中材国际 ：毛利率下降,现金流好转

　　业绩略低于预期因毛利率明显下降:1Q12公司营收稳步增长符合预期(预计剔除贸易业务收入则是负增长),但在期间费用率同比基本持平下,净利润与营收大幅背离主要是因毛利率、净利率同比大幅下降2.59、1.94个百分点(如考虑去年同期合并调整后则是下降2.60、1.77),而预计核心原因是收入结构变化(毛利率低的贸易物流业务占比显著上升)。

　　现金流显著改善因预收账款大幅增加:1Q12公司经营活动现金净额6.3亿元,同比、环比都大幅改善,核心原因是1Q12预收账款相比11年底大幅增加20.28亿(预计主要是收到尼日利亚方预付款2亿多美元),此外存货相比期初大幅减少9.31亿元(预计是钢材贸易的交割)。

　　小幅下调公司12/13年EPS为1.88/2.24元,维持增持评级。推荐逻辑:(1)估值优势(11/12年PE仅11.7/10.5倍);(2)1Q12是业绩底部概率较大;(3)预计12年外延式扩张取得突破;(4)看好12年订单的持续增长:中东市场回暖预期与非洲市场高景气持续(原油等资源价格高位为坚定支撑)、印度市场有望突破、国内市场有望好转。(中信建投 郑军)