情况,预计2016-2018公司EPS分别为0.36、0.44、0.56元,对应PE分别为44、36、28倍。考虑到未来公司精准医疗平台的商业化以及中药配方颗粒政策放开对公司的利好,维持“买入”评级。

　　风险提示:TCR-T技术疗效不及预期、OTC推广不及预期等风险。