中信证券:投资业务提振业绩,券商龙头逆势称雄

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：张芳 日期：2018-08-27

　　事件

　　中信证券发布2018年中报 公司2018年上半年实现营业收入199.93亿元,同比增加6.94%;实现归母净利润55.65亿元,同比增加12.96%;EPS 0.46元/股,同比增加12.20%;加权平均ROE 3.65%,同比增加0.26个百分点。截至2018年上半年末,公司归母股东权益1500.49亿元,较上年末增加0.17%,BVPS 12.38元。

　　简评

　　投资业务提振业绩,券商龙头逆势称雄 随着牌照红利的萎缩和强监管的来临,证券业核心竞争力逐步由牌照转向资本实力、机构客户资源和科技禀赋,市场份额将持续向具备上述竞争力的龙头券商集中,行业领军者中信证券尤为受益。上半年股市表现疲软,证券业营业收入和净利润分别同比-11.92%和-40.53%,而公司营业收入和净利润分别同比+6.94%和+12.96%,彰显业绩韧性。分业务来看,上半年公司证券投资业务贡献收入47.41亿元,同比+50.65%,是业绩增量的主要来源;经纪、证券投资、资产管理、证券承销和其他业务收入分别占营业收入的26%、24%、17%、7%和26%,整体结构趋于均衡。

　　经纪业务:机构客户资源成为业绩稳定器 上半年末,公司经纪业务一般法人机构客户3.4万户,较年初增加0.1万户;代理买卖证券款中,来自机构客户的资金达48.77%,较年初+6.07个百分点,业内遥遥领先。与散户相比,机构客户交易需求更加稳定、对佣金率更不敏感,助公司经纪业务弱市企稳:从量来看,上半年公司股基交易额市场份额为6.00%,同比+28bp,托管客户资产增至4.8万亿元;从价来看,一季度母公司口径佣金率为3.42%%,较2017年有所回升。

　　投行业务:“全产品覆盖”策略开花结果 股权承销方面,上半年公司完成A股主承销金额912.15亿元,市场份额12.94%,排名市场第一,其中IPO主承销金额79.50亿元,同比+3.79%,再融资主承销金额832.65亿元,同比-30.66%。公司已预披露更新的IPO储备项目14家,排名市场第一,下半年有望持续转化为业绩。债券融资方面,上半年,公司主承销各类信用债券金额2624.35亿元,同比+29.63%,市场份额排名同业第一;其中,ABS主承销金额804.86亿元,同比+42.22%,排名行业第一。公司债承项目储备充足,有望继续保持在债承市场的领先优势。

　　资管业务:主动调整业务结构,费率上行

　　公司资管业务坚持“服务机构,兼顾零售”的发展路径,持续调整业务结构。上半年末,公司资管总规模1.53万亿元,较上年末-8.01%,排名行业第一;其中主动管理规模5832亿元,较上年末基本持平,排名行业第一。公司主动管理规模占比为38.02%,行业领先,未来受通道资管收缩的负面影响较小;平均资管费率为6.02%%,较上年同期+0.68bp,随着主动管理能力的改善,未来资管费率有望持续提升。华夏基金本部资管规模为9060.32亿元,较上年末+4.19,其中公募基金管理规模4571.92亿元,较上年末+14.64%,维持稳健增长态势。

　　投资业务:精准配置,投资收益逆势大增

　　上半年资本市场避险情绪持续升温,上证综指较年初-13.9%,中证综合债(净价)指数略有上扬。公司精准预判,增加债券资产配置,上半年末自营非权益类证券及其衍生品/净资本达172.50%,较2017年末大增48.15个百分点,带动投资收益(含公允价值变动)49.48亿元,同比增长16.04%,远超行业平均水准。另类投资子公司中信证券投资积极参与支持创新型企业发展、国企混改及债转股等重点方向,私募子公司金石投资上半年新增对外投资规模超过15亿元,两家子公司的业绩释放进程仍需进一步关注。

　　信用业务:股票质押风险无需过虑

　　一方面,截至上半年末,公司股票质押式回购业务维持担保比例为244%,远高于平仓线(130%),为缓冲市场下行风险预留了足够多的安全垫。另一方面,上半年公司主动收缩表内股票质押业务,整体规模下降23.85%至594.25亿元,仅相当于净资产的39.60%,业务风险敞口得到收紧。此外,2017年以来,公司主动暂停“快E融”、“快易融”业务等以股票质押式回购为载体的快速小额融资服务,遏止投机资金加杠杆入市,公司所持有的被质押股票出现大幅震荡行的概率将得到降低。

　　投资建议:给予“增持”评级

　　目前公司2018E PB估值为1.24倍,处于历史底部。我们认为,随着传统证券业务核心竞争力的切换,资本实力雄厚、机构客户丰富、海外布局领先的中信证券有望持续享受行业集中度提升的利好;同时,在多项自上而下变革的推动下,中信证券在CDR承销、场外个股期权做市等创新业务方面有较大的长期发展空间。我们预测2018-2019年中信证券EPS分别为1.05元和1.18元,BVPS分别为13.10元和13.91元,合理的估值约为1.5倍2018E PB,对应2018年目标价约19.60元,给予中信证券(600030.SH)“增持”评级。

　　风险提示:市场持续疲软,拖累股基交易额;投行项目过会进度不达预期;股票质押业务平仓风险提升。