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中兴商业：估值步入合理区间 业绩基本符合预期，1H2011 净利润同比增长17.61%： 1H2011 期间公司实现营业收入17.95 亿元，同比增长29.48%，符合预期。归属母公司净利润6891 万元(EPS=0.185 元)，同比增长17.61%，基本符合我们之前中报27%净利润增速以及EPS 0.20 元的预期。我们认为上半年除了三期开业需要一定培育期外，二季度本店周边道路封闭施工对于公司整体业绩也有一定影响。 毛利率同比下降0.53 百分点，三期促销打折是主因： 1H2011 期间公司毛利率同比下降0.53 个百分点至17.96%(环比上升0.07 百分点)，主要原因是公司新开III 期时期，打折和促销力度增加以及引进新品牌初期给予一定的让利，我们维持全年综合毛利率19.0%的估计，主要是后台返点结算一般体现在第四季度，对公司毛利率或有一定的提升。 期间费用率控制的当，同比下降0.63 个百分点： 1H2011 期间公司期间费用率控制的当，同比下降0.63 个百分点至13.22%，其中销售/管理/财务费用率分别同比变化0.01/-0.95/0.31 个百分点至2.16%/10.47%/0.60%, 公司的销售费用率略超我们的预期，主要原因是销售费用中的业务宣传费同比大幅提高251%，拉高销售费用率水平。而管理费用的下降符合我们之前的预判，虽然因为三期工程折旧摊销导致管理费用绝对额有所上升，但通过三期人员分流，一定程度上解决了公司之前的冗员问题，因此占管理费用55%的人员费用增速低于营业收入增速，拉底了管理费用率的整体水平。 维持增持评级，估值步入合理区间： 我们下调公司 2011-2013 年EPS 分别至0.43/0.53/0.64 元(之前为0.45/0.56/0.69 元)，以2010 年为基期未来三年CAGR39.4%,给予公司6 个月目标价13.25 元，对应2012 年25倍市盈率。虽然公司的短期业绩仍低于预期，但今年以来公司股价调整较为充分，目前2011年市盈率仅23X, 而市销率仅0.82，估值方面来看，已经步入合理投资区间。我们无法判断公司业绩大幅反弹的拐点，从目前复苏状况来看，预计2012 年后复苏较为现实，但目前股价已经具备一定投资价值，建议中长期投资者可逐步买入，暂维持增持评级，中长期来看仍然是我们较为看好的业绩爆发性百货品种。(光大证券研究所) |
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