安迪苏:收购Nutriad助力特种产品高速增长

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：罗婷日期：2018-03-16

　　全球液体蛋氨酸龙头,成本全行业最低

　　公司拥有蛋氨酸产能41万吨,全球产能占比约24%,位列第二;其中液体羟基蛋氨酸产能29万吨,位列全球第一。公司蛋氨酸成本控制全球第一,遥遥领先竞争对手。2017年全行业不景气时尚能维持38%的高毛利,而此时行业内部分企业已经触及成本红线。 扩产降本进行时,公司将在竞争中笑到最后 公司依托自身优势不断扩产降本,南京工厂熊猫2期脱瓶颈项目将把现有14万吨产能扩充至17万吨,预计2018年中投产;西班牙工厂“极地”项目5万吨产能预计2018年底建成,2019年投产;南京新工厂18万吨项目预计2021年建成投产。届时公司将具备67万吨蛋氨酸产能,坐稳行业第二把交椅。南京新工厂建成后,与原有产能将实现规模效应,生产成本将再降低20%。届时,即使蛋氨酸价格继续下跌,公司仍能维持甚至增强盈利水平。

　　有理由相信,即便蛋氨酸行业今后面临残酷竞争,公司也能够凭借自身遥遥领先的成本优势笑到最后。

　　行业底部探明,盈利或迎改善 2017年上半年,由于行业新产能的进入及禽流感疫情的影响,蛋氨酸价格跌入底部,目前固体蛋氨酸和液体蛋氨酸报价分别为20.05元/kg和16.25元/kg。当前价格下,业内部分公司已经触及成本红线,价格继续下跌这部分企业将面临亏损,因此我们认为当前蛋氨酸价格已经触底。2017年全球蛋氨酸总产能约170万吨,需求约128万吨,开工率约75%。蛋氨酸需求端以6%左右的增速稳定增长,每年新增需求约7.5万吨。据我们统计,2018年上半年行业内基本没有新增产能,需求端稳定增长的情况下蛋氨酸价格或将迎来改善。

　　特种产品板块高速增长

　　公司特种产品板块包括反刍动物蛋氨酸、有机硒、酶制剂、益生菌等产品。反刍动物蛋氨酸领域公司是绝对龙头,市占率超过60%,具备斯特敏产能1万吨,产品售价高达11-12欧元/kg,毛利率高达70%,后续将扩产至3万吨,有望增厚营收约18亿元,毛利约13亿元。有机硒、酶制剂、益生菌等产品同样保持高速增长。此外,公司对Nutriad的收购已于2018年2月完成,届时公司将依托Nutriad在水产饲料添加剂领域的优势推出水产用蛋氨酸产品,进一步拓宽市场;其他特种产品品种也将与Nutriad优势互补,增速进一步加快。总体来看,公司特种产品增速至少在25%以上。

　　预计公司2018、2019年归母净利润分别19.89、23.98亿元,对应EPS 0.74、0.89元,PE 18X、15X,首次覆盖给予买入评级。