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　　中百集团：小股东增持释放积极信号

　　事项：

　　12月7日晚，中百集团发布公告，提示公司股东增持股份：截止12月7日，公司小股东新光控股集团累计增持公司股票比例达到5.08%。新光控股集团是一家以流行饰品为主业，集投资、商贸、地产于一体的浙江省民营企业集团，其在流行饰品行业长期居于龙头地位。

　　此次小股东增持事件作为大股东引入外部战略合作者、优化公司治理结构的一部分，长期内将有助于稳定公司管理层，中长期内推进公司已有的扩张战略和扩张模式。考虑到公司未来两年加快门店扩张速度，新店费用可能会暂时拖累公司业绩，我们预计未来两年收入增速在30%左右，净利润增速略低，约为15-20%。预计2011~13年EPS为0.42/0.55/0.61元，对应的PE为21/16/15倍，给予“谨慎推荐”评级。

　　评论：

　　小股东大比例增持，预计未来有可能继续增持

　　小股东新光控股集团大比例增持公司股份，持股比例上升至5.08%，仅次于武商联集团(10.17%)，跻身为公司第二大股东。新光控股集团是一家以流行饰品生产制造为主业，集投资、商贸、地产于一体的浙江省民营企业集团，其在流行饰品行业长期居于龙头地位，其远景目标是成为世界上最大最强的饰品企业之一。此次新光控股增持是继9月30日公司公布与武汉中商(000785.SZ)换股吸收合并之后，公司首次就公司控股权结构发布的进一步声明。此次小股东增持事件有可能为整体计划的序幕，未来或将有进一步动作。

　　吸收合并中商的初步计划或已受阻，或方案需修改后重新审议

　　根据我们判断，此次小股东增持为公司引入外部战略投资者的一部分，后续继续二股东增持或引入其它战略投资者均为大概率事件。这也就表明，公司吸收合并武汉中商计划或已受阻。无论从原有合并方案本身的价值溢价，还是从新的股权结构下原方案实施的难易度来看，9月30日公布的吸收合并中商的方案或许已经受到明确的阻碍。从这个角度而言，引入外部战略投资者或许是公司退而求其次之举。

　　两年合计新5家大型物流中心，未来1~2年陆续投入运营

　　2011年10月中旬，公司投资4.6亿元建成的低温物流中心正式投入运营。该物流中心占地15万平方米，号称华中最大的现代化地问物流中心，年配送生鲜食品可达60亿元。09~11年，公司共投入建设五个物流中心，包括蔬果配送中心、冷链物流中心、生鲜加工中心、食品加工中心等，地域分布上涵盖四角恩施、襄樊、浠水、咸宁和重庆，合计建筑面积超过10万平米。目前公司物流配送可支持便民超市75%的配送比例，支持仓储超市33%。随着未来两年五家大型物流中心的投入运营，对仓储超市的配送力度尤其加大，预计配送比例两年内可提升至60%。随着公司的配送能力和配送半径将的增加，尤其是冷鲜果蔬配送比例增加，有望使客流量得到显著提升，对网点扩张也将形成更加有力支持。

　　网点扩张或将进入加速期，未来两年的收入增速可能快于净利润增速

　　三季度公司合计新增网点40个，其中新增仓储超市20个、便民超市17个、百货店1家、中百电器门店2家，总营业网点数目达到815家，比2010年底增加136家，增幅为20%，平均每两天新增1家。百货方面，9月份重新装修后的武汉中心百货开业，营业面积增加30%，黄陂广场店也将在2~3年内开业。另外，随着各地物流配送中心的陆续建成，未来公司可能加快开店速度，预计11~12年可新增中心仓储超市50家左右，总门店数可接近1,000家。

　　加大直采比例，预计可提升净利率1~2个百分点

　　公司目前直采比例较低，覆盖商品品类较少，2010年公司的直采比例仅为5%。2010年，公司平均毛利率为19%，而直采毛利率均在30%以上，加大直采比例对毛利率的提升十分明显。目前，根据公司规划，在采购、物流配送、终端销售三方面均加大对直采的支持力度，直采销售额开始快速提升，2010年仓储及便民超市的直采销售额在当年分别同比增长53%和68%。根据测算，直采比例每增加一倍，就可提升毛利率2~3个百分点，提升净利率1~2个百分点，假设12~13年直采销售额占比翻番，那么净利率可提升至3.5%左右。

　　华中超市龙头，看好未来扩张潜力，给予“谨慎推荐”评级

　　公司是华中地区具备快速扩张能力和门店复制能力的优质超市类公司，以中百仓储和中百便民两大品牌为核心的超市业务已在华中市场树立了良好的品牌形象，并已初步确立了其华中地区的垄断地位。近年来公司各类门店保持较高的扩张速度，在新店选址、运营、配送方面均已形成规范化、可复制的运营模式，初步试水异地扩张的重庆市场也在稳步推进，预计未来2年内或可实现重庆市场盈利。另外，公司新建五大物流配送中心，在商品配送种类、配送比例、配送覆盖半径和及时性等方面，都将迎来稳步提升，对后续的新店扩张也将形成良好的支撑。此次小股东增持事件作为大股东引入外部战略合作者、优化公司治理结构的一部分，长期内将有助于稳定公司管理层，中长期内推进公司已有的扩张战略和扩张模式。考虑到公司未来两年加快门店扩张速度，新店费用可能会暂时拖累公司业绩，我们预计未来两年收入增速在30%左右，净利润增速略低，约为15-20%。预计2011~13年EPS为0.42/0.55/0.61元，对应的PE为21/16/15倍，PS仅0.3倍，给予“谨慎推荐”评级。(国信证券研究所)