贵州茅台:业绩高增长,系列酒亮眼

　　类别：公司研究 机构：华鑫证券有限责任公司 研究员：万蓉 日期：2017-07-31

　　事件:公司于7月27日晚间发布2017半年报。报告期内,公司共生产茅台酒及系列产品基酒42,198.18吨,同比增长25.57%;实现营业收入241.90亿元,同比增长33.11%;实现营业利润161.24亿元,同比增长26.36%;实现归属于母公司所有者的净利润112.51亿元,同比增长27.81%;扣非后净利润112.80亿元,同比增长28.20%;每股收益8.96元。

　　营收/净利保持快速增长,系列酒表现突出:上半年公司营业收入和净利润延续了一季度的快速增长,其中Q2单季实现收入108.81亿元,同比增长32.95%;归母净利润51.28亿元,同比增长31.03%。分产品来看,茅台酒收入216.27亿元,同比增长23.77%;系列酒收入25.49亿元,同比大幅增长268.72%,业绩增长主要贡献还是来自核心产品53度飞天茅台的热销,但系列酒的业绩也不容小觑,上半年的销售额已经超过去年全年21.27亿元的水平,在白酒收入中的占比达到10.54%,同比上升6.74pct。

　　系列酒大增拉低毛利率,销售费用上升:2017年上半年综合毛利率89.62%,同比下降了2.26pct,主要是相对低毛利的系列酒大幅增长所致。销售费用大幅增长近10亿元至13.79亿元,增长了255.91%,主要是报告期内公司推进“133”品牌战略及酱香系列酒“5+5”市场策略,增加市场投入;管理费用率下降了1.95个百分点至7.97%。

　　“蓄水池”维持高位,三季度放量可期:上半年预收款为177.80亿元,较Q1小幅回落12.08亿元,主要是发货量减少以及调整打款政策所致。今年以来53度飞天茅台一批价持续走强,近两月供给仍然偏紧。早先集团曾承诺今年国庆、中秋两节将成倍增加市场投放,预计三季度旺季将迎来阶段性放量。

　　公司未来看点:(1)2017年6月全国白酒产量为127.3万千升,同比增长9.6%;1-6月全国白酒产量为683.5万千升,同比增长6.6%。随着未来消费需求的改善和升级,白酒行业两极分化趋势将日益明显,高端及次高端白酒的销量占比有望大幅增加,低端酒销费将被次高端和高端白酒挤压,高端白酒表现更为突出;(2)系列酒一直以来都是公司的短板,公司还单独成立了酱香酒公司来运营系列酒,通过改变营销模式,向着“做大单品实力、做大规模总量”目标持续迈进,目前贵州样板市场打造工作已结束,河南、山东、江苏、浙江、上海、安徽、福建七省区复制样板的工作将是下半年重点,全年有望冲击50亿元的目标。

　　盈利预测:我们预计2017-2019年公司EPS将分别达到17.78元、22.85元和27.67元,按照2017年7月28日收盘价483.92元进行计算,对应2017-2019年动态PE分别为27.2倍、21.2倍和17.5倍,维持“推荐”的投资评级。

　　风险提示:(1)白酒行业竞争加剧;(2)食品安全问题。