科顺股份:防水材料卡位龙头,借力上市高速成长

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：陈萌,王愫 日期：2018-05-24

　　为什么说2018年是公司业绩拐点

　　产能:公司2016年12月北京工厂关停,导致在产基地由三个变为两个,合计影响2017年经营性利润约2706万元;公司2017年下半年先后投产四大基地,今年全部达产后仅防水卷材产能预计由2017年初约6000万平米(不考虑OEM外购约1300万平米)上升至约1.3亿平米。同时,公司募投项目新增8000万平米沥青基卷材、1000万平米高分子卷材、6万吨涂料产能,有望于明年建成投产,将支撑明后两年业绩高增长。

　　业绩弹性:公司生产所需原材料以石化产品为主,今年原油价格高位运行,给予成本端价格良好支撑。公司采用成本加成定价方式,但定价变动滞后于成本变化。经过1季度成本压力测试后,行业近期进入涨价模式,公司于5月初针对聚氨酯、聚合物防水涂料上调报价,多家企业陆续跟进。公司目前在产产能中,防水卷材加聚氨酯、聚丙烯等主要防水涂料产品合计产能约1.4亿平米,可测算全年平均价格每提升0.1元/平米,按15%所得税率对应利润将增厚1190万元,对应EPS增厚0.02元,盈利弹性可观。

　　公司未来成长性体现在哪里

　　行业需求稳步增长:我国防水材料产量2012~2016年复合增长率8.77%,未来在城市化率提升对新建住房需求支撑、防水施工标准提升带来单位施工面积防水材料需求量提升、以及存量房屋面积基数扩大带来翻新维修需求爆发长期逻辑支撑下,需求有望保持稳定增长。

　　市占率提升空间广:防水行业是典型“大行业小公司”格局,行业总收入规模约2000亿元,前十大企业市占率不足10%。目前行业已形成“一超多强”稳定局势,龙头东方雨虹按收入规模市占率约5%,公司市占率约1%,位居第二梯队前列,未来集中度提升空间巨大。随着下游房地产集中度提升(2017年百强房企市场份额提升10.58个百分点),有望带动上游防水材料集中度提升;环保趋严有望急速中小产能出清;消费升级趋势有望使龙头在经销、零售端对中小企业持续形成挤出效应。

　　资本市场平台优势:公司在第二梯队中率先闯关登陆资本市场,参照龙头东方雨虹上市后通过多次再融资快速扩充产能,公司相较其余竞争对手已占据先发优势,未来有望复制东方雨虹成长路径。

　　盈利预测

　　预计2018~2020年公司实现归母净利润分别为3.00、4.35、6.45亿元,对应EPS分别为0.49、0.71、1.06元,当前股价对应PE分别为30.90、21.32、14.38,首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示:房地产投资增速下滑超预期,原材料成本大幅上升,募投项目进展不顺利,行业爆发价格战等。