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　　南都电源：铸就循环王者 买入评级

　　广发证券

　　产品+资源，循环经济王者公司在铅电池领域已经形成了“产品+资源”的循环经济商业模式，短期传统“铅酸电池+再生铅”是业绩主要增长点；中期拓展至“铅碳产品+储能应用+再生铅”，具备较大增长潜力；长期有望打造“锂电产品+应用+梯次+资源回收”的循环经济商业模式，市场空间广阔。

　　铅酸电池+再生铅我国再生铅约占铅总产量的4成，较发达国家90%以上占比仍有较大增长空间，且盈利能力较海外仍有3倍提升空间；同时随着环保执法升级、废旧铅电池回收体系建设，预计到“十三五”末行业将整合至5-8家企业，龙头市占率亦有较大提升空间。公司下属华伯科技工艺创新获得成本优势，以2016年产量27万吨计，已成为全球龙头。假设2017-2019年铅均价分别为1.6万元/吨、1.55万元/吨、1.5万元/吨，废旧电池回收计价系数分别为54%、53%和52%，退税政策不发生变化，预计华铂科技净利润为4.9亿、7.9亿、11.9亿，大概率将超额完成业绩承诺(4亿/5.5亿/7亿)。

　　铅碳产品+储能应用+再生铅公司是国内最早开展铅炭电池产业化应用尝试的企业，若公司16年1GWh订单落地，预计将为带来约8000万净利贡献。中期看储能实现了对资源的全流程掌控，产品进入回收期后将大幅提升再生铅业务的盈利能力。

　　剑指锂电产品+应用+梯次+资源回收公司切入动力锂电，目前公司动力电池产能已达1.7GWh，规划产能4GWh，并投资孔辉汽车、智行鸿远完善新能源汽车布局。长期看公司志在打造“锂电产品+应用+梯次+资源回收”循环经济商业模式，盈利前景广阔。

　　模式初成，买入评级不考虑股权收购，预计公司2017-2019年EPS为0.71、0.95和1.32元/股，对应估值28X、21X和15X，我们看好公司“产品+资源”发展模式，盈利增长空间广阔，给予买入评级。

　　风险提示：回收量不及预期；铅价大幅下跌；再生资源退税政策调整。