西王食品：主业稳定增长，并购超预期，维持买入评级，目标价30元

　　玉米油主业增长稳定，产品种类不断丰富，市占率稳居前三。公司主业为小包装玉米油与散装玉米油，玉米油业务共计占收入比重85%左右。近2年来，公司小包装玉米油销量增速稳定，再加上竞争对手(例如金龙鱼)等逐渐退出玉米油市场，公司市占率不断提升。目前，公司在玉米油市场占有率稳居前三，橄榄油、葵花籽油等高端调和油市场布局不断完善，主业整体呈现稳定增长态势。

　　并购国际健康食品龙头，打造中国高端食品第一品牌。公司11日公告称，拟联合春华资本收购加拿大健康食品龙头Kerr公司100%股权，此收购事项已于17日获公司股东大会批准实施。Kerr公司位于加拿大安大略省，是全球最大的专注于研发和销售运动营养和体重管理健康食品的公司之一，拥有Hydroxycut等4个品牌的体重管理产品和MuscleTech等7个品牌的运动营养产品的全球知名企业，2015年度由于得益于渠道费用压缩和高毛利产品比重提升，Kerr公司净利润达到3.19亿元，同比增长46%。目前全球运动营养产品及体重管理食品市场规模约为1560亿元，其中北美市场规模约721亿元，占比46%左右，我国国内市场规模仅为104亿元，行业集中度低，未来增长潜力巨大，市场缺乏具有影响力的高品质产品，公司目前正积极推动Kerr优质产品进入中国市场。调整并重新组建国内销售网络及团队，加快Kerr公司业务在中国市场的推广，进一步提升公司盈利水平。申万农业认为，西王食品此前市值增长的掣肘在于玉米油小品种市场空间有限，且竞争激烈，即便国内所有深加工玉米都压榨玉米油的情况下，公司占据50%市场份额，也只能对应90多亿元收入(然而已是极值)导致公司估值一直低于同类增速的食品公司。然而随着人民生活水平提高和健康意识增强，以增肌和减肥为目的的功能性健康食品在中国发展前景广阔，此次并购将帮助公司打开业绩增长和市值空间。

　　投资建议：布局保健食品行业，成长性强，维持买入评级！西王食品是农业上市公司中从大宗农副产品(如：散油)生产商转型为品牌食品供应商(如：小包装玉米油)最成功的企业(没有之一)，此次收购北美运动营养与体重管理健康食品巨头，布局国内保健食品，将极大提升公司成长性。2016年Kerr公司成功切入美国沃尔玛百货销售网络，渠道放量再加上蛋白粉原料涨价导致前期所囤蛋白粉原料升值等原因，Kerr预计16年实现净利润4.5亿元。未来2年，Kerr公司预计在北美地区仍将保持稳定增长，其中国业务放量是看点，我们认为Kerr公司产品过硬的品质配合西王食品强大的全国经销网络，有望实现年15%左右的增长。整体来看，考虑并购资产业绩贡献，公司16-18年净利润分别为：1.9(由于豆油价格下滑导致玉米油价格下降，业绩受到一定影响)/5.4/6.63亿元，考虑增发摊薄情况下16-18年EPS分别为0.33/0.92/1.14元，PE分别为77/28/22X。假定Kerr公司业绩17年开始并表，根据分步估值法，给予公司玉米油主业25X，保健品业务38X，估算公司17年合理市值175亿元，对应目标价30元，仍有近20%空间！维持买入评级！(申万宏源)